NYSE-Plan für tokenisierte Aktien: Kontrolle über den Onchain-Handel unter der Lupe

NYSE und Blockchain.com haben vereinbart, die Verteilung tokenisierter US-Aktien an ein globales Krypto-Publikum zu prüfen. Der Deal lässt die schwierigeren Fragen für den Start der Plattform offen: Wessen Aufzeichnung den Eigentumsnachweis erbringt, wer entscheidet, wer handeln darf, und wie der neue Markt mit den zugrunde liegenden Aktien verbunden bleibt.

Die New York Stock Exchange und Blockchain.com unterzeichneten am 23. September eine Absichtserklärung, um zu prüfen, ob Blockchain.com-Kunden Zugang zu tokenisierten US-Aktien und Exchange-Traded Funds erhalten können. Der Weg würde über das geplante digitale alternatives Handelssystem der NYSE führen, vorbehaltlich der erforderlichen behördlichen Genehmigungen. Es handelt sich um einen Plan zur Verteilung, nicht um den Start des Aktienhandels für die mehr als 44 Millionen bestätigten Konten des Unternehmens.

Die NYSE baut einen Markt auf, der rund um die Uhr betrieben werden und Geschäfte onchain abwickeln könnte. Blockchain.com bringt ein Kundennetzwerk mit, das bereits an digitale Vermögenswerte gewöhnt ist. Die Ankündigung nennt weder die endgültige Verwahrkette für jede Aktie noch sagt sie, welche Kunden sich qualifizieren, oder veröffentlicht die Bedingungen, unter denen ein Token wieder in eine konventionelle Beteiligung umgewandelt werden könnte. Diese Details entscheiden darüber, was ein Käufer besitzt.

Die Antwort wird je nach Produkt unterschiedlich ausfallen. Ein Token kann das Wertpapier sein, das in den Aktionärsunterlagen eines Unternehmens erfasst ist. Es kann einen Anspruch auf eine über einen Intermediär gehaltene Aktie repräsentieren. Es kann stattdessen ein Vertrag sein, der den Kurs einer Aktie nachbildet. Alle drei können ein Ticker-Symbol auf einem Telefon anzeigen. Nur die ersten beiden können potenziell das zugrunde liegende Aktionärsinteresse tragen, und selbst dort muss der rechtliche Weg zu Stimmrechten oder Dividenden spezifiziert werden. Die Securities and Exchange Commission hat diese Unterscheidungen in einer Erklärung des Personals vom Januar zu tokenisierten Wertpapieren dargelegt.

Die neue Vereinbarung macht eine alte Frage des Aktienmarktes in einem neuen Format sichtbar. Eine Blockchain kann eine Übertragung aufzeichnen. Sie bestimmt jedoch nicht von sich aus, welche Einheit dem Inhaber eine Dividende schuldet, wer eine fehlerhafte Übertragung korrigieren kann oder welches Register ein Unternehmen als sein Aktionärsverzeichnis betrachtet.

Der Deal vom 23. September ist eine Vertriebsvereinbarung, kein offener Markt

Die Parteien nannten ihre Vereinbarung eine Absichtserklärung. Ihre gemeinsame Ankündigung besagt, dass die Nutzerbasis von Blockchain.com nach den erforderlichen Genehmigungen Zugang zu tokenisierten börsennotierten Aktien und ETFs über das zuvor angekündigte digitale ATS der NYSE erhalten würde. Die Vereinbarung umfasst eine zweite Geschäftssparte: ICE Data Services plant, die Krypto-Daten von Blockchain.com zu vertreiben, während Blockchain.com plant, ICE- und NYSE-Börsendaten in seine App zu integrieren.

Diese Datenvereinbarung könnte Nutzer bereits informieren, bevor sie über den vorgeschlagenen Handelsplatz tokenisierte Aktien kaufen können. Die Ankündigung bietet kein Startdatum, keine Liste genehmigter Wertpapiere, keine länderspezifischen Zugangsregeln und keine Angaben zur Berechtigung auf Kontoebene. 44 Millionen bestätigte Konten messen eine bestehende Kundenbasis. Sie messen keine genehmigten Broker-Konten, finanzierten Anleger, Aktienaufträge oder zukünftiges Onchain-Volumen.

Die Unterscheidung ist wichtig, weil frühere ICE-Ankündigungen bereits mehrere Teile derselben sich entwickelnden Plattform beschrieben hatten. Im Januar skizzierte die NYSE-Muttergesellschaft Intercontinental Exchange eine digitale Handelsplattform, die ihre Pillar-Matching-Engine mit blockchainbasierten Systemen für Verwahrung und Abwicklung kombiniert. Im März benannte die NYSE Securitize als ihren ersten potenziellen digitalen Transferagenten, der blockchain-native Wertpapiere für Unternehmens- und ETF-Emittenten prägen kann. Der Deal vom 23. September fügt dieser vorgeschlagenen Struktur einen Distributor und eine Marktdatenverbindung hinzu. Es wird nicht gesagt, dass Blockchain.com der Transferagent, der Wertpapieremittent oder der Betreiber des NYSE-ATS wird.

NYSE-Group-Präsidentin Lynn Martin sagte am 2. September zu Gesetzgebern, dass die geplante Plattform digitale Aktien direkt mit den zugrunde liegenden Anteilen verknüpfen und Stimmrechte, Dividenden und Unternehmensmaßnahmen erhalten würde. Das ist das erklärte Design der NYSE. Die unterzeichneten Kundenbedingungen, Übertragungsunterlagen und behördlichen Genehmigungen würden zeigen, wie es für einen Käufer funktioniert. Es ist zu früh, die Design-Erklärung als Beweis dafür zu behandeln, dass ein bestimmter Token oder Vertriebskanal live gegangen ist.

Ein crypto.news-Bericht über die neue NYSE-Vereinbarung behandelte die Ankündigung und stellte fest, dass die Unternehmen nicht gesagt hatten, ihre Vereinbarung sei im Rahmen der separaten Innovationsausnahme der SEC genehmigt worden. Die nützliche Frage steht jetzt unterhalb der Partnerschaft: Welche bestehenden Institutionen werden die Autorität über die Aktien behalten, wenn der Handel über eine Blockchain läuft?

Ein Wallet-Guthaben ist nicht immer der Aktionärsregistereintrag

Die Mitarbeiter-Taxonomie der SEC vom Januar bietet einen Weg durch die Behauptungen, die für Aktien-Token aufgestellt werden. Wenn ein Emittent oder sein Agent das Wertpapier als Teil seiner Master-Aktionärsdatei auf eine Blockchain legt, kann das Verschieben des Tokens das Wertpapier in diesem offiziellen Register verschieben. Ein Unternehmen könnte andere Aufzeichnungen neben der Chain führen, einschließlich des rechtlichen Namens und der Adresse des Inhabers. Die Chain muss nicht jedes Detail des Registers veröffentlichen, um Teil davon zu sein.

Es gibt ein zweites Emittentenmodell. Eine Aktie bleibt in einer Offchain-Masterdatei, während ein Onchain-Token als Anweisung fungiert, die den Emittenten oder seinen Agenten auffordert, diese Datei zu aktualisieren. Die Token-Übertragung und die Aktualisierung des rechtlichen Eigentums sind verbunden, aber sie sind nicht buchstäblich dasselbe Datenbankereignis. Wenn die Offchain-Aktualisierung fehlschlägt oder verzögert wird, ist der Abgleichsprozess wichtiger als der Zeitstempel, den ein Block-Explorer ausgibt.

Wenn ein Dritter eine Aktie tokenisiert, die im Depot gehalten wird, kann der Token eine Wertpapierberechtigung anstelle einer direkten Registrierung in den Büchern des emittierenden Unternehmens darstellen. Das Register des Unternehmens kann einen Nominee oder Verwahrer ausweisen. Der Kunde hat ein gesetzlich definiertes Interesse über eine Intermediärskette, mit dem Recht, Anweisungen zu erteilen oder Ausschüttungen gemäß dieser Struktur zu erhalten. Gewöhnliche Broker-Konten verwenden bereits Formen des intermediären Eigentums. Ein Blockchain-Token kann die Übertragungsmethode ändern, ohne den Intermediär zu entfernen.

Das synthetische Drittmodell ist anders. Ein Unternehmen kann sein eigenes Wertpapier oder einen Vertrag ausgeben, der dem Aktienkurs eines anderen Unternehmens folgt, dem Käufer aber keinen Eigentumsanspruch gegen das Unternehmen gewährt, dessen Ticker angezeigt wird. Dividenden können durch eine vertragliche Anpassung berücksichtigt werden. Stimmrechte können fehlen. Die SEC sagt, dass ein Käufer in diesem Modell dem Insolvenzrisiko des Dritten ausgesetzt sein kann, ohne das Wertpapier des zugrunde liegenden Unternehmens zu halten.

Diese Kategorien bieten einen praktischen Test für jeden Token, der einem Verbraucher gezeigt wird. Finden Sie das Dokument, das angibt, was der Token darstellt. Identifizieren Sie, wer die zugrunde liegende Aktie hält, falls überhaupt jemand. Prüfen Sie, wessen Aufzeichnungen rechtlich maßgeblich sind, wenn der Token bewegt wird. Finden Sie die Entität, die verpflichtet ist, eine Dividende zu senden oder eine Proxy-Abstimmung zu bearbeiten. Der Ticker und die Blockchain-Adresse können diese Fragen nicht allein beantworten.

Die Unterscheidung hat bereits zu Reibungen geführt. Der CEO von AMC Entertainment widersprach einem offshore angebotenen AMC-verknüpften Produkt, weil, wie er sagte, das Unternehmen es nicht ausgegeben oder autorisiert hatte. Crypto.news untersuchte den Streit zwischen AMC und Robinhood, einschließlich des Unterschieds zwischen einem tokenisierten Engagement-Vertrag und einem Anspruch auf die zugrunde liegende Aktie. Dieses Produkt sollte nicht mit dem verwechselt werden, was die NYSE vorgeschlagen hat. Die Episode zeigt, warum der Ausdruck „tokenisierte AMC-Aktie“ zwei verschiedene rechtliche Beziehungen verbergen kann.

Der Pilotversuch von DTC behält den ursprünglichen Anteil innerhalb des alten Systems

Die Depository Trust Company bietet einen weiteren Weg, um Kontrolle zu verorten. Am 15. Juli kündigte ihre Muttergesellschaft DTCC Produktionstransaktionen an, die tokenisierte Darstellungen von bei DTC gehaltenen Vermögenswerten betrafen. Mehr als 30 Unternehmen nahmen teil. Die digitalen Konvertierungen liefen auf einem privaten Netzwerk und einem öffentlichen Netzwerk. DTCC sagte, die Aktivität bereite einen für Oktober geplanten Tokenisierungsdienst vor.

Im Rahmen dieses Dienstes können DTC-Teilnehmer berechtigte, bei DTC gehaltene Wertpapiere zwischen konventionellen und tokenisierten Formen umwandeln und die digitalen Darstellungen in genehmigten Wallets erhalten. Die zugrunde liegenden Vermögenswerte verschwinden nicht aus DTC, weil ein Token ausgegeben wird. Das Token ist eine neue Darstellung innerhalb der Wertpapierverwahrungs- und Aufzeichnungsvereinbarung. Die Kontenaufzeichnungen von DTC bleiben zentral für die Struktur.

Das ist eine Kontrollentscheidung. Wenn die offiziellen Bücher von DTC das Interesse des Teilnehmers bestimmen, ist die Blockchain eine Übertragungsfläche, die mit diesen Büchern integriert ist. Regeln für Wallet-Berechtigung, Rückabwicklungen, Kapitalmaßnahmen und Abstimmung liegen darum herum. Das genaue Design kann sich von einem Emittenten unterscheiden, der seine Hauptaktionärsdatei direkt onchain führt, obwohl beide mit Onchain-Abwicklung werben könnten. Ein crypto.news-Bericht über eine vorgeschlagene regulierte Verwahrkette beschreibt, wie der Endkunde einen Anspruch halten kann, während das offizielle Register noch einen Nominee nennt.

Die eventuelle Plattform der NYSE könnte auf unterschiedliche Weise an bestehende Verwahrungsvereinbarungen und an neue digitale Transferagenten anknüpfen. Ihr Januar-Umriss nennt mehrere Blockchains für Verwahrung und Abwicklung. Ihre März-Vereinbarung mit Securitize beschreibt das Minting von Wertpapieren für Emittenten. Das Memorandum mit Blockchain.com vom 23. September beschreibt den Vertrieb. Keine dieser Ankündigungen beweist für sich genommen, dass jede auf der eventuellen Plattform verfügbare Aktie ein identisches Registrierungs- und Verwahrungsmodell verwendet.

Es gibt einen Grund, die Optionen offen zu halten. Ein Unternehmen, das möchte, dass sein Agent ein Token als die Aktie selbst ausgibt, hat eine andere Aufgabe als ein Broker, der eine übertragbare Darstellung einer bereits bei DTC gehaltenen Aktie sucht. Der eine beginnt beim Unternehmensregister. Der andere beginnt mit einer bestehenden Verwahrposition. Beide können einen handelbaren digitalen Vermögenswert erzeugen, aber der Anspruch eines Anlegers läuft durch unterschiedliche Hände.

Die Erklärung der SEC zu tokenisierten Wertpapieren besagt, dass die zur Aufzeichnung der Position verwendete Technologie für sich genommen nicht die rechtliche Einordnung klärt. Für den Käufer ist das die nützliche Regel. Bevor man fragt, wie schnell das Token abgewickelt wird, sollte man fragen, wo die Aktie ist.

Die neue Ausnahme der SEC regelt eine andere Art von Handelsplatz

Am 17. September erließ die SEC die Veröffentlichung Nr. 34-106402, eine fünfjährige bedingte Ausnahme für bestimmte Tokenized Securities Venues, oder TSVs, die permissioned automatisierte Market Maker und Liquiditätspools nutzen. Sie gewährt zudem bestimmten Liquiditätsanbietern bedingte Erleichterung bei der Händlerdefinition. Die 60-seitige SEC-Anordnung gilt bis zum 17. September 2031, vorbehaltlich Änderungen.

Die Anordnung besagt nicht, dass alle tokenisierten Wertpapierhandelsplätze nun von der Börsenregulierung ausgenommen sind. Ein TSV muss die besonderen Bedingungen der Anordnung erfüllen. Er muss verifizieren, dass jede berechtigte tokenisierte Aktie des National Market System den Inhabern dasselbe Interesse und dieselben Dividenden-, Stimm- und Liquidationsrechte wie eine traditionelle Aktie derselben Klasse gewährt. Er darf im Rahmen dieser Ausnahme nicht die Primäremission des Wertpapiers beherbergen. Der Zugang muss permissioned sein, während die für das Modell verwendeten Smart Contracts öffentlich und auf einem permissionless Ledger prüfbar sein müssen. Crypto.news hat zuvor den Inhaberrechtstest in der Anordnung untersucht.

Für eine Tokenisierung durch Dritte, die nicht mit dem Unternehmen verbunden ist, muss der Handelsplatz dem Unternehmen eine schriftliche Mitteilung zukommen lassen und mindestens 30 Kalendertage vor Handelsbeginn warten. Ein rechtzeitiger Widerspruch verhindert den Handel mit dieser tokenisierten Aktie auf diesem TSV. Die Anforderung bedeutet nicht, dass jedes aktiengebundene Produkt überall die Zustimmung des Emittenten benötigt. Sie ist eine Bedingung dieser spezifischen Ausnahme, die Wertpapiere betrifft, die Rechte an der zugrunde liegenden Aktie tragen.

Die NYSE-Vereinbarung verweist auf ein geplantes digitales ATS, eine von den Partnern genannte regulierte Handelsplatzkategorie. Die September-Anordnung der SEC beschreibt ein ausgenommenes TSV-Modell, das um automatisierte Liquiditätspools herum aufgebaut ist. Keine öffentliche Erklärung im Memorandum vom 23. September besagt, dass die Vereinbarung zwischen NYSE und Blockchain.com auf dieser Anordnung beruhen wird. Die Ausnahme als Genehmigung der Vereinbarung zu behandeln, würde zwei verschiedene Aufzeichnungen ohne Beweise verbinden.

Diese Trennung ist der zentrale Befund des Features. Die Schlagzeilen beschreiben eine einzelne Ankunft von Aktien onchain. Die Dokumente beschreiben mindestens drei Wege: ein börsenverbundenes ATS in Entwicklung, eine bedingte Ausnahme für einen bestimmten poolbasierten Handelsplatz und DTC-gestützte tokenisierte Ansprüche. Jeder bewegt einen Aktienanspruch durch eine andere Gruppe von Gatekeepern. Ein Käufer braucht den spezifischen Weg, nicht das SammelEtikett.

Die SEC-Anordnung enthält eine ungewöhnlich klare Offenlegungspflicht. Ein befreites TSV darf nicht behaupten, bei der SEC registriert zu sein, oder implizieren, dass die Behörde es befürwortet. Seine öffentliche Bekanntmachung muss angeben, dass der Handelsplatz nicht als Börse registriert ist. Wertpapierrechtliche Verbote von Betrug und Manipulation bleiben in Kraft, aber der Handelsplatz erwirbt nicht die vollen Pflichten einer registrierten Börse, nur weil ihm erlaubt wird, unter einer Ausnahme zu operieren. Das ist ein bedeutender Unterschied für einen Käufer, der die mit dem Handelsplatz verbundenen Schutzmaßnahmen abwägt.

Die Obergrenze liegt bei 325 Symbolen, aber das Volumen ist das engere Tor

Die SEC teilte die förderfähigen Aktien im Rahmen ihrer TSV-Ausnahme in zwei Stufen ein. Ein Handelsplatz darf nicht mehr als 75 Tier-1-Symbole und 250 Tier-2-Symbole handeln. Addiert man sie, liegt das Maximum bei 325 verschiedenen Symbolen pro TSV, vorbehaltlich des Rests der Anordnung. Die Gesamtsumme sagt nichts darüber aus, wie viele Aktien das zukünftige ATS der NYSE notieren könnte, da die NYSE nicht erklärt hat, dass sie als befreites TSV operieren wird.

Jede förderfähige Aktie hat auch eine Obergrenze, die an den Handel im konventionellen Markt gebunden ist. Für Tier 1 darf das durchschnittliche tägliche Aktienvolumen eines TSV 0,25 % des durchschnittlichen täglichen Aktienvolumens der zugrunde liegenden Aktie im Vormonat nicht überschreiten. Für Tier 2 liegt die Grenze bei 2,5 %. Die Zahlen in der SEC-Anordnung sind Prozentsätze der gehandelten Aktien, nicht Prozentsätze der ausstehenden Aktien eines Unternehmens oder des Marktwerts.

Setzt man beide Prozentsätze gegen dasselbe Beispiel von einer Million täglich am konventionellen Markt gehandelter Aktien, hätte ein Tier-1-Token Platz für 2.500 Aktien durchschnittlichen täglichen TSV-Volumens. Ein Tier-2-Token hätte Platz für 25.000. Der zehnfache Unterschied ergibt sich aus der Stufenbehandlung der SEC, nicht aus einer Prognose der Investorennachfrage. Reale Obergrenzen bewegen sich mit dem Volumen jeder Aktie im Vormonat, und verbundene TSVs müssen ihre Aktivität unter den Bedingungen der Anordnung aggregieren.

Wenn ein Handelsplatz die Schwelle einer Aktie nach seinem ersten Verstoß überschreitet, muss er den Handel mit dieser tokenisierten Aktie drei Monate lang einstellen. Ein Handelsplatz kann früher stoppen, um eine Überschreitung der Obergrenze zu vermeiden. Die Regel macht die Ausnahme geeignet für eine überwachte Öffnung eines Marktes; sie ist kein Versprechen, dass ein befreiter Pool unbegrenzte globale Aufträge rund um die Uhr aufnehmen kann. Bei ausreichend großem Maßstab könnte ein erfolgreicher Handelsplatz an eine in seine Betriebserlaubnis eingebaute Obergrenze stoßen.

Die SEC erklärt, warum sie die Grenzen auferlegt hat. Die Preise automatisierter Market Maker hängen teilweise von den Vermögensverhältnissen innerhalb eines Pools ab. Sie können von den Preisen am konventionellen Aktienmarkt abweichen. Den Pool im Verhältnis zum Handelsvolumen der zugrunde liegenden Aktie klein zu halten, soll Störungen begrenzen, während die Aufsichtsbehörde das Modell beobachtet. Der Preis, den ein Käufer um 2 Uhr morgens sieht, kann für diesen Pool real sein und dennoch vom letzten konventionellen Marktpreis abweichen. Die Anordnung selbst behandelt diese Möglichkeit als ein Marktdesignproblem.

Rund-um-die-Uhr-Handel braucht immer noch einen Ausschalter

Die NYSE hat eine digitale Plattform beworben, die für 24-Stunden-Handel ausgelegt ist. Eine Uhr ohne Schlussglocke bedeutet nicht einen Markt ohne Intervention. In ihrer TSV-Anordnung verlangt die SEC, dass der befreite Handelsplatz den Handel mit einer tokenisierten Aktie gleichzeitig einstellt, wenn die Primärbörse den Handel mit der zugrunde liegenden Aktie aussetzt oder unterbricht. Gründe sind unter anderem ein marktweiter Circuit Breaker, wesentliche Nachrichten oder ein Notierungsproblem. Der Handelsplatz muss seine Nutzer über die Einstellung informieren.

Der Ausschalter zeigt, wer den Token-Markt in diesem Modell regiert. Die Entscheidung der Primärbörse wandert in den Onchain-Handelsplatz. Ein Wertpapier wird nicht unabhängig von seinem Emittenten, seinen Notierungsregeln und den nationalen Marktschutzmaßnahmen, wenn sein Handelsdatensatz auf eine Blockchain wandert. Wie ein separates ATS seine eigenen Aussetzungs- und Wiedereröffnungsverfahren umsetzt, wird durch die Regeln für diesen Handelsplatz festgelegt; die TSV-Anordnung sollte nicht ohne Prüfung seiner Einreichungen darauf übertragen werden.

Die Handelszeiten werfen ein zweites Problem auf. Die Gewinnveröffentlichung, der Dividendenkalender und der Proxy-Prozess des zugrunde liegenden Unternehmens bleiben an das Gesellschafts- und Wertpapierrecht gebunden. Ein Onchain-Pool kann an einem Wochenende einen Preis quotieren, aber sein Zugang zu frischer Preisermittlung, Market Makern und der gewöhnlichen Börsensitzung wird sich je nach Stunde unterscheiden. Der Plan der NYSE sieht kontinuierlichen Handel vor. Sie hat nicht gezeigt, welche Spreads, Tiefe oder Preisschutzmaßnahmen ein bestimmter Token an einem Sonntag haben wird.

Die Ausführung hängt auch davon ab, wer Liquidität bereitstellt. Die SEC erlaubt bestimmten Unternehmen, die ihre eigenen tokenisierten Aktien einem befreiten Pool zuführen, sich auf eine bedingte Händlererleichterung zu berufen. Ihre Handelsanreize und etwaige Vereinbarungen mit dem Handelsplatz müssen gemäß der Anordnung offengelegt werden. Das Unternehmen, dessen Aktien tokenisiert werden, der Handelsplatz, der den Zugang kontrolliert, und das Unternehmen, das gegenüber Kunden quotiert, sind separate Akteure. Die gesamte Vereinbarung als „dezentralisiert“ zu bezeichnen, würde diese Rollen verschleiern.

Emittentenkontrolle und Anlegerzugang ziehen in unterschiedliche Richtungen

Die NYSE hat gute Argumente für ihr Design. Martins Aussage vom September besagt, dass das Unternehmen möchte, dass der Token und konventionelle Aktien dasselbe Wertpapier in unterschiedlichen Formen mit denselben Rechten sind. Die Ausnahme der SEC verlangt separat gleichwertige Rechte und erlaubt es Unternehmen, den Handel nicht verbundener Drittanbieter-Token darunter zu unterbinden. Ein Inhaber könnte einen langsameren oder stärker eingeschränkten Weg bevorzugen, der tatsächlich eine Stimme und eine Dividende liefern kann, gegenüber einem Token, der nur Preisengagement bietet.

Das Gegenargument ist nicht einfach, dass Emittenten die Kontrolle verlieren sollten. Vertriebspartner möchten, dass Anleger in mehr Ländern über eine Schnittstelle, die sie bereits nutzen, Zugang zu US-Wertpapieren erhalten. Der Blockchain.com-Führungskraft Peter Smith brachte dieses Zugangsargument in der Ankündigung vom 23. September vor. Eine Benachrichtigungspflicht für Emittenten, permissionierter Zugang und Volumenbegrenzungen könnten die Anzahl der Listings oder Käufer unter dem befreiten TSV-Weg verringern. Die Frage ist, welche Beschränkungen Eigentumsrechte schützen und welche ein bestimmtes Marktdesign widerspiegeln. Crypto.news berichtete über den Streit um das Emittenten-Veto, bevor die Anordnung der SEC in Kraft trat.

Es gibt Hinweise darauf, dass die Unterscheidung kommerziell von Bedeutung ist. Die Vereinbarung der NYSE erörtert ihr globales Vertriebspublikum, während ihr potenzieller Handelsplatz weiterhin Genehmigungen unterliegt. Der Tokenisierungsdienst von DTCC beginnt mit DTC-Teilnehmern und genehmigten Wallets, einem anderen Kundenzugangspunkt. Die TSV-Anordnung der SEC erlaubt eine öffentliche Chain für Smart Contracts, verlangt aber weiterhin, dass der Handelsplatz Teilnehmer genehmigt. Der Zugang zu einem öffentlichen Ledger gibt nicht jedem Wallet-Inhaber die Erlaubnis, US-Aktien zu handeln.

Die SEC hat Einwände etablierter Marktunternehmen gehört, besondere Erleichterungen für Handelsplätze außerhalb des traditionellen Börsenrahmens zu gewähren. Ihre Anordnung antwortet mit Offenlegungen, Aufzeichnungen, Handelslimits und einer fünfjährigen Laufzeit. Befürworter eines offenen Finanzsystems mögen berechtigterweise fragen, ob diese Grenzen das Publikum zu stark einschränken. Emittenten und Anleger mögen berechtigterweise fragen, was mit Rechten und Marktintegrität geschieht, wenn sie gelockert werden. Die Unterlagen stützen beide Fragen; sie messen noch nicht die Kosten der einen oder anderen Wahl in einem aktiven, groß angelegten US-Aktientokenmarkt.

Eine Beobachtung könnte die Sorge infrage stellen, dass Onchain-Handel lediglich Gatekeeper hinzufügt. Wenn eine aktive Plattform verifizierbare Eigentumsnachweise, zuverlässige Übertragungen zwischen genehmigten Handelsplätzen, wirksame Stimmrechtsanweisungen und niedrigere Gesamtkosten für Anleger zeigt, könnte die zusätzliche Technologie eine Kette von Intermediären vereinfachen. Eine zweite Beobachtung könnte die Zugangsbehauptung infrage stellen: Konten mögen zahlreich sein, während genehmigte Anleger und tatsächlicher Handel klein bleiben. Beide Tests erfordern laufende Offenlegungen, nicht Startsprache.

Die Frage beim Start ist, wer eine Aktienübertragung korrigieren kann

Zum Zeitpunkt einer strittigen Übertragung werden die konkurrierenden Versprechen der Tokenisierung konkret. Ein Anleger mag eine endgültige Blockchain-Transaktion sehen, während ein Verwahrer, Transferagent oder die Stammdatei des Emittenten einen anderen Eigentümer zeigt. Eine fehlerhafte Unternehmensmaßnahme mag das falsche Wallet gutschreiben. Ein Schlüssel mag verloren gehen. Ein sanktioniertes Konto mag blockiert werden müssen. Die Dokumente, die festlegen, welcher Datensatz maßgeblich ist und wer ihn ändern kann, entscheiden, wie solche Fälle behandelt werden.

Vom Emittenten gesponserte Aktien können die Chain selbst zu einem Teil der Stammdatei machen. Ein verwahrter Token kann die Chain zu einem Anspruchsdatensatz machen, der mit anderswo gehaltenen Aktien verknüpft ist. Die geplante Plattform der NYSE könnte mehr als einen Abwicklungspfad unterstützen, während DTCC tokenisierte Repräsentationen innerhalb seiner bestehenden Verwahrstruktur entwickelt. Die genaue rechtliche und technische Verknüpfung muss für jedes verfügbar gemachte Produkt dokumentiert werden. Sie kann nicht aus einer Partnerschaftsankündigung angenommen werden.

Die TSV-Anordnung der SEC verlangt, dass ein Handelsplatz seinen Tokenisierungsprozess erklärt, den rechtlichen Status und die technische Integrität jedes Wertpapiers bewertet und offenlegt, wie er gleichwertige Inhaberrechte verifiziert hat. Sie verlangt Informationen über Smart Contracts, Onchain- und Offchain-Funktionen, Zugangsregeln, Handelsunterbrechungen und verbundenen Handel. Diese Mitteilungen würden es ermöglichen, einen Handelsplatz an seinen Behauptungen zu messen, sobald einer gemäß der Anordnung tätig ist. Sie sind kein Beweis dafür, dass der von der NYSE vorgeschlagene ATS dasselbe Design verwenden wird.

Was als Nächstes passiert, ist überprüfbar. Die NYSE muss die Genehmigungen und Betriebsregeln für ihr digitales ATS offenlegen, bevor ihre vorgeschlagene Blockchain.com-Distributionsroute als aktiver Markt bewertet werden kann. Die Partner müssen die verfügbaren Wertpapiere, die berechtigten Jurisdiktionen und die rechtlichen Ansprüche, die den Nutzern übertragen werden, benennen. Der für Oktober geplante Service-Start der DTCC wird eine weitere Sicht darauf bieten, wie tokenisierte Positionen mit Aktien, die in konventioneller Verwahrung gehalten werden, synchron gehalten werden. Die SEC wird Kommentare zu ihrer separaten Ausnahme sammeln, während die Handelsplätze sie testen.

Für eine Person, die eine tokenisierte Aktie kauft, bleibt die kürzeste nützliche Frage die schwierigste: Wenn Wallet, Handelsplatz und Aktionärsregister nicht übereinstimmen, welcher Eintrag gewinnt?

Was zu beobachten ist

Die ATS-Einreichungen der NYSE: Achten Sie auf die Betriebsregeln, die genehmigten Handelszeiten und das Abwicklungsdesign des digitalen Handelsplatzes, der in der Mitteilung vom 23. September genannt wird.

Die ersten Aktienbedingungen: Prüfen Sie, ob ein Token die Aktie selbst, ein Verwahrungsanspruch oder ein preisgebundener Vertrag ist und wer Abstimmungen und Dividenden handhabt.

Länderspezifische Berechtigung: Vergleichen Sie die 44 Millionen bestätigten Konten von Blockchain.com mit den Jurisdiktionen und Nutzern, die tatsächlich berechtigt sind, US-Wertpapiere zu handeln.

Der Oktober-Start der DTC: Achten Sie auf den geplanten erweiterten Tokenisierungsdienst und Details zur Umwandlung zwischen konventionellen und tokenisierten Positionen.

Befreite TSV-Mitteilungen: Verfolgen Sie Einwände von Emittenten, berechtigte Symbole, verbundene Liquidität und etwaige Volumenpausen gemäß SEC-Release Nr. 34-106402.

FAQ