Спотовые ETF на Ethereum: Galaxy прогнозирует приток $5 млрд за первые 5 месяцев — лишь треть от показателей биткоин-ETF

Эта статья составлена и организована BlockWeeks

С момента запуска 11 января 2024 года по 15 июня спотовые ETF на биткоин аккумулировали чистый приток в размере 15,1 млрд долларов. Сейчас девять эмитентов соревнуются за запуск 10 спотовых ETF на эфириум в США. После одобрения всех заявок 19b-4 23 мая SEC ожидается, что эти продукты будут официально допущены к листингу и торговле в июле 2024 года. В своем последнем исследовательском отчете Galaxy Research, ссылаясь на показатели спотовых ETF на биткоин, оценила масштаб спроса, который спотовые ETF на эфириум могут привлечь после листинга.

Показатели ETF на биткоин: спрос намного превысил ожидания

Спотовые ETF на биткоин торгуются менее 6 месяцев, что может служить ориентиром для оценки реакции рынка на спотовые ETF на эфириум. Основные наблюдения следующие:

• Приток капитала продолжает превышать ожидания. По состоянию на 15 июня спотовые ETF на биткоин в США с момента запуска аккумулировали чистый приток более 15 млрд долларов, при среднем дневном чистом притоке около 136 млн долларов. Эти ETF в совокупности держат около 870 000 BTC, что составляет 4,4% текущего предложения BTC. При цене около 66 000 долларов за BTC активы под управлением всех спотовых ETF в США составляют около 58 млрд долларов (примечание: до запуска ETF GBTC держал около 619 000 BTC).
• Приток в ETF является частью движущей силы роста BTC. Регрессионный анализ недельных изменений цены BTC против недельного чистого притока в ETF дает r-квадрат 0,55, что указывает на высокую корреляцию между ними. Интересно, что изменения цены, по-видимому, в большей степени являются опережающим индикатором потоков средств, а не наоборот.
• Давление продаж GBTC тормозит общий приток в ETF. С момента преобразования траста в ETF GBTC испытал значительный отток в первые несколько месяцев, при этом дневной отток достиг пика в 642 млн долларов 18 марта. С тех пор отток замедлился, и GBTC даже начал демонстрировать несколько дней чистого притока начиная с мая (до первого чистого притока 3 мая было 78 последовательных дней чистого оттока). По состоянию на 15 июня количество BTC, удерживаемых GBTC, упало с 619 000 до 278 000 (-55%).
• Спрос в основном обусловлен розничными инвесторами, в то время как институциональный спрос растет. Заявки 13F показывают, что по состоянию на 31 марта 2024 года более 900 инвестиционных институтов США держали ETF на биткоин, с объемом активов около 11 млрд долларов, что составляет около 20% от общего объема активов ETF на биткоин, что указывает на то, что большая часть спроса исходит от розничных инвесторов. Это подчеркивает растущее пересечение между ETF и криптоторговыми стратегиями среди широкого круга участников рынка. Предыдущий отчет прогнозировал приток в первый год в размере 14 млрд долларов для ETF на биткоин, основываясь на входе платформ управления благосостоянием, но ETF на биткоин зафиксировали значительный приток до того, как эти платформы действительно появились. Поэтому следует проявлять осторожность, прогнозируя, что спрос на ETF на эфириум может разочаровать.

Прогноз притока в ETF на эфириум: 30% от биткоина, около 5 млрд долларов

Как и в случае с ETF на биткоин, мы считаем, что основной чистый новый адресуемый рынок — это независимые инвестиционные консультанты, а также консультанты, связанные с банками или брокерами-дилерами. Мы ожидаем, что в первые 5 месяцев после листинга чистый приток в ETF на ETH достигнет 20%-50% от чистого притока в ETF на BTC, с целевым соотношением 30%, что подразумевает около 1 млрд долларов чистого притока в месяц, или около 5 млрд долларов в общей сложности за 5 месяцев.

В целом, мы считаем, что ETHUSD более чувствителен к притоку в ETF, чем BTC, поскольку значительная часть общего предложения ETH заблокирована в стейкинге, кросс-чейн мостах и смарт-контрактах, в то время как количество ETH, остающееся на централизованных биржах, относительно невелико.

Структурные различия: отсутствие доходности от стейкинга и отток ETHE

Структурные и рыночные различия между ETF на биткоин и эфириум будут влиять на потоки средств, причем два из них особенно важны.

Во-первых, отсутствие доходности от стейкинга может ограничить спрос на спотовые ETF на Ethereum. Нестейканные ETH имеют альтернативные издержки, включая: инфляционные вознаграждения, выплачиваемые валидаторам (которые также оказывают негативный эффект размывания), приоритетные комиссии, выплачиваемые валидаторам, и доход от MEV, выплачиваемый валидаторам через реле. Используя данные после Merge (после 15 сентября 2022 года) по 15 июня 2024 года, годовые альтернативные издержки для спотовых держателей ETH от отказа от вознаграждений за стейкинг составляют около 5,6 процентных пункта (или 4,4 процентных пункта, используя данные с начала года), что не является незначительной разницей. Это сделает спотовые ETF на ETH менее привлекательными для потенциальных покупателей. Стоит отметить, что ETP, предлагаемые за пределами США (например, в Канаде), могут предоставлять держателям дополнительную доходность через стейкинг.

Во-вторых, ETHE от Grayscale, вероятно, будет сдерживать притоки в ETF на Ethereum. Так же, как траст GBTC испытал значительный отток после конвертации в ETF, конвертация ETHE в ETF также приведет к оттоку капитала. Предполагая, что темп оттока ETHE совпадет с первыми 150 днями GBTC (т.е. 54,2% акций траста будут погашены), мы оцениваем отток ETHE примерно в 319 000 ETH в месяц, что эквивалентно примерно 1,1 млрд долларов по тогдашней цене около 3400 долларов, со среднедневным оттоком около 36 млн долларов. Следует отметить, что акции, held этими трастами, составляют 3,2% предложения BTC и 2,4% предложения ETH соответственно, что означает, что давление на цены ETH от конвертации ETHE будет относительно меньше, чем от конвертации GBTC. Кроме того, в отличие от GBTC, ETHE не столкнется с вынужденными продавцами из-за банкротств (таких как 3AC, Genesis и т.д.).

Поток стоимости: нестейканные держатели против валидаторов стейкинга

В целом, изменения в предложении ETH происходят из-за новой эмиссии (выплачиваемой валидаторам) и сжигания базовых комиссий. С момента запуска обновления Shanghai (т.е. "Merge") в сентябре 2022 года, объем сжигания превысил инфляционное воздействие новой эмиссии, сократив чистое предложение ETH на 0,20%. Если эмитентам будет запрещено стейкать ETH в ETF, то такие ETF будут отражать значительные альтернативные издержки в виде потерянного дохода валидаторов и размывания. С точки зрения потока стоимости:

• Базовая комиссия в комиссиях за транзакции пользователей сжигается, сокращая предложение, и как нестейканные, так и стейканные держатели ETH получают одинаковую выгоду.
• Приоритетная комиссия в комиссиях за транзакции пользователей собирается валидаторами и не влияет на нестейканных держателей ETH.
• Платежи MEV выплачиваются сёрчерами строителям блоков, а затем перераспределяются валидаторам через MEV Boost. Подобно приоритетным комиссиям, они обеспечивают доход валидаторам стейкинга и не влияют на нестейканных держателей ETH.
• Новая эмиссия вознаграждений за блок оказывает размывающее воздействие на всех держателей ETH; но для валидаторов стейкинга новая эмиссия является еще одним источником дохода, и ее доходность достаточна для покрытия размывания, вызванного новой эмиссией.

Заключение: в целом положительно для принятия Ethereum

Мы считаем, что потенциальный запуск спотовых ETF на Ethereum окажет в целом положительное влияние на принятие Ethereum и более широкий крипторынок, в основном по двум причинам: во-первых, расширение доступности для разных уровней благосостояния, и во-вторых, получение более широкого признания через официальное признание регуляторами и доверенными брендами финансовых услуг. ETF могут расширить охват розничных и институциональных инвесторов, расширить распространение через большее количество инвестиционных каналов и поддержать использование Ethereum в большем количестве инвестиционных стратегий в портфелях. Кроме того, более глубокое понимание Ethereum финансовыми профессионалами, в идеале, ускорит инвестиции в технологию и ее принятие.

В отчете также поднимается несколько нерешенных вопросов: Будут ли подписки на ETF осуществляться в денежной или натуральной форме? Будут ли продукты, ограниченные только BTC, только ETH, и их смесь? Когда (если возможно) можно будет добавить стейкинг? Повлияет ли отсутствие вознаграждений за стейкинг на принятие спотовых ETF на Ethereum? Учитывая отсутствие альтернативных инвестиционных продуктов, приведет ли инвестиционный спрос на доступ к DeFi, токенизации, NFT и другим крипто-приложениям к тому, что принятие ETF на Ethereum превысит принятие Bitcoin? Каково потенциальное влияние на другие альткоины? После Ethereum, более вероятно, что другие ETF на альткоины будут одобрены?