Die SEC hat einen fünfjährigen Weg für qualifizierte tokenisierte US-Aktien eröffnet, die über permissionierte automatisierte Market Maker gehandelt werden können, was Analysten von Goldman Sachs und Citizens dazu veranlasste, Coinbase, Robinhood und Circle als Unternehmen zu identifizieren, die profitieren könnten, wenn der regulierte Onchain-Aktienhandel expandiert.
Zusammenfassung
- Die SEC-Erleichterung ermöglicht es tokenisierten US-Aktien, fünf Jahre lang über permissionierte automatisierte Market Maker gehandelt zu werden.
- Coinbase bietet eins-zu-eins gedeckte Aktien-Token auf Base an, aber seine US-Produkte benötigen noch Compliance-Änderungen.
- Die Übersee-Aktien-Token von Robinhood bieten wirtschaftliche Exposition ohne die vollständigen Aktionärsrechte, die von der SEC gefordert werden.
- Circle könnte von einer erhöhten USDC-Abwicklungsnachfrage profitieren, da die SEC Zahlungs-Stablecoins innerhalb qualifizierter Aktien-Token-Paare erlaubt.
- Tokenisierte Aktien der Tier-One-Kategorie unterliegen Beschränkungen von 75 Symbolen und Volumenobergrenzen von 0,25 % im Rahmen des Ausnahmeregimes.
Die Securities and Exchange Commission erklärte am 17. September, dass ihre Innovation Exemption vorübergehende bedingte Erleichterungen für Tokenized Securities Venues, oder TSVs, gewährt, die AMM-Liquiditätspools für den Sekundärhandel mit tokenisierten National Market System-Aktien nutzen. Das Rahmenwerk schließt synthetische Aktienprodukte aus und verlangt, dass berechtigte Token die gleichen Rechte vermitteln wie die entsprechenden traditionellen Aktien.
Gemäß der Anordnung müssen qualifizierte tokenisierte Aktien den Inhabern das gleiche Unternehmensinteresse, Dividenden, Stimmrechte und Liquidationsrechte wie konventionelle Aktien derselben Klasse gewähren. Primäre Angebote können die Ausnahme nicht nutzen, während Wertpapiere, die im Rahmen des Rahmenwerks angeboten und verkauft werden, weiterhin die Registrierungsanforderungen des Securities Act erfüllen oder für eine andere Ausnahme qualifizieren müssen.
Drittanbieter-Tokenisierer unterliegen einer Benachrichtigungspflicht gegenüber dem Emittenten. Eine TSV muss das zugrunde liegende börsennotierte Unternehmen informieren, bevor sie eine tokenisierte Version seiner Aktien eines nicht verbundenen Dritten notiert, und dann mindestens 30 Kalendertage warten. Wenn der Emittent innerhalb dieses Zeitraums Einspruch erhebt, darf der Handelsplatz den Token nicht handeln.
Die SEC hat Beschränkungen sowohl für die Anzahl der Aktien als auch für ihr Handelsvolumen festgelegt. Wertpapiere der Tier-1-Kategorie, die Aktien im S&P 500, Russell 1000 und bestimmte stark gehandelte börsengehandelte Produkte umfassen, sind auf 75 Symbole pro TSV und 0,25 % des durchschnittlichen täglichen Aktienvolumens der jeweiligen Aktie im Vormonat begrenzt. Tier 2 ist auf 250 Symbole und 2,5 % des durchschnittlichen täglichen Volumens des Vormonats begrenzt.
Ein wiederholter Verstoß gegen die Volumenobergrenze einer Aktie erfordert, dass der Handelsplatz und verbundene TSVs den Handel mit dieser tokenisierten Aktie drei Monate lang einstellen. Die SEC erklärte, dass die Obergrenzen darauf abzielen, mögliche Preisverzerrungen zwischen AMM-gehandelten Token und Aktien, die über konventionelle Märkte gehandelt werden, zu begrenzen.
Das Rahmenwerk verlangt, dass die von qualifizierten Handelsplätzen verwendeten Smart Contracts auditierbar und öffentlich sind und auf öffentlichen, permissionlosen verteilten Ledgern laufen. Der Zugang zur eigentlichen TSV muss permissioniert bleiben. Handelsplätze müssen den Token-Handel einstellen, wann immer die zugrunde liegende Aktie an ihrer Primärbörse ausgesetzt wird.
Wie crypto.news am der fünfjährigen SEC-Ausnahme berichtete, qualifizieren sich synthetische Produkte, die nur Preisengagement bieten, nicht. Eine anschließende Überprüfung der Anforderung an Aktionärsrechte stellte fest, dass das Rahmenwerk der SEC Token, die tatsächliche Aktionärsrechte tragen, von Produkten trennt, die als Derivate oder Schuldforderungen strukturiert sind.
Coinbase hat bereits mehrere Teile des erforderlichen Modells
Analysten von Goldman Sachs identifizierten Coinbase als potenziellen Nutznießer, da das Unternehmen bereits Tokenisierung, Verwahrung, Stablecoin- und Blockchain-Infrastruktur betreibt, die Onchain-Aktienmärkte unterstützen könnte. Die internationalen tokenisierten Aktien von Coinbase sind eins zu eins durch echte Aktien gedeckt, die in regulierter, insolvenzgeschützter Verwahrung gehalten werden.
Coinbase gibt an, dass Inhaber einen vorrangigen wirtschaftlichen Anspruch auf die zugrunde liegende Aktie haben, während Dividenden und Aktiensplits über einen Onchain-Multiplikator berücksichtigt werden. Primäre Schaffung und Rücknahme sind auf KYC-genehmigte institutionelle Partner und autorisierte Teilnehmer beschränkt. Seine aktuellen Produkte werden unter Regulation S angeboten und sind für US-Personen nicht verfügbar.
Die Abstimmung ist nach wie vor ein Punkt, der noch entwickelt wird. Coinbase-Präsidentin Emilie Choi sagte während der Goldman Sachs Communacopia-Konferenz, dass die Produkte bereits Dividendenrechte tragen und dass Abstimmungsoptionen hinzugefügt werden. Sie beschrieb die Umsetzung dieser Rechte als technische Aufgabe und nicht als Änderung der grundlegenden Wertpapierstruktur.
Coinbases Base-Aktientoken begann das Unternehmen mit Produkten von Apple, Nvidia, Meta und Alphabet, bevor es sein Angebot erweiterte. Die Token verwenden den B20-Standard von Coinbase und können in unterstützte DeFi-Anwendungen auf Base übertragen werden.
Die Aktivität hat den einfachen Spot-Handel überschritten. Von crypto.news in seinem Marktbericht über tokenisierte Aktien auf Base zitierte Token Terminal-Daten zeigten ein DEX-Volumen von 730,9 Millionen US-Dollar in den 30 Tagen bis zum 12. September, wobei Aerodrome 557,1 Millionen US-Dollar ausmachte.
Morpho eröffnete dann Kreditmärkte für fünf von Coinbase ausgegebene Aktientoken. Bis zum 18. September hatten Nutzer 104.401 US-Dollar an Aktientoken als Sicherheit hinterlegt und 54.652 US-Dollar in USDC geliehen, laut crypto.news-Berichterstattung über die Morpho-Integration.
Goldmans Analyse identifiziert ein separates Problem, wenn Coinbase selbst ein US-TSV betreiben möchte. Coinbases herkömmliche Börsen verwenden zentrale Limit-Orderbücher, während die neue SEC-Erleichterung speziell AMM-Liquiditätspools abdeckt. Goldman sagte, Coinbase könnte eine AMM-Infrastruktur entwickeln oder Aktivitäten über qualifizierte dezentrale Handelsplätze leiten, einschließlich Protokollen, die auf Base betrieben werden.
Robinhoods aktuelle Token erfüllen den SEC-Test nicht
Robinhood tritt in die US-Diskussion mit einem etablierten Übersee-Aktientoken-Geschäft ein, aber seine bestehende Rechtsstruktur unterscheidet sich von den Wertpapieren, die von der Ausnahme abgedeckt werden.
Robinhoods SEC-Einreichung für das zweite Quartal gibt an, dass seine Stock Tokens tokenisierte Schuldtitel sind, die von Robinhood Assets (Jersey) Limited ausgegeben werden. Sie bieten wirtschaftliche Exposition gegenüber referenzierten Wertpapieren, gewähren den Inhabern jedoch keine rechtlichen oder wirtschaftlichen Rechte an den Unternehmen, deren Aktien den Produkten zugrunde liegen.
Diese Unterscheidung steht im Widerspruch zur Anforderung der Innovation Exemption, dass Token-Inhaber die gleichen Zinsen, Dividenden, Stimmrechte und Liquidationsrechte wie traditionelle Aktionäre erhalten. Goldman-Analysten sagten daher, dass Robinhood weitere Produktentwicklungen benötigen würde, bevor es ein US-Produkt unter diesem speziellen Rahmen anbieten könnte.
Robinhood hat bereits angedeutet, dass sein Design sich weiterentwickelt. CEO Vlad Tenev sagte im September, dass das Unternehmen beabsichtigt, Aktienrücknahme- und Stimmrechtsfunktionen einzuführen, während seine neueren Onchain-Aktienprodukte außerhalb der Robinhood-App bewegt werden und mit DeFi-Smart-Contracts interagieren können.
Das frühere Offshore-Modell des Unternehmens wurde Teil eines öffentlichen Streits mit AMC Entertainment, nachdem Robinhood einen AMC-verknüpften Token ohne Genehmigung des Unternehmens eingeführt hatte. Robinhood-AMC-Streit erhielten die Inhaber wirtschaftliche Exposition, aber keine direkten Aktionärsrechte.
Tenev argumentierte später, dass die Genehmigung des Emittenten davon abhängen sollte, welche rechtlichen Rechte ein Token schafft, und nicht einfach davon, ob Blockchain-Technologie beteiligt ist. Die endgültige Ausnahme der SEC verfolgt einen anderen verfahrenstechnischen Ansatz für die Tokenisierung durch nicht verbundene Dritte, indem sie dem zugrunde liegenden Emittenten ein 30-tägiges Fenster gewährt, um zu verhindern, dass seine Aktien an einem TSV gehandelt werden.
Robinhood Chain gibt dem Unternehmen eine bestehende Onchain-Infrastruktur, um darauf aufzubauen. Robinhood startete das Mainnet der Chain im Juli und öffnete Aktientoken für die Nutzung durch Smart Contracts, einschließlich DeFi-Pools und Anwendungen von Drittanbietern.
Circle-Exposition entsteht durch Abwicklung und Sicherheiten
Circles Verbindung zur SEC-Anordnung ist indirekt, da das Unternehmen keine tokenisierten Aktien ausgeben muss, um an dem Markt teilzunehmen, den Analysten beschreiben.
Die SEC-Anordnung erlaubt es, dass eine tokenisierte NMS-Aktie in einem Paar mit einer anderen tokenisierten Aktie, einem tokenisierten Geldmarktfonds oder einem Nicht-Wertpapier-Krypto-Asset, einschließlich eines qualifizierten Zahlungs-Stablecoins, gehandelt wird. Das schafft einen regulatorischen Weg für Stablecoins, um als die andere Seite qualifizierender AMM-Pools zu dienen.
Analysten von Goldman Sachs und Citizens identifizierten USDC als mögliches Abwicklungs- und Sicherheiten-Asset, falls die Aktivität mit tokenisierten Aktien wächst. Circle vermarktet USDC bereits als Abwicklungsinfrastruktur für tokenisierte Vermögenswerte. Auf Cronos beispielsweise sagt Circle, dass USDC als Dollar-Abwicklungsschicht für eine Anwendung dient, die darauf ausgelegt ist, tokenisierte Aktien, Krypto und Prognosemärkte zu unterstützen.
Die institutionelle Arbeit von Circle erstreckt sich über Arc auf die Tokenisierungsinfrastruktur. In seinem Update für das zweite Quartal hieß es, dass BlackRock, BNY, DTCC und Standard Chartered Integrationen entwickeln oder prüfen, die tokenisierte Vermögensabwicklung, Verwahrung, Stablecoin-Zugang, Devisen- und Repo-Märkte betreffen. DTCC plant, die Tokenisierung von bei DTC verwahrten Vermögenswerten auf Arc zu ermöglichen.
Die bestehende Aktivität auf Base liefert ein frühes Beispiel für Aktien-Token, die mit USDC interagieren. Die tokenisierten Aktienmärkte von Morpho auf Coinbase nutzen USDC für Kreditaufnahmen, obwohl ihr derzeitiges Volumen im Vergleich zu den konventionellen US-Wertpapiermärkten gering bleibt.
Handelslimits begrenzen die anfängliche Herausforderung für traditionelle Börsen
Goldman erwartet nicht, dass die erste Phase der Ausnahme substanzielles Handelsvolumen von Nasdaq oder Intercontinental Exchange, dem Eigentümer der NYSE, abziehen wird. Die Bank nannte die Volumenobergrenzen der SEC, Symbolbeschränkungen, Einwände von Emittenten und die AMM-Marktstruktur als Einschränkungen für das Experiment.
Die SEC selbst räumt ein, dass die AMM-Preisbildung von den konventionellen Aktienmärkten abweichen kann, da die Poolpreise im Allgemeinen vom Verhältnis der in einen Liquiditätspool eingezahlten Vermögenswerte abhängen. Ihre Volumenlimits wurden teilweise dazu konzipiert, potenzielle Preisverwerfungen einzudämmen, während die Regulierungsbehörden Betriebsdaten sammeln.
Die traditionelle Marktinfrastruktur verfolgt einen separaten Tokenisierungspfad. DTCC erklärte im Mai, dass der Tokenisierungsdienst von DTC im Juli mit begrenzten Produktionstransaktionen beginnen werde, bevor ein geplanter Start im Oktober 2026 erfolge, nach der Arbeit mit mehr als 50 Finanzunternehmen. Zu den Teilnehmern gehören Circle, Coinbase, Goldman Sachs, BlackRock, Bank of America und mehrere große Handels- und Verwahrungsfirmen.
Der TSV-Weg hat seine eigene Wartezeit, bevor ein qualifizierender Handelsplatz tätig werden kann. Die SEC verlangt, dass ein potenzieller TSV mindestens 30 Kalendertage vor Betriebsbeginn eine ausführliche öffentliche Bekanntmachung veröffentlicht und die Kommission innerhalb eines Geschäftstags nach der Veröffentlichung benachrichtigt.
Öffentliches Feedback bleibt weiterhin möglich. Die Kommentarseite der SEC listet derzeit kein Enddatum für Kommentare zu File No. 4-927 auf, während Vorsitzender Paul Atkins die Ausnahme als vorübergehende Brücke beschrieben hat, die voraussichtlich spätere Regelungen informieren wird.
FAQs
Erlaubt die SEC-Ausnahme synthetische Aktien-Token?
Nein. Die Anordnung schließt Krypto-Vermögenswerte aus, die das eigene Wertpapier eines Dritten darstellen und gleichzeitig ein synthetisches Engagement in einer anderen Aktie bieten, einschließlich tokenisierter verbundener Wertpapiere und tokenisierter wertpapierbasierter Swaps.
Kann Coinbase seinen bestehenden Aktien-Token US-Anlegern sofort anbieten?
Nein. Die aktuellen Produkte von Coinbase operieren unter einer Offshore-Struktur nach Regulation S und bleiben für US-Personen nicht verfügbar. Ein US-Angebot müsste die Bedingungen erfüllen, die für das Wertpapier und den Handelsplatz gelten.
Warum müsste Robinhood seine aktuellen Aktien-Token ändern?
Seine bestehenden Stock Tokens bieten wirtschaftliches Engagement über Schuldtitel, ohne rechtliche oder wirtschaftliche Rechte an den referenzierten Unternehmen zu gewähren. Die SEC-Ausnahme verlangt gleichwertige Aktionärsrechte für qualifizierende tokenisierte NMS-Aktien.
Schreibt der SEC-Rahmen speziell USDC vor?
Nein. Die Anordnung erlaubt qualifizierenden tokenisierten Aktien, sich mit Nicht-Wertpapier-Krypto-Vermögenswerten zu paaren, einschließlich zulässiger Zahlungs-Stablecoins. Sie schreibt keinen bestimmten Stablecoin vor. Analysten identifizierten USDC als einen möglichen Nutznießer.
