美国证券交易委员会（SEC）已为代币化美国股票交易开辟了一条为期五年的通道，但TD Cowen发现，国内投资者、机构和上市公司对这些产品兴趣寥寥。
摘要
- TD Cowen预计美国散户和机构投资者的采用将有限。
- Figure在其常规纳斯达克上市股票中记录了所审查交易的99.9%。
- SEC的豁免要求股票代币必须保留经济、股息、投票和清算权利。
- 在币安的一份快照中，英伟达永续期货产生了相关名义交易量的96%。
TD Cowen表示，美国投资者已经能够高效地获取上市股票，这使得代币化交易场所面临压力，需要提供足以抵消流动性稀薄和额外运营工作的好处。
TD Cowen美国股票市场结构副总裁Reid Noch在周五的一份报告中写道，在市场早期阶段，散户和机构需求都可能保持有限。
“美国投资者已经能够高效地获取标的股票，”Noch写道，并补充说，代币化平台需要提供令人信服的好处，以抵消其运营复杂性和受限的流动性。
这一评估是在美国证券交易委员会于9月17日宣布为期五年的代币化股票豁免之后做出的。该有条件豁免允许符合条件的代币化证券交易场所使用许可型自动做市商和流动性池来交易代币化的全国市场系统股票。
符合条件的流动性提供者还可以获得某些交易商注册要求的临时豁免。每个参与场所仍受其支持的股票数量和通过该系统处理的交易量的限制。
代币化股票必须与高效的美国市场竞争
对美国投资者而言，TD Cowen的担忧集中在代币化能否改善一个已经提供深度流动性、低成本经纪服务和快速电子执行的市场。
基于区块链的交易场所可以将股票交易扩展到夜间、周末和节假日。其自动做市商（AMM）将通过资产池和预设规则为交易定价，而不是在传统订单簿中匹配买卖双方。
在实践中，Noch警告说，持续访问并不能保证有利的执行。资产有限的池子可能会产生较弱的价格，尤其是在美国主要交易时段之外，活跃的交易者和流动性提供者较少时。
AMM定价还更看重每个池中存入资产的数量和构成。尽管一个交易场所在技术上可能全天候开放，但TD Cowen的分析表明，如果链上市场提供更少的流动性或更高的交易成本，投资者仍可能更青睐成熟的交易所。
美国交易所的主要交易时段通常在工作日上午9:30至下午4点（东部时间）之间。一些经纪商已经提供盘前和盘后交易，这降低了一些国内交易者对单独的区块链交易场所的重视程度。
SEC为其实验附加了投资者保护措施。获批的代币必须代表NMS股票，并保留与标的股票相关的经济利益、股息、投票权和清算权。
仅仅跟随公司股价的合成产品不符合条件。正如crypto.news此前报道的那样，该机构的投资者权利要求将符合条件的股票代币与离岸产品区分开来，后者可能提供经济敞口而不使买家成为股东。
发行人反对可能限制代币化股票上市
在第三方将公司股票代币化之前，SEC框架要求拟议的交易场所通知发行人。根据TD Cowen的报告，公司随后有30天的时间提出反对。
因此，上市公司在一定程度上保留了控制权，可以决定无关运营商是否可以创建其证券的区块链版本。当发行人反对时，交易不能根据豁免进行。
据Noch称，与数十家发行人的讨论发现，他们对提供代币化股票兴趣不大。该群体包括几家拥有大量散户投资者基础的公司，尽管像Figure这样的加密相关企业表现出更多兴趣。
Noch写道，“我们与数十家发行方的对话”显示，除加密相关公司外，需求极小。
Figure提供了传统股票与基于区块链的股票之间现有的对比。其纳斯达克上市的FIGR股票与具有相同经济敞口和投票权的区块链原生FGRS股票并行交易。
在TD Cowen研究的24小时期间，传统FIGR股票占该公司名义交易量的99.9%。这一发现表明，平等的经济权利和治理权利不足以将有意义的活动从纳斯达克上市的证券中转移出去。
美国证券交易委员会的其他条件也可能限制交易场所增加市场的速度。智能合约必须是公开且可审计的，而运营方必须披露交易活动、关联方交易及其系统的关键细节。
当主要交易所停止交易标的股票时，交易场所也必须停止代币化股票的交易。因此，全天候可用性不会凌驾于因波动性、公司新闻或监管问题而发布的官方停牌之上。
9月初，美国证券交易委员会还提出了一项过户代理人规则全面改革，涵盖数字所有权记录、网络安全、资产保护和第三方技术提供商。过户代理人维护用于投票、分红、股票拆分和其他公司行动的官方股东名册，因此当代币声称代表合法所有权时，其记录至关重要。
股票永续合约显示出比代币化股票更强的需求
对于寻求上市公司敞口的加密交易者，TD Cowen发现永续期货的活动多于现货股票代币。
币安上英伟达相关交易的快照显示，永续期货产生了96%的名义交易量，而现货产品占4%。永续合约追踪资产价格，但不转移所参考股票的所有权。
这些合约没有固定到期日，并使用定期资金支付使其价格接近标的股票。它们还可能提供杠杆，让交易者用较少的资金控制更大的头寸，但当价格走势不利时会增加清算风险。
Noch写道：“正如我们继续指出的那样，我们认为永续期货是更强劲的需求故事。”
TD Cowen预计平台将继续在美国境内外增加这些产品，理由是散户对杠杆的需求。
最近的申报文件支持这一对比。9月18日，Coinbase提交了与英伟达、微软和特斯拉等公司相关的50多种股票永续合约提案。如果美国监管机构批准这些合约，该交易所计划提供周一至周五的24小时交易。
Coinbase拟推出的产品将提供杠杆价格敞口，但不附带投票权、股息或所参考股票的所有权。其上市仍需接受监管审查，该公司尚未宣布推出日期或完整的合约规格。
9月早些时候，Ondo Finance还要求美国证券交易委员会和商品期货交易委员会将现有的证券期货规则适用于股票永续合约。根据Ondo的监管提交文件，其总部位于巴拿马的关联公司在约六周内处理了80亿美元的累计交易量。
Ondo表示，该离岸平台以稳定币结算合约，且不向美国用户开放。其许多永续合约参考美国上市公司，使符合条件的非美国交易者无需开设传统经纪账户即可跟踪其股价。
