Cet article est compilé et organisé par BlockWeeks
Depuis son lancement le 11 janvier 2024 jusqu'au 15 juin, les ETF au comptant de Bitcoin ont accumulé des entrées nettes de 15,1 milliards de dollars. Maintenant, neuf émetteurs se précipitent pour lancer 10 ETF au comptant d'Ethereum aux États-Unis. Après avoir approuvé tous les dépôts 19b-4 le 23 mai, la SEC devrait permettre à ces produits d'être officiellement cotés et négociés en juillet 2024. Dans son dernier rapport de recherche, Galaxy Research, en se référant à la performance des ETF au comptant de Bitcoin, a estimé l'ampleur de la demande que les ETF au comptant d'Ethereum pourraient attirer après leur cotation.
Performance des ETF Bitcoin : La demande a largement dépassé les attentes
Les ETF au comptant de Bitcoin sont cotés depuis moins de 6 mois, ce qui peut servir de base de référence pour juger de la réaction du marché aux ETF au comptant d'Ethereum. Les principales observations sont les suivantes :
- Les entrées de capitaux continuent de dépasser les attentes. Au 15 juin, les ETF au comptant de Bitcoin américains ont accumulé des entrées nettes de plus de 15 milliards de dollars depuis leur lancement, avec une entrée nette quotidienne moyenne d'environ 136 millions de dollars. Ces ETF détiennent collectivement environ 870 000 BTC, ce qui représente 4,4 % de l'offre actuelle de BTC. À environ 66 000 $ par BTC, les actifs sous gestion de tous les ETF au comptant américains s'élèvent à environ 58 milliards de dollars (note : avant le lancement de l'ETF, GBTC détenait environ 619 000 BTC).
- Les entrées dans les ETF font partie des moteurs de la hausse du BTC. Une analyse de régression des variations hebdomadaires du prix du BTC par rapport aux entrées nettes hebdomadaires des ETF donne un r-carré de 0,55, indiquant une forte corrélation entre les deux. Fait intéressant, les variations de prix semblent être davantage un indicateur avancé des flux de fonds, plutôt que l'inverse.
- La pression de vente de GBTC pèse sur les entrées globales des ETF. Depuis la conversion du trust en ETF, GBTC a connu d'importantes sorties au cours des premiers mois, avec des sorties quotidiennes atteignant un pic de 642 millions de dollars le 18 mars. Les sorties ont depuis ralenti, et GBTC a même commencé à connaître quelques jours d'entrées nettes à partir de mai (avant la première entrée nette le 3 mai, il y avait eu 78 jours consécutifs de sorties nettes). Au 15 juin, les BTC détenus par GBTC étaient passés de 619 000 à 278 000 (-55 %).
- La demande est principalement tirée par les investisseurs particuliers, tandis que la demande institutionnelle augmente. Les dépôts 13F montrent qu'au 31 mars 2024, plus de 900 institutions d'investissement américaines détenaient des ETF Bitcoin, avec des participations d'une valeur d'environ 11 milliards de dollars, représentant environ 20 % des avoirs totaux des ETF Bitcoin, ce qui indique que la majeure partie de la demande provient des investisseurs particuliers. Cela met en évidence l'intersection croissante entre les ETF et les stratégies de trading de crypto parmi un large éventail de participants au marché. Un rapport précédent prévoyait des entrées de 14 milliards de dollars pour les ETF Bitcoin au cours de la première année, en se basant sur l'arrivée des plateformes de gestion de patrimoine, mais les ETF Bitcoin ont enregistré des entrées importantes avant que ces plateformes n'arrivent réellement. Par conséquent, il convient d'être prudent lorsqu'on prédit que la demande d'ETF Ethereum pourrait décevoir.
Prévision des entrées dans les ETF Ethereum : 30 % de celles du Bitcoin, environ 5 milliards de dollars
Comme pour les ETF Bitcoin, nous pensons que le principal marché net nouveau adressable est constitué des conseillers en investissement indépendants, ainsi que des conseillers affiliés à des banques ou à des courtiers. Nous prévoyons que dans les 5 premiers mois suivant la cotation, les entrées nettes dans les ETF ETH atteindront 20 % à 50 % des entrées nettes dans les ETF BTC, avec un ratio cible de 30 %, ce qui implique environ 1 milliard de dollars d'entrées nettes par mois, soit environ 5 milliards de dollars au total sur 5 mois.
Globalement, nous pensons que l'ETHUSD est plus sensible aux entrées dans les ETF que le BTC, car une partie considérable de l'offre totale d'ETH est verrouillée dans le staking, les ponts inter-chaînes et les contrats intelligents, tandis que la quantité d'ETH restant sur les exchanges centralisés est relativement faible.
Différences structurelles : absence de rendement de staking et sorties d'ETHE
Les différences structurelles et de marché entre les ETF Bitcoin et Ethereum affecteront les flux de fonds, deux d'entre elles étant particulièrement critiques.
Premièrement, l'absence de rendement de staking pourrait limiter la demande pour les ETF Ethereum au comptant. L'ETH non staké a des coûts d'opportunité, notamment : les récompenses d'inflation versées aux validateurs (qui constituent également un effet de dilution négatif), les frais de priorité versés aux validateurs, et les revenus MEV versés aux validateurs via des relayeurs. En utilisant les données d'après la Fusion (après le 15 septembre 2022) jusqu'au 15 juin 2024, le coût d'opportunité annualisé pour les détenteurs d'ETH au comptant de renoncer aux récompenses de staking est d'environ 5,6 points de pourcentage (ou 4,4 points de pourcentage en utilisant les données depuis le début de l'année), ce qui n'est pas une différence négligeable. Cela rendra les ETF ETH au comptant moins attrayants pour les acheteurs potentiels. Il convient de noter que les ETP proposés en dehors des États-Unis (comme au Canada) peuvent offrir aux détenteurs des rendements supplémentaires grâce au staking.
Deuxièmement, l'ETHE de Grayscale est susceptible de peser sur les entrées de fonds dans les ETF Ethereum. Tout comme le trust GBTC a connu des sorties importantes après sa conversion en ETF, la conversion d'ETHE en ETF entraînera également des sorties de capitaux. En supposant que le rythme de sortie d'ETHE corresponde aux 150 premiers jours de GBTC (c'est-à-dire que 54,2 % des parts du trust sont rachetées), nous estimons les sorties d'ETHE à environ 319 000 ETH par mois, soit environ 1,1 milliard de dollars au prix d'alors d'environ 3 400 $, avec des sorties quotidiennes moyennes d'environ 36 millions de dollars. Il convient de noter que les parts détenues par ces trusts représentent respectivement 3,2 % de l'offre de BTC et 2,4 % de l'offre d'ETH, ce qui signifie que la pression sur les prix de l'ETH due à la conversion d'ETHE sera relativement plus faible que celle due à la conversion de GBTC. En outre, contrairement à GBTC, ETHE ne sera pas confronté à des vendeurs forcés en raison de faillites (telles que 3AC, Genesis, etc.).
Flux de valeur : détenteurs non stakés vs validateurs de staking
Globalement, les changements dans l'offre d'ETH proviennent des nouvelles émissions (versées aux validateurs) et des frais de base brûlés. Depuis le lancement de la mise à niveau Shanghai (c'est-à-dire la « Fusion ») en septembre 2022, le montant brûlé a dépassé l'impact inflationniste des nouvelles émissions, réduisant l'offre nette d'ETH de 0,20 %. Si les émetteurs sont interdits de staker de l'ETH dans les ETF, alors ces ETF refléteront un coût d'opportunité considérable en termes de perte de revenus de validateur et de dilution. Du point de vue du flux de valeur :
- Les frais de base dans les frais de transaction des utilisateurs sont brûlés, réduisant l'offre, et les détenteurs d'ETH non stakés et stakés en bénéficient également.
- Les frais de priorité dans les frais de transaction des utilisateurs sont collectés par les validateurs et n'ont aucun impact sur les détenteurs d'ETH non stakés.
- Les paiements MEV sont versés par les chercheurs aux constructeurs de blocs, puis redistribués aux validateurs via MEV Boost. Semblables aux frais de priorité, ils fournissent des revenus aux validateurs de staking et n'ont aucun impact sur les détenteurs d'ETH non stakés.
- Les nouvelles émissions de récompenses de bloc ont un effet dilutif sur tous les détenteurs d'ETH ; mais pour les validateurs de staking, les nouvelles émissions constituent une autre source de revenus, et leurs rendements sont suffisants pour couvrir la dilution causée par les nouvelles émissions.
Conclusion : globalement positif pour l'adoption d'Ethereum
Nous pensons que le lancement potentiel d'ETF Ethereum au comptant aura un impact globalement positif sur l'adoption d'Ethereum et du marché crypto plus large, principalement pour deux raisons : premièrement, l'élargissement de l'accessibilité à travers les niveaux de richesse, et deuxièmement, une acceptation plus large grâce à la reconnaissance formelle par les régulateurs et les marques de services financiers de confiance. Les ETF peuvent élargir la portée aux particuliers et aux institutions, élargir la distribution via davantage de canaux d'investissement, et soutenir l'utilisation d'Ethereum dans davantage de stratégies d'investissement au sein des portefeuilles. En outre, une compréhension plus approfondie d'Ethereum par les professionnels de la finance devrait idéalement accélérer l'investissement dans la technologie et son adoption.
Le rapport soulève également plusieurs questions non résolues : Les souscriptions d'ETF devront-elles être en espèces ou en nature ? Y aura-t-il des produits limités uniquement au BTC, uniquement à l'ETH, et un mélange des deux ? Quand (si possible) le staking pourra-t-il être ajouté ? L'absence de récompenses de staking affectera-t-elle l'adoption des ETF Ethereum au comptant ? Étant donné l'absence de produits d'investissement alternatifs, la demande d'investissement pour une exposition à la DeFi, à la tokenisation, aux NFT et à d'autres applications liées à la crypto entraînera-t-elle une adoption des ETF Ethereum supérieure à celle du Bitcoin ? Quel est l'impact potentiel sur les autres altcoins ? Après Ethereum, est-il plus probable que d'autres ETF d'altcoins soient approuvés ?
