Czym jest kontrakt na zdarzenie? Wyjaśnienie zakładu tak/nie

Kontrakt, który płaci jednego dolara, jeśli coś się wydarzy, i nic, jeśli nie, jest najprostszym instrumentem finansowym i najbardziej spornym prawnie. Oto jak działają kontrakty na zdarzenia, skąd pochodzi cena, kto może je oferować i dlaczego regulatorzy wciąż nie mogą się zgodzić, czy są to instrumenty pochodne, czy zakłady.

Instrument będący w centrum najszybciej rozwijającego się rynku amerykańskich finansów można opisać jednym zdaniem: kontrakt, który płaci jednego dolara, jeśli określona rzecz się wydarzy, i nic, jeśli nie. Ta prostota sprawia, że kontrakty na zdarzenia rozprzestrzeniły się z akademickiej ciekawostki do dziesiątek miliardów dolarów miesięcznego wolumenu, i to również powód, dla którego wygenerowały więcej argumentów prawnych na dolara obrotu niż jakikolwiek produkt we współczesnych instrumentach pochodnych. Roszczenie typu tak-nie dotyczące przyszłego wyniku jest, w zależności od tego, który przepis czytasz, opcją binarną, kontraktem futures, instrumentem informacyjnym lub zakładem. Ten przewodnik wyjaśnia mechanikę od podstaw: czym jest kontrakt, skąd pochodzi jego cena i co ta cena oznacza, jak licencjonowane są platformy, o co tak naprawdę chodzi w sporze prawnym i co ostrożny uczestnik sprawdza przed zainwestowaniem pieniędzy.

Instrument, precyzyjnie

Zacznij od struktury wypłaty, ponieważ każda inna właściwość z niej wynika.

Kontrakt na zdarzenie ma dwie możliwe wartości rozliczenia: 1 USD, jeśli określony wynik wystąpi, 0 USD, jeśli nie. Ponieważ wypłaty są stałe, jedyną zmienną jest cena, którą płacisz za nabycie roszczenia, która waha się między jednym a dziewięćdziesięcioma dziewięcioma centami. Kup kontrakt Tak za 60 centów, a ryzykujesz 60 centów, aby zarobić 40, co oznacza implikowany zysk 40 centów przy stawce 60 centów, jeśli masz rację. Kup kontrakt Nie na tym samym rynku, a dwie ceny sumują się do około dolara, ponieważ jedna z dwóch musi być prawdziwa, a niewielka różnica między nimi to spread, który zarabia platforma i jej animatorzy rynku.

Trzy konsekwencje tej struktury są ważniejsze niż jakakolwiek dyskusja o strategii. Po pierwsze, maksymalna strata to zapłacona kwota, zawsze. Nie ma wezwania do uzupełnienia depozytu, ceny likwidacji ani możliwości bycia winnym więcej niż postawiłeś, co odróżnia kontrakty na zdarzenia od kontraktów perpetual futures dominujących w kryptowalutowych instrumentach pochodnych i nadaje im profil ryzyka bliższy kupowaniu opcji. Po drugie, żaden aktyw bazowy nie jest nigdy posiadany ani dostarczany. Kontrakt odnosi się do wyniku, a rozliczenie jest gotówkowe, dlatego uczestnicy mogą utrzymywać pozycję na decyzji Rezerwy Federalnej bez dotykania obligacji lub na wyborach bez posiadania czegokolwiek. Po trzecie, wynik musi być zdefiniowany wystarczająco precyzyjnie, aby mógł być rozstrzygnięty, dlatego każdy poważny kontrakt określa swoje źródło rozstrzygnięcia w regulaminie, oficjalną publikację, certyfikowany wynik, nazwanego dostawcę danych, i dlatego rynek może wydawać się oczywiście rozstrzygnięty w świecie, pozostając nierozstrzygniętym na platformie.

Ta trzecia właściwość jest źródłem większości niespodzianek. Kontrakt nie płaci za to, co się wydarzyło; płaci za to, co nazwane źródło mówi, że się wydarzyło, zgodnie z kryteriami spisanymi przed rozpoczęciem handlu. Czytanie języka rozstrzygnięcia jest najcenniejszym nawykiem, jaki może wyrobić sobie nowy uczestnik.

Skąd pochodzi cena

Rynki kontraktów na zdarzenia to księgi zleceń, a nie bukmacherzy, a ta różnica zmienia znaczenie ceny.

Bukmacher ustala kursy i przyjmuje drugą stronę zakładu, zarabiając na marży wbudowanej w linię. Giełda kontraktów zdarzeniowych dopasowuje kupujących do sprzedających, pobierając opłatę i nie zajmując żadnej pozycji: na każdy kontrakt „Tak”, który ktoś posiada, ktoś inny posiada odpowiadający mu kontrakt „Nie”. Cena wynika więc z niezgody uczestników na marginesie, co jest mechanizmem nadającym tym rynkom reputację informacyjną. Gdy kontrakt na obniżkę stóp Fedu kosztuje 72 centy, oznacza to, że krańcowy dolar kapitału na tym rynku jest skłonny zapłacić 72 centy za roszczenie warte dolara, jeśli obniżka nastąpi, co jest oszacowaniem prawdopodobieństwa popartym pieniędzmi, a nie opinią.

Płynność pochodzi z mieszanki uczestników detalicznych, profesjonalnych animatorów rynku kwotujących obie strony oraz coraz częściej przepływów instytucjonalnych. Głębsze księgi zleceń dają węższe spready i bardziej wiarygodne ceny; płytkie księgi dają odwrotny efekt, dlatego ta sama nominalna cena niesie bardzo różną treść informacyjną na intensywnie handlowanym rynku makroekonomicznym niż na niejasnym rynku kulturowym. Wolumen koncentruje się: kontrakty polityczne i makroekonomiczne stanowią większość obrotu na największym regulowanym rynku, a to właśnie na tych rynkach odczyt ceny jako prawdopodobieństwa jest najbardziej obronny.

Odczyt ten jest jednak obronny, a nie dokładny. Badania akademickie nad setkami tysięcy rozliczonych kontraktów wykazują, że ceny na rynkach predykcyjnych są ogólnie dobrze skalibrowane, ale wykazują systematyczne zniekształcenia na krańcach, wraz z efektami opłat, zamrożenia kapitału i niskiej płynności. Te zniekształcenia zasługują na osobne omówienie, a niniejsza publikacja zajmuje się nimi oddzielnie; dla celów tego przewodnika praktyczne podsumowanie jest takie, że cena 72 centów jest dobrym oszacowaniem 72% szansy, ale złym substytutem tej wartości. To jest co cena faktycznie oznacza.

Hedging, spekulacja i trzecie zastosowanie

Uczestnicy przychodzą na te rynki z trzech różnych powodów, a argumentacja prawna częściowo opiera się na tym, który z nich dominuje.

Hedging to zastosowanie, które uzasadnia instrument w prawie dotyczącym instrumentów pochodnych. Rolnik zabezpiecza się przed pogodą, importer przed decyzją taryfową, firma narażona na wynik regulacyjny kupuje kontrakt, który wypłaca w przypadku niekorzystnego wyniku. Jest to klasyczny cel ekonomiczny każdego instrumentu pochodnego: przeniesienie ryzyka od strony, która go nie chce, do strony gotowej je wycenić, a kontrakty zdarzeniowe rozszerzają to na kategorie, których nie obejmuje żaden tradycyjny rynek terminowy, ponieważ nigdy nie było możliwości bezpośredniego zabezpieczenia się przed wyborami lub decyzją o stopach procentowych.

Spekulacja to zastosowanie, które dominuje w wolumenie, podobnie jak na każdym rynku instrumentów pochodnych, jaki kiedykolwiek stworzono, i nie jest to wada: spekulanci dostarczają płynności, która umożliwia hedging. Kluczowe pytanie, do którego spór prawny ciągle wraca, brzmi: czy spekulacja na wynikach, na które uczestnicy nie mają ekspozycji ekonomicznej, znacząco różni się od zakładów? I nie ma jednoznacznej odpowiedzi.

Trzecie zastosowanie to to, które branża najmocniej promuje: informacja. Ceny agregują rozproszoną wiedzę w stale aktualizowaną publiczną liczbę, a instytucje coraz częściej konsumują tę liczbę jako dane, a operatorzy giełd budują wokół niej produkty dystrybucyjne. Ta rola informacyjna odróżnia najsilniejszy argument za tymi rynkami od porównania z hazardem i dlatego najwięksi inwestorzy w tym sektorze kupują prawa do danych, a nie tylko opłaty transakcyjne.

Gdzie handlują i na czyjej licencji

W Stanach Zjednoczonych kontrakty zdarzeniowe są federalnie regulowanymi instrumentami pochodnymi, a miejsce obrotu ma znaczenie równie duże jak sam kontrakt.

Handel odbywa się na wyznaczonych rynkach kontraktowych, giełdach licencjonowanych przez Commodity Futures Trading Commission na mocy Commodity Exchange Act, które muszą rozliczać swoje kontrakty za pośrednictwem zarejestrowanej izby rozliczeniowej. To jest licencja, która je wymienia. Kalshi stało się pierwszym celowo zbudowanym rynkiem predykcyjnym, który uzyskał tę licencję w 2021 roku. Polymarket, historycznie offshore'owa platforma blockchain, nabył licencjonowaną giełdę, aby działać na terenie kraju. Oddział instrumentów pochodnych Crypto.com, ForecastEx od Interactive Brokers, nowo certyfikowany podmiot Gemini oraz Rothera, giełda powiązana z Robinhood i Susquehanna, wszystkie działają na tych samych podstawach regulacyjnych. Poza Stanami Zjednoczonymi platformy oparte na blockchainie rozliczają się w stablecoinach, a wyniki są określane przez zdecentralizowane procesy oracle, co stanowi zasadniczo inną architekturę rozliczeniową, którą ta publikacja omawia osobno.

Licencja to to, co odróżnia kontrakt na wydarzenie od zakładu offshore w sensie prawnym, i niesie ze sobą realne konsekwencje dla uczestników: segregowane środki klientów, gwarancje izby rozliczeniowej, obowiązki nadzoru giełdy oraz federalny regulator z uprawnieniami kontrolnymi. Nie rozstrzyga to jednak kwestii kategorycznej, która jest przedmiotem następnej sekcji oraz niezwykle dużej liczby obecnych postępowań sądowych.

Nierozstrzygnięta kwestia: instrument pochodny czy zakład

Każdy element opisany do tej pory jest technicznie niekontrowersyjny. To, co pozostaje przedmiotem sporu, to natura tych instrumentów, a różnica zdań przebiega wzdłuż linii podziału między prawem federalnym a stanowym w amerykańskim systemie prawnym.

Federalne prawo dotyczące instrumentów pochodnych traktuje kontrakty na wydarzenia jako produkty, które licencjonowana giełda może notować, z zastrzeżeniem specjalnego przepisu dodanego przez ustawę Dodd-Frank, który pozwala CFTC zakazać kontraktów obejmujących określone działania, w tym hazard i działania niezgodne z prawem stanowym, gdy są sprzeczne z interesem publicznym. Komisja wykorzystywała już te uprawnienia wobec kontraktów politycznych, a w czerwcu tego roku zaproponowała regulację mającą na celu jaśniejsze zdefiniowanie tych terminów – proces ten jest śledzony przez tę publikację w ramach relacji z procedur notowania kontraktów. To jest jak rynek pojawia się w ciągu kilku dni. Tymczasem kilkunastu stanowych regulatorów gier hazardowych twierdzi, że kontrakty na wydarzenia sportowe są zakładami wymagającymi licencji stanowej, niezależnie od rejestracji federalnej, co skutkuje nakazami zaprzestania działalności i postępowaniami sądowymi w wielu jurysdykcjach. A w Kongresie dwupartyjny projekt ustawy zakazałby giełdom regulowanym przez CFTC notowania kontraktów sportowych w ogóle, obok odrębnego ustawodawstwa skierowanego przeciwko kontraktom, w przypadku których uczestnik może wpłynąć na wynik lub wiedzieć o nim wcześniej.

Uczciwe przedstawienie dla czytelnika jest takie, że mechanika instrumentu jest ustalona, a jego kategoria prawna – nie. Ta niepewność nie jest akademicka: determinuje, które kontrakty istnieją, z których stanów mieszkańcy mogą handlować oraz czy rynki sportowe generujące większość wolumenu detalicznego przetrwają następny Kongres. Każdy uczestnik powinien traktować dostępność produktów jako podlegającą zmianom w skali miesięcy.

Drzewo genealogiczne

Kontrakty na wydarzenia są często opisywane jako zupełnie nowy instrument, a zrozumienie, z czym są powiązane, wyjaśnia zarówno ich atrakcyjność, jak i podejrzliwość regulacyjną wobec nich.

Ich najbliższym finansowym krewnym jest opcja binarna, instrument pochodny wypłacający stałą kwotę, jeśli warunek zostanie spełniony, i nic w przeciwnym razie. To pochodzenie niesie ze sobą bagaż: offshore'owe platformy opcji binarnych stały się jedną z najbardziej płodnych kategorii oszustw konsumenckich lat 2010., reklamowane jako proste handlowanie i działające w wielu przypadkach jako nielicencjonowane bucket shopy z manipulowanymi cenami, co doprowadziło do zakazów detalicznych opcji binarnych w kilku jurysdykcjach i lat egzekwowania prawa. Podobieństwo strukturalne jest realne i jest jednym z powodów, dla których regulatorzy podchodzą do produktów typu „tak/nie” z ostrożnością, której ich prostota niekoniecznie uzasadnia. Zasadnicza różnica polega na miejscu: kontrakt notowany na licencjonowanej giełdzie, dopasowywany do innych uczestników, rozliczany przez zarejestrowaną izbę rozliczeniową i nadzorowany zgodnie z ustawowymi zasadami podstawowymi to fundamentalnie inna struktura niż platforma offshore oferująca własne ceny przeciwko własnym klientom. Instrument jest podobny; struktura rynku – nie.

Ich najbliższym strukturalnym odpowiednikiem na tradycyjnych rynkach jest kontrakt futures, dlatego w ogóle podlegają prawu dotyczącemu instrumentów pochodnych. Kontrakt futures zobowiązuje do rozliczenia względem ceny referencyjnej w przyszłym terminie; kontrakt na zdarzenie rozlicza się względem referencyjnego wyniku. Oba przenoszą ryzyko, oba są standaryzowane i notowane na giełdzie, oba są rozliczane centralnie. Różnica polega na tym, że instrumentem bazowym kontraktu futures jest zazwyczaj coś, co uczestnik może posiadać, co wspiera klasyczną historię hedgingu, podczas gdy instrumentem bazowym kontraktu na zdarzenie jest fakt o świecie, dlatego historia hedgingu wymaga więcej wyjaśnień i dlatego porównanie do gier ma znaczenie.

A ich najbliższym krewnym poza finansami jest pula parimutuel stosowana w wyścigach i loteriach, gdzie wszystkie zakłady tworzą pulę, a wypłaty pochodzą z rozkładu zakładów. Rozróżnienie to jest ważne i często pomijane: kursy parimutuel są określane wyłącznie przez to, jak pieniądze są rozłożone między wyniki, więc mierzą one nastroje wśród uczestników. Ceny kontraktów na zdarzenia są ustalane przez ciągły dwustronny handel w stosunku do stałej wypłaty, co oznacza, że arbitraż i poinformowany kapitał mogą popchnąć cenę w kierunku dokładnego oszacowania, i to jest powód, dla którego te rynki mają rekord prognoz, którego pula zakładów nie ma. Gdy branża broni się jako infrastruktura informacyjna, to właśnie to rozróżnienie przywołuje i jest ono uzasadnione.

Drzewo genealogiczne wyjaśnia postawę regulacyjną lepiej niż jakikolwiek argument dotyczący intencji. Kontrakty na zdarzenia dziedziczą historię oszustw opcji binarnych, ramy prawne kontraktów futures i publiczne postrzeganie pul zakładów, a cały projekt prawny sektora polega na traktowaniu go jako tego drugiego, jednocześnie pozbywając się pierwszego i trzeciego.

Co sprawdzić przed handlem

Pięć rzeczy, w kolejności od najczęściej powodujących możliwe do uniknięcia straty. Kryteria rozstrzygnięcia. Przeczytaj zasady, nie nagłówek. Kontrakt wypłaca na podstawie tego, co nazwane źródło raportuje zgodnie z podanymi kryteriami, a niejednoznaczność w sformułowaniach jest surowcem każdego sporu rozliczeniowego. To jak kontrakty ostatecznie się rozliczają, szczególnie na rynkach opartych na blockchainie z procesami oracle.

Płynność. Sprawdź spread i głębokość, nie tylko ostatnią cenę. Spread dwóch centów na ruchliwym rynku makroekonomicznym to inny instrument niż spread piętnastu centów na płytkim rynku kulturalnym, a im szerszy spread, tym więcej twojej oczekiwanej wartości pochłania podróż w obie strony.

Opłaty. Struktury opłat w miejscach handlu różnią się, a na kontrakcie wycenianym w centach opłaty stanowią duży procent potencjalnego zwrotu. Różni się też traktowanie animatorów i biorących, a różnica jest mierzalna w akademickich danych o zwrotach.

Zamrożenie kapitału. Pieniądze w kontrakcie, który rozlicza się za sześć miesięcy, są pieniędzmi niedostępnymi gdzie indziej przez sześć miesięcy, bez odsetek. Ten koszt alternatywny jest realny i systematycznie ignorowany, i jest jednym z powodów, dla których kontrakty długoterminowe handlują poniżej ich pozornego uczciwego prawdopodobieństwa.

Podstawa prawna miejsca handlu. Licencjonowana giełda krajowa, offshore'owa księga lub coś pomiędzy całkowicie zmienia twoją ochronę, a w kategorii pod aktywnie zagrożeniem legislacyjnym zmienia również szanse, że twój rynek nadal istnieje w następnym kwartale. To jest walka prawna o tę kategorię.

Jeszcze jedna praktyczna uwaga dotycząca wielkości pozycji, ponieważ prostota instrumentu zachęca do konkretnego błędu. Ponieważ maksymalna strata równa się zapłaconej cenie, kontrakty na zdarzenia wydają się bezpieczniejsze niż produkty lewarowane i w jednym wąskim sensie takie są: nic nie może cię zlikwidować. Ale struktura stałej wypłaty ukrywa inny profil ryzyka, polegający na tym, że wskaźnik strat jest z założenia wysoki. Strategia kupowania kontraktów po 20 centów, jeśli rynek jest dobrze skalibrowany, straci cały wkład cztery razy na pięć, a piąty zyskowny wynik musi pokryć wszystko. Ten rozkład jest psychologicznie karzący w sposób, w jaki powoli krwawiąca pozycja lewarowana nie jest, i to jest powód, dla którego doświadczeni uczestnicy pozycjonują te pozycje jako portfel małych niezależnych zakładów, nigdy jako zakłady oparte na przekonaniu. Porównanie, które warto zachować, to kupowanie opcji, a nie kupowanie akcji: określone ryzyko, wysokie prawdopodobieństwo całkowitej straty na pojedynczej pozycji i rentowność zależna wyłącznie od tego, że wycena jest błędna na twoją korzyść wystarczająco często, aby pokryć straty. Każdy, kto podchodzi do kontraktów na zdarzenia z modelem mentalnym konta oszczędnościowego z przełącznikiem tak/nie, źle zrozumiał instrument w sposób, którego interfejs nie skoryguje.

Często zadawane pytania