Die Fed hat Stablecoin-Regeln entworfen. Wer darf überhaupt einen herausgeben?

Die beiden Vorschläge der Federal Reserve vom 24. September beschreiben mehr als die Vermögenswerte hinter einem Dollar-Token. Ein Vorschlag legt die Bedingungen fest, unter denen eine versicherte staatliche Mitgliedsbank die Genehmigung für eine Stablecoin-Tochtergesellschaft beantragen kann; der andere würde den Emittenten, seine Reserven und sein Kapital regeln. Die Unterscheidung bestimmt, welche Unternehmen überhaupt den Antragsweg der Fed nutzen können.

Die Federal Reserve hat zwei Stablecoin-Regelungspakete vorgeschlagen, die einen Genehmigungstest für versicherte staatliche Mitgliedsbanken und eine Betriebsregel für Emittenten unter ihrer Aufsicht vorsehen.

Der Board of Governors veröffentlichte die Vorschläge am 24. September um 14:30 Uhr Eastern Time. Die 60-seitige Antragsmitteilung ist Docket R-1900, RIN 7100-AH30. Eine separate, 392-seitige Mitteilung würde Reserve-, Kapital-, Rücknahme-, Verwahrungs- und damit verbundene Anforderungen nach dem GENIUS Act umsetzen. Beide sind Vorschläge, die zur Stellungnahme offenstehen, keine erteilten Lizenzen oder endgültigen Vorschriften. Die Stellungnahmefrist endet 60 Tage nach Veröffentlichung im Federal Register, ein Datum, das die Mitteilungen bei ihrer Veröffentlichung noch nicht angegeben hatten.

Der Geltungsbereich verdient Sorgfalt. Die Antragsmitteilung richtet sich an eine versicherte staatliche Mitgliedsbank, die die Genehmigung für eine Tochtergesellschaft beantragt, die Zahlungs-Stablecoins ausgeben soll. Sie bietet nicht jedem Fintech einen direkten Weg zur Fed. Die breitere Betriebsmitteilung deckt Emittenten ab, die vom Board über die in diesem Vorschlag beschriebenen Wege beaufsichtigt werden. Ein OCC-Antrag, ein staatlich qualifizierter Emittent und eine Tochtergesellschaft einer staatlichen Mitgliedsbank werden nicht allein deshalb dieselbe juristische Person, weil alle drei Dollar-Token vorschlagen.

Crypto.news berichtete am 24. September über die Fed-Vorschläge. Liest man die beiden Mitteilungen nebeneinander, zeigt sich eine nützlichere Frage als die, ob ein vorgeschlagener Emittent Treasury Bills kaufen kann. Welche juristische Person reicht den Antrag ein, wer kontrolliert die Tochtergesellschaft, wann beginnt die Prüfuhr tatsächlich zu laufen, und wie viel Kapital würde die gewählte Reservezusammensetzung verbrauchen?

Der Antrag gehört der Bank

Der GENIUS Act erlaubt drei in der Antragsmitteilung der Fed beschriebene Kategorien inländischer Emittenten: eine qualifizierte Tochtergesellschaft eines versicherten Verwahrungsinstituts, die von seiner primären Bundesaufsichtsbehörde genehmigt wurde, einen bundesweit qualifizierten Emittenten, der vom Office of the Comptroller of the Currency genehmigt wurde, und einen staatlich qualifizierten Emittenten, der von seiner staatlichen Aufsichtsbehörde genehmigt wurde. Unterschiedliche Aufsichtsbehörden bearbeiten die unterschiedlichen Wege. Eine versicherte staatliche Mitgliedsbank beantragt bei der Federal Reserve die Genehmigung ihrer Tochtergesellschaft nach Abschnitt 5 des Gesetzes, kodifiziert in 12 U.S.C. 5904.

Diese rechtliche Unterscheidung kann durch eine geläufige Formulierung, eine Bank-Stablecoin, verdeckt werden. Im vorgeschlagenen Antragsverfahren der Fed ist die Bank die Antragstellerin und ihre kontrollierte Tochtergesellschaft die vorgesehene Emittentin. Ein Technologieunternehmen, das Wallets oder Software liefert, ist auf dieser Grundlage nicht der Antragsteller. Eine Bank mit einer nationalen Charta hat einen anderen primären Regulator. Eine nicht versicherte staatliche Mitgliedsbank nutzt nicht das Verfahren für versicherte Banken in dieser Bekanntmachung. Die Bekanntmachung besagt, dass eine solche Bank sich an ihren heimischen Stablecoin-Regulator des Bundesstaates wenden kann, während ihre bestehenden Verpflichtungen gegenüber der Federal Reserve weiterhin gelten.

Die vorgeschlagene Regel definiert Kontrolle anhand bestehender Konzepte für Bankholdinggesellschaften. Eigentum oder Stimmrechte von mindestens 25 % einer Klasse von Stimmrechtswertpapieren sind ein Weg; die Kontrolle über eine Mehrheit der Direktoren ist ein anderer; ein vom Board nach Benachrichtigung und Anhörung festgestellter beherrschender Einfluss ist ein dritter. Ein von mehreren Banken gegründeter potenzieller Emittent wirft eine praktische Frage auf: Welche Bank kontrolliert das Unternehmen, und welche Aufsichtsbehörde prüft es? Die Fed stellt diese Frage ausdrücklich in den Fragen 1 bis 4 ihrer Antragsbekanntmachung.

Für ein Konsortium erklärt der Board, dass er einen Antrag im Namen mehrerer versicherter staatlicher Mitgliedsbanken akzeptieren kann, wenn das Joint Venture als Tochtergesellschaft jeder einzelnen gilt. Die Bekanntmachung besagt nicht, dass jedes Multi-Banken-Joint-Venture diese Prüfung automatisch erfüllt. Eine Struktur, in der eine Bank eine kleine Minderheitsbeteiligung besitzt und ein separates Handelsunternehmen die Emission leitet, erfordert eine Analyse, wer tatsächlich die Emittentin kontrolliert. Eine namentlich genannte Bank auf einer Werbeliste eines Konsortiums klärt die Frage nicht.

Die Unterscheidung ist aktuell, weil 21 Finanzinstitute sich verpflichtet haben, im September ein Stablecoin-Unternehmen zu gründen, mit einer vorgeschlagenen Markteinführung in der ersten Hälfte des Jahres 2027 vorbehaltlich von Bedingungen. Die Ankündigung ist ein Beweis für ein geplantes Joint Venture, nicht dafür, dass sein eventuelles Unternehmen den Weg der versicherten staatlichen Mitgliedsbank der Fed nutzen wird. Banken können über ein Unternehmen zusammenarbeiten, das einen anderen Lizenzierungsweg nutzt. Der Vorschlag lässt die rechtliche Ausgestaltung folgenreich.

Die 120-Tage-Uhr beginnt nach einer Vollständigkeitsentscheidung

Das vorgeschlagene Antragsverfahren enthält zwei Uhren. Nach Abschnitt 247.30 würde der Board einem Antragsteller innerhalb von 30 Tagen nach Erhalt seiner Unterlagen mitteilen, ob die Einreichung im Wesentlichen vollständig ist, und fehlende Informationen benennen, falls nicht. Die 120-tägige Entscheidungsfrist läuft ab dem Einreichungsdatum eines im Wesentlichen vollständigen Antrags. Wenn der Board nicht innerhalb dieser Frist über einen vollständigen Antrag entscheidet, bekräftigt der Vorschlag die gesetzliche Bestimmung der fiktiven Genehmigung.

Die Einreichung eines Schreibens am ersten Tag garantiert daher nicht die Genehmigung am 120. Tag. Die Fed erklärt, dass das Einreichungsdatum das Datum ist, an dem ihre Reserve Bank das letzte für die wesentliche Vollständigkeit erforderliche Material erhalten hat, nicht das spätere Datum, an dem der Board seine Vollständigkeitsmitteilung versendet. Ein Antrag mit ausgelassenem Material, das zur Bewertung gesetzlicher Faktoren erforderlich ist, ist nicht im Wesentlichen vollständig. Eine wesentliche Änderung kann dazu führen, dass ein zuvor vollständiger Antrag als neu behandelt wird, wenn die vorliegenden Informationen nicht mehr ausreichen.

Die Bekanntmachung liefert Beispiele: sich verschlechternde finanzielle Lage, eine wesentliche Änderung des Geschäftsplans der Emittentin oder eine andere Änderung, die die Prüfung beeinflusst. Dies ist eine verfahrensrechtliche Einschränkung einer Schlagzeilenbehauptung, dass Anträge automatisch genehmigt werden, wenn die Fed wartet. Die automatische Genehmigung ist an einen vollständigen Antrag und eine definierte 120-Tage-Frist gebunden. Ein Unternehmen kann die Uhr nicht in Gang setzen, indem es einen unvollständigen Geschäftsplan sendet und ihn eine Einreichung nennt.

Der Board kann einen im Wesentlichen vollständigen Antrag auch nicht aus beliebigen Gründen ablehnen. Der GENIUS Act, wie in der Bekanntmachung beschrieben, beschränkt die Ablehnung auf die Feststellung, dass die Tätigkeiten des Antragstellers, einschließlich derer der vorgesehenen Emittentin,基于 gesetzlicher Faktoren unsicher oder ungesund wären. Der Vorschlag bietet ein Verfahren für einen abgelehnten Antragsteller, eine Anhörung und Berufung zu beantragen. Diese Grenzen stützen die gegenteilige Lesart der Antragsregel: Die 30-tägige Benachrichtigung, die 120-tägige Entscheidungsfrist, begrenzte Ablehnungsgründe und Berufungsverfahren schränken regulatorische Verzögerungen ebenso ein, wie sie Antragsteller prüfen.

Es gibt einen wichtigen Unterschied zwischen dem Verpassen einer Frist und der Ablehnung eines Antrags. Die Bestimmung der fiktiven Genehmigung befasst sich mit dem Versäumnis einer Aufsichtsbehörde, innerhalb von 120 Tagen eine Entscheidung über eine vollständige Akte zu treffen. Eine rechtzeitige Ablehnung löst ein separates Verfahren aus, in dem der Antragsteller die Gründe anfechten kann. Die vorgeschlagene Verfahrensregel beschreibt Anhörungen und endgültige Feststellungen, während das Gesetz den Inhalt einer Ablehnung beschränkt. Ein potenzieller Emittent sollte daher in jeder öffentlichen Darstellung seines Fortschritts drei Status unterscheiden: eingereicht, im Wesentlichen vollständig und genehmigt. Keiner kann sicher durch einen anderen ersetzt werden. Eine Pressemitteilung, die besagt, dass ein Antrag eingereicht wurde, sagt den Lesern für sich genommen nichts darüber, wann die 120-Tage-Frist begann.

Der Board erklärt, dass ein Antragsteller sein Schreiben an die zuständige Federal Reserve Bank senden sollte, die eine Kopie an den Board weiterleiten würde. Der Antragsteller muss unterschreiben, den Vorschlag beschreiben, die begehrte Maßnahme angeben und erläutern, warum die Genehmigung die gesetzlichen Kriterien erfüllt. Bestehende Informationen, die die Aufsichtsbehörde bereits besitzt, können in manchen Fällen Doppelarbeit reduzieren, aber die vorgeschlagene Regel verlangt weiterhin die Informationen, die zur Beurteilung der Stablecoin-Tochter erforderlich sind. Das Detail wird besonders relevant, wenn eine etablierte Bank ein neues Unternehmen gründet: Die Prüfungshistorie der Muttergesellschaft liefert nicht von sich aus einen Geschäftsplan, ein Governance-Schema und einen Rücknahmeprozess für den vorgeschlagenen Emittenten.

Die Offenlegungslast bleibt erheblich. Der vorgeschlagene Antrag umfasst einen Geschäftsplan, Finanzinformationen, Richtlinien und Verfahren, relevante Vereinbarungen, Governance und wesentliche Beziehungen zu Dritten. Er fragt, wer im vorgeschlagenen Programm was tut. Eine Bank kann technische Aufgaben auslagern, aber der Board möchte weiterhin die Betriebsstruktur des Emittenten und die Aufsicht der Bank darüber sehen. Die Bekanntmachung lädt zu Feedback vor der Einreichung für komplexe Vorschläge ein, eine Option, die selbst keine Genehmigung darstellt.

Die Reservewahl verändert die Kapitalberechnung

Der Betriebsvorschlag trennt die Dollars, die ausstehende Token besichern, vom eigenen verlustabsorbierenden Kapital des Emittenten. Ein Dollar an qualifizierten Reserven für einen Dollar an Coins ist eine Besicherungsanforderung. Kapital ist eine zweite Schicht, die dazu bestimmt ist, Risiken für den fortgesetzten Betrieb des Emittenten und bestimmte Engagements zu absorbieren. Einen vollständig besicherten Emittenten als kapitalfrei zu beschreiben, verwechselt diese beiden Konten.

Die Fed schlägt ein anfängliches Mindestkapital von 5 Millionen Dollar während einer dreijährigen De-novo-Periode vor, indexiert an das nominale US-BIP. Das anwendbare Minimum wäre das Höhere aus diesem Sockel und einer berechneten risikobasierten Anforderung. Der Board könnte unter bestimmten Umständen einen anderen Betrag festsetzen, einschließlich wenn das berechnete Minimum nicht zu den Engagements eines Emittenten passt. Die 5 Millionen Dollar sind weder eine Antragsgebühr noch eine universelle endgültige Kapitalanforderung. Es ist ein vorgeschlagener Sockel für einen neu genehmigten, vom Board beaufsichtigten Emittenten in seiner Anfangsperiode.

Eine Zeile der 392-seitigen Bekanntmachung macht die Reserveentscheidung messbar. Der vorgeschlagene Abschnitt 247.17(a)(1) ordnet unversicherten, anspruchsberechtigten Einlagenforderungen, die als Reservewerte gehalten werden, eine Kapitalanforderung von 2 % zu. Die Fed verknüpft diese Behandlung mit dem Kreditrisiko von Banken. Ein Bankausfall könnte die Rückgewinnung verzögern oder einen Verlust in den Reserven des Emittenten hinterlassen. Die Bekanntmachung erinnert speziell an Circles etwa 3,3 Milliarden Dollar an unversicherten USDC-Reserven, die bei der Silicon Valley Bank gehalten wurden, als die Aufsichtsbehörden diesen Kreditgeber im März 2023 schlossen.

Wenden Sie den vorgeschlagenen Satz auf einfache, hypothetische Engagements an. Wenn ein Emittent 250 Millionen Dollar an unversicherten anspruchsberechtigten Einlagen hält, beträgt die 2-%-Komponente 5 Millionen Dollar. Bei 1 Milliarde Dollar sind es 20 Millionen Dollar. Bei 3,3 Milliarden Dollar, was dem in der Bekanntmachung zitierten ungefähren historischen Engagement entspricht, ohne zu implizieren, dass das heutige Circle diesen Betrag auf solchen Konten halten würde, erreicht die Arithmetik 66 Millionen Dollar. Dies sind Veranschaulichungen einer vorgeschlagenen Komponente, keine vollständigen regulatorischen Kapitalberechnungen, endgültigen Kosten oder Feststellungen über einen namentlich genannten Emittenten.

Die Arithmetik legt den Punkt offen, an dem der anfängliche Sockel von 5 Millionen Dollar einem Leser nicht mehr viel über die Wahl der Reservebank sagt. Noch bevor operationelle Risiken und etwaige andere anwendbare Belastungen einfließen, erzeugt ein hypothetisches Engagement von 1 Milliarde Dollar an unversicherten Einlagen eine Komponente von 20 Millionen Dollar. Der Vorschlag fragt, ob die 2-%-Kalibrierung stattdessen von 1 % bis 4 % reichen oder mit der Bonität der Einlagenbank variieren sollte. Bei 1 % erzeugt dasselbe Beispiel von 1 Milliarde Dollar 10 Millionen Dollar; bei 4 % erzeugt es 40 Millionen Dollar. Diese alternativen Sätze sind Fragen an Kommentatoren, keine angenommenen Regeln.

Der Rahmen der Fed berücksichtigt auch andere Kategorien, darunter unterbesicherte Reverse-Repurchase-Geschäfte, zulässige Fonds, operationelles Risiko und Nicht-Reserve-Vermögenswerte. Die Berechnung verwendet für einige Risikopositionen unterschiedliche Messzeiträume. Es wäre falsche Genauigkeit, das Einlagenbeispiel als die gesamte Kapitalrechnung zu behandeln. Der Vergleich zeigt jedoch, warum ein potenzieller Emittent seine Verwahrungs- und Reservestruktur zusammen mit seinem Lizenzantrag modellieren sollte. Ein Plan, der eine Reservebank benennt, aber die Höhe der nicht versicherten Risikoposition unbestimmt lässt, lässt Informationen aus, die für seinen Kapitalbedarf von zentraler Bedeutung sind.

Die Behandlung des operationellen Risikos in dem Vorschlag kann nicht durch das übliche Argument ersetzt werden, dass kurzfristige Treasury-Bills nur ein geringes Kreditrisiko aufweisen. Ein Rücknahme-Schalter muss an Wochenenden funktionieren, an denen ein Treasury-Markt nicht arbeitet; Softwarezugang, fehlgeschlagene Überweisungen, Verwahrungskontrollen, Abstimmung und Kundenprüfung können jeweils Geld erfordern, selbst wenn die Reserven intakt bleiben. Die separate Kapitalberechnung der Fed für operationelles Risiko hängt daher von anderen Inputs als dem Marktwert von Staatsanleihen ab. Die Behörde schlägt eine vierteljährliche Messung für die umsatzbasierte Komponente vor und fragt, ob andere Messfrequenzen besser funktionieren würden.

Die Wahl zwischen der Einzahlung von Bargeld bei einer Bank und dem Halten kurzfristiger Staatsanleihen ist in der Praxis nicht binär. Ein Emittent benötigt Abwicklungsguthaben, um Rücknahmen zu bezahlen, während er einen anderen Teil seiner Deckung in zulässigen liquiden Instrumenten halten kann. Ein Design, das schnelle Rücknahmen verspricht, aber jeden Dollar in Instrumente steckt, die zuerst verkauft werden müssen, hängt davon ab, dass die Verkaufs- und Zahlungskette funktioniert, wenn Kunden aussteigen wollen. Umgekehrt kann ein Emittent, der große nicht versicherte Bankeinlagen hält, unter normalen Bedingungen sofortigen Zugang zu Bargeld haben, zieht aber die vorgeschlagene Kreditrisikokomponente für Einlagen auf sich. Keine der beiden Beobachtungen beweist, dass eine Reservezusammensetzung für jedes Programm richtig ist. Beide folgen aus der unterschiedlichen Behandlung von Liquidität und Bankrisiko durch die Fed.

Die Verwahrung schafft eine weitere Entscheidung. Vorgeschlagene Abschnitte über zugelassene Verwahrstellen beschreiben den Schutz von Reservevermögen und der privaten Schlüssel, die die Token-Ausgabe ermöglichen. Ein Emittent, der sich auf eine externe Bank zum Halten von Staatsanleihen und ein separates Technologieunternehmen zur Verwaltung der Prägebefugnisse verlässt, muss abbilden, welche Partei welchen Vermögenswert kontrolliert, wer eine Bewegung genehmigen kann und wie der Emittent die ausstehenden Coins mit der zulässigen Deckung abstimmt. Der Antrag verlangt aus diesem Grund Angaben zu wesentlichen Drittbeziehungen und relevanten Vereinbarungen. Eine Marketingaussage, dass die Reserven sicher seien, offenbart nicht die Befehlskette.

Die Fed beschreibt eine mögliche Erhöhung oder Verringerung der De-novo-Kapitalanforderung, wenn sie einen anderen Betrag als ausreichend erachtet, um den Betrieb zu unterstützen. Sie fragt Kommentatoren, ob der Dreijahreszeitraum angemessen ist und ob das anfängliche Niveau von 5 Millionen Dollar, indexiert an das nominale BIP, höher oder niedriger sein sollte. Für einen potenziellen Emittenten verfehlt ein Modell, das lediglich 5 Millionen Dollar als feste, dauerhafte Kosten veranschlagt, sowohl den vorgeschlagenen Höher-von-Test als auch die vorbehaltene Befugnis des Regulators. Die genaue Anforderung würde sich aus der angenommenen Regel und den tatsächlichen Risikopositionen des Emittenten ergeben.

Verschiedene Behörden haben bereits eigene Schritte unternommen. Die FDIC schlug im April Standards für Bankemittenten vor, und das OCC veröffentlichte im Februar seinen Stablecoin-Vorschlag. Die Fed-Mitteilung vergleicht ihren vorgeschlagenen Startbetrag von 5 Millionen Dollar mit den Ansätzen dieser Behörden. Ähnliche Zahlen in verschiedenen Vorschlägen beseitigen nicht die Unterschiede in Zuständigkeit, Antragsverfahren oder endgültigem Text. Keiner dieser Vorschläge sollte als endgültige Lizenz für ein bestimmtes Unternehmen bezeichnet werden.

Die 10-Milliarden-Dollar-Grenze ist ein zweiter Zulässigkeitstest

Die staatliche Aufsicht ist ein Weg für zulässige Emittenten unterhalb einer gesetzlichen Größenschwelle. Der vorgeschlagene Abschnitt 247.51 befasst sich mit einem staatlich qualifizierten Emittenten, dessen konsolidierte ausstehende Emission 10 Milliarden Dollar überschreitet. Der Board schlägt einen Übergang zu seinem bundesstaatlichen Rahmen innerhalb von 360 Tagen vor, es sei denn, der Emittent stellt die Ausgabe neuer Payment Stablecoins auf Nettobasis ein, während er über der Grenze liegt, oder erhält eine verfügbare Ausnahmegenehmigung, die eine fortgesetzte staatliche Aufsicht erlaubt.

Die Mitteilung verlangt von einem Emittenten, der diese Schwelle überschreitet, den Board innerhalb von fünf Kalendertagen zu benachrichtigen. In seiner Mitteilung würde er den Aufsichtsstaat, den ausstehenden Betrag, das Datum der Überschreitung und die Angabe, ob er die Netto-Neuemission eingestellt hat, angeben. Eine Kapitalanalyse würde innerhalb von 270 Tagen folgen. Ein Antrag auf eine Ausnahmegenehmigung, falls angestrebt, wäre nach dem vorgeschlagenen Verfahren innerhalb von 240 Tagen fällig. Ein Übergang ist nicht einfach ein neues Etikett auf demselben Geschäft; der Emittent müsste die geltenden bundesrechtlichen Anforderungen innerhalb des Zeitplans erfüllen.

Betrachten Sie einen Emittenten mit 9,9 Milliarden Dollar. Eine Nettoemission von 200 Millionen Dollar würde ihn auf 10,1 Milliarden Dollar bringen, über der Schwelle, nach einer einfachen Zeitpunktberechnung. Der Vorschlag fragt, ob die Messung stattdessen einen gleitenden Durchschnitt verwenden sollte und ob Emissionen durch nicht konsolidierte verbundene Unternehmen gezählt werden sollten. Diese Fragen bleiben offen. Es ist daher verfrüht zu behaupten, dass die Aufteilung von Token auf Tochtergesellschaften ein Programm dauerhaft unter der Grenze halten würde. Der Board fragt ausdrücklich die Kommentatoren, wie verbundene Emissionen behandelt werden sollten.

Die US-Stablecoin-Lizenzierungslandschaft umfasst bereits verschiedene Aufsichtsbehörden und unvollendete Durchführungsvorschriften. Ein wachsender staatlicher Emittent steht vor der Zeitfrage früher als ein Start-up, das seine erste Lizenz anstrebt. Er muss sich möglicherweise auf die Bundesaufsicht vorbereiten, während aktuelles Wachstum, Reservezusammensetzung und Kapital bewegliche Ziele bleiben. Die 10-Milliarden-Dollar-Bestimmung bedeutet nicht, dass eine Coin über diesem Wert sofort illegal wird. Die Mitteilung legt eine Übergangsfrist, eine mögliche Ausnahmegenehmigung und eine Alternative der Einstellung der Netto-Neuemission fest.

Ein Rückzahlungsversprechen hat seine eigenen betrieblichen Anforderungen

Die vorgeschlagene Reservevorschrift würde zulässige Vermögenswerte verlangen, die ausstehende Coins eins zu eins decken. Der Board würde eine öffentliche Rückzahlungspolitik verlangen, die einen Zeitrahmen, Gebühren, eine Mindestrückzahlungsmenge und Verfahren festlegt. Der vorgeschlagene Abschnitt 247.12 besagt, dass eine rechtzeitige Rückzahlung zwei Geschäftstage nach einer Anfrage nicht überschreiten darf, vorbehaltlich geltender Anforderungen. Onboarding und Kundenprüfung gelten weiterhin. Ein Börsenkunde, der einen Token in Sekunden verkaufen kann, ist nicht unbedingt dieselbe Person wie ein berechtigter Kunde, der direkt bei seinem Emittenten zurückzahlt.

Diese Unterscheidung kann übersehen werden, wenn der Marktpreis eines Emittenten nahe bei einem Dollar bleibt. Der Sekundärmarkthandel zeigt, was Käufer und Verkäufer akzeptieren; er beantwortet nicht, wer einen vertraglichen Rückzahlungsanspruch gegen den Emittenten hat und über welchen Kanal. Die Antragsmitteilung fragt genau deshalb nach Rückzahlungspolitiken, weil der Emittent einen operativen Weg von der Token-Vorlage zur Zahlung benötigt. Ein Bankpartner, Verwahrer und Transfersystem stehen in diesem Weg.

Die Verwahrungsanforderungen in der anderen Mitteilung erstrecken sich auf Reservevermögenswerte, als Sicherheit verwendete Token und private Schlüssel, die zur Ausgabe von Zahlungs-Stablecoins verwendet werden. Die Fed würde Anforderungen auf bestimmte vom Board beaufsichtigte Verwahrer anwenden, die gedeckte Vermögenswerte halten, einschließlich Schutzmaßnahmen, die darauf abzielen, Kundeneigentum von den Gläubigern eines Verwahrers getrennt zu halten. Der Umfang unterscheidet sich von einem generischen Wallet-Softwareanbieter, der nicht die Schlüssel des Kunden kontrolliert. Der Vorschlag fragt, wo diese Grenzen liegen sollten.

Gouverneur Michael Barr unterstützte in seiner Erklärung vom 24. September zu den Mitteilungen Schutzmaßnahmen, die auf Runs und Risiken für das Zahlungssystem abzielen. Das stärkste Argument für den Ansatz der Fed ist daher operativer Natur: klare Rückzahlungsbedingungen, zulässige liquide Reserven, Kapital, wo Bankeinlagen nicht versichert sind, und dokumentierte Verwahrungsvereinbarungen könnten das Versprechen eines Emittenten vor einem Stressereignis leichter bewertbar machen. Die stärkste Sorge eines potenziellen Neueinsteigers ist der Umfang der Vorarbeit und die Unsicherheit, während separate Behörden Vorschriften fertigstellen, die zusammenpassen sollen. Beide Lesarten sind mit dem Text vereinbar; die letztendlichen Anforderungen hängen von Kommentaren und endgültigen Entscheidungen ab.

Was der Vorschlag Antragstellern noch nicht sagen kann

Die Fed hat keine Liste genehmigter Emittenten unter diesen neuen Vorschlägen veröffentlicht. Ihre Antragsmitteilung verrät nicht, welche potenziellen Unternehmen über eine staatliche Mitgliedsbank, ein von der OCC beaufsichtigtes Unternehmen oder eine staatliche Aufsichtsbehörde einen Antrag stellen werden. Eine Charta, ein anhängiger Antrag, eine Partnerschaftsankündigung und die Erlaubnis zur Ausgabe unter einem endgültigen Regime sind unterschiedliche Meilensteine.

Mehrere Variablen bleiben auf der Vorderseite der Mitteilungen offen: die endgültige Kapitalkalibrierung, ob die 10-Milliarden-Dollar-Schwelle eine momentane Beobachtung oder einen Durchschnitt verwendet, wie Multi-Bank-Emittenten die Kontrolle dokumentieren und wie endgültige Vorschriften über Behörden hinweg zusammenpassen. Die Mitteilungen sind umfangreich, weil der Board zu diesen Punkten Fragen stellt, nicht weil er alle davon gelöst hat. Eine Behauptung, dass ein bestimmter Emittent heute qualifiziert ist, würde seine Organisationsdokumente, seinen Aufsichtsstatus, seinen Antrag und die Entscheidung der Aufsichtsbehörde erfordern.

Es gibt einen überprüfbaren Weg, den Prozess zu verfolgen. Die Veröffentlichung im Federal Register startet die angegebene 60-tägige Kommentarfrist. Der endgültige Regelungstext entscheidet, ob die vorgeschlagene Untergrenze von 5 Millionen Dollar und die 2%ige Einlagengebühr bestehen bleiben. Antragsmitteilungen und Entscheidungen würden zeigen, welche Banken tatsächlich eine Genehmigung anstreben. Eigentumsdokumente des Konsortiums würden zeigen, ob eine Bank den Emittenten kontrolliert. Ausstehende Emissionsoffenlegungen würden staatliche Emittenten identifizieren, die sich der 10-Milliarden-Dollar-Grenze nähern.

Die Antragsmitteilung der Fed besagt, dass sie einen Antragsteller innerhalb von 30 Tagen darüber informieren wird, ob sein Antrag im Wesentlichen vollständig ist. Sobald die endgültig erforderlichen Unterlagen bei der zuständigen Reserve Bank eingehen, definiert der Vorschlag das Einreichungsdatum ab diesem Eingang, was die gesetzliche 120-tägige Entscheidungsfrist in Gang setzt.

Was zu beachten ist

• Veröffentlichung im Federal Register: Prüfen Sie das Veröffentlichungsdatum, um die 60-Tage-Frist für Stellungnahmen zu berechnen.
• Endgültige Fed-Regeln: Prüfen Sie, ob der anfängliche Mindestbetrag von 5 Millionen US-Dollar, die 2%ige Einlagenbelastung und der 360-Tage-Übergang für staatliche Emittenten bestehen bleiben.
• Entscheidungen über öffentliche Anträge: Achten Sie auf eine identifizierte versicherte staatliche Mitgliedsbank und die Tochtergesellschaft, die sie zu kontrollieren beabsichtigt.
• Offenlegung der Eigentümerschaft von Emittenten: Prüfen Sie öffentliche Einreichungen, um festzustellen, wer ein Multi-Bank-Venture kontrolliert, bevor ihm ein Fed-Antragsweg zugewiesen wird.
• Offenlegung ausstehender Coins: Verfolgen Sie, ob ein staatlich qualifizierter Emittent sich 10 Milliarden US-Dollar an konsolidierter Ausgabe nähert oder diese überschreitet.

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