Автор: Robbie Petersen, инвестиционный партнёр a16z crypto
Составитель: Gu Yu, ChainCatcher
На протяжении большей части финансовой истории узким местом было предложение новых рынков, а не спрос. Блокчейны устраняют это узкое место. Я считаю, что это вызовет взрывной рост совершенно новых рынков.
Рынки — это механизмы передачи риска. Каждая сделка — не что иное, как две стороны, договаривающиеся о передаче некоторой подверженности риску по согласованной цене. Абстрактно риск можно выразить по двум независимым осям:
Базовый актив: базовая подверженность риску (например, денежные потоки компании, баррель нефти, результат выборов, кредитоспособность заёмщика, час работы GPU)
Инструмент: механизм передачи этой подверженности риску (например, спот, фьючерсы с датой экспирации, бессрочные контракты, опционы, контракты на события)
Почти вся история финансов — это история медленных инноваций только по одной оси. Спотовые рынки зерна существовали тысячи лет до того, как Чикаго в 1865 году начал котировать фьючерсы на зерно. Валюты начали свободно плавать в 1971 году, а фьючерсы на них появились в 1972 году. Опционы на акции существовали как индивидуальные дилерские контракты на протяжении веков, прежде чем стать биржевым рынком в 1973 году с CBOE и Блэком-Шоулзом. ETF появились только в 1993 году.
Новые единицы риска встречаются ещё реже. Процентные ставки не стали широко торгуемыми до 1981 года. Риск дефолта ждал своего инструмента до появления кредитных дефолтных свопов в 1994 году. Волатильность ждала до появления деривативов на VIX в 2004 году. Исходы событий стали реальным рынком только в последние годы благодаря рынкам предсказаний.
Спрос на эти рынки, возможно, никогда не был проблемой. Фермеры хотели хеджировать свой урожай задолго до появления CBOT. Кредиторы хотели передавать риск дефолта задолго до появления CDS. Вместо этого рост замедляло предложение этих рынков. И исторически предложение ограничивали две вещи:
1. Листинговые комитеты и правовые рамки
2. Географическая фрагментация
Блокчейны устраняют и то, и другое. Они делают выпуск разрешительным и распределение глобальным. На мой взгляд, это killer use case в его чистейшей форме: блокчейн — первая технология, которая позволяет предложению рынков догнать потенциальный глобальный спрос.
Этот тезис также подтверждается эмпирически. Почти каждый определяющий категорию результат в крипто является следствием этого killer use case. От бессрочных контрактов и спотовых DEX до рынков предсказаний, кредитных рынков, а затем мемкоинов, NFT и токенизированных реальных активов — стоимость перетекала к тем, кто обладает правами на выпуск совершенно новых рынков и/или торговыми площадками в сети.
Каждая из этих соответствующих категорий либо разрешительно создала совершенно новую единицу риска, либо создала новый способ передачи этого риска.
На стороне единиц криптовалюта создала инженерные экспозиции, которые ранее имели малое или вообще не имели финансового выражения. Рынки предсказаний, хотя их можно проследить до Iowa Electronic Markets, нашли соответствие продукта рынку в блокчейне, расширяясь нелинейно и превращая дискретные события — выборы, решение ФРС, судебное постановление — в торгуемые единицы. Рынки однорангового кредитования превратили индивидуальные кредитные отношения во что-то с непрерывным ценообразованием в реальном времени. ПредIPO-рынки превратили экспозицию, изначально доступную лишь нескольким вторичным брокерам, во что-то, что пользователи могут торговать и держать в масштабе. Даже мемкоины и NFT превратили абстрактные единицы риска, такие как потоки внимания и культурная значимость, в четкие и торгуемые рынки.
Кроме того, криптовалюта также либо создала — либо масштабировала — новые механизмы для передачи этих единиц риска. AMM позволяют рынкам существовать до того, как маркет-мейкер согласится котировать. Перпы, впервые предложенные в 1993 году, нашли соответствие продукта рынку в блокчейне, сжав датированную, фрагментированную экспозицию в единый контракт, балансируемый ставками финансирования. Бинарные контракты превратили исходы событий в торгуемые рынки стоимостью $1 или ноль. Кредитование пул-к-пулу заменило двусторонние кредиты общими пулами и кривыми использования. Кривые связывания объединили выпуск и обнаружение цены, так что актив имеет рынок с первого покупателя.
Перпы — это доказательство
Ничто не выражает этот тезис яснее, чем бессрочные фьючерсы, и ничто не доказывает его яснее, чем недавний рост некриптовалютного торгового объема в блокчейне.
Поскольку перпы синтетические, ограничение на листинг сводится к двум вещам: надежный оракул и две контрагентские стороны, готовые занять противоположную позицию. С этими двумя вещами почти все может иметь рынок с плечом. В этом смысле перпы — один из самых эффективных координационных механизмов, когда-либо созданных.
По той же логике Hyperliquid — это ближайшее к глобальной финансовой координационной платформе, что у нас есть на данный момент. HIP-3 и HIP-4 позволяют пользователям выпускать собственные деривативы, подключаться к глобальному фронтенду площадки и монетизировать соответственно. Снижение трения при запуске рынков означает больше рынков, и спрос естественным образом выберет победителей.
Не случайно, что один из самых быстрорастущих рынков в криптовалюте — и все чаще во всей финансовой сфере — выпускается без разрешения в блокчейне и распространяется глобально. В июле этого года торговый объем перпов на RWA в блокчейне достиг годового темпа в $1,4 трлн, что составляет половину книги заявок Hyperliquid. Абстрактно это просто существующие единицы риска — акции, нефть, запасы хранения — встречают новый инструмент передачи без разрешения. Вниз по потоку эта рекомбинация породила взрыв торгового объема.
Обратите также внимание, что каждый квартал доминирует какой-то совершенно новый рынок. Q4 2025 — это американские акции и сырьевые товары; первая половина 2026 — нефть, природный газ и металлы, а совсем недавно — полупроводники и запасы хранения. Это снова отражает основной тезис. Предложение совершенно новых рынков теперь догоняет то, чем мир хочет торговать в этом квартале.
Но более глубокое последствие для нижестоящих уровней заключается в том, что торговля без разрешения и в режиме 24/7 стала клином, благодаря которому ценообразование становится авторитетным в ончейне. Во время нефтяного шока в феврале этого года, когда CME была закрыта, WTI обнаружил ценообразование на trade.xyz, став одним из самых ликвидных рынков в мире. Аналогичным образом, мы видели, как предIPO-рынки акций Cerebras и SpaceX оценивали IPO точнее, чем банкиры, с лишь незначительной разницей между последним часом предIPO-перпетуала и фактической ценой открытия.
Рынок всё больше даёт понять, что структурные ограничения традиционных рынков — отсутствие торговли 24/7, географические барьеры, отсутствие доступа к предIPO, изолированность маржи — являются устойчивым клином для ончейн-рынков.
Взгляд в будущее
Рынки передают единицы риска. Вероятно, на протяжении большей части финансовой истории рынки были ограничены географией, листинговыми комитетами и правовыми рамками. Сегодня эти ограничения больше не существуют. Охват ончейн-рынков больше не ограничивается существующим набором активов, а любым риском, который кто угодно — или любое учреждение — где угодно захочет торговать.
Это означает, что мы продолжим наблюдать взрывной рост новых ончейн-рынков. Это включает как новые способы передачи старых рисков: товарные и валютные фьючерсы, индексы, круглосуточное воздействие на акции; так и сами новые единицы риска: фьючерсы на вычисления, основанные на макроиндикаторах (таких как CPI), музыка, социальные тренды, спорт и любые другие базовые активы, которые можно предсказать с помощью оракула и торговать двусторонне. И приложения и протоколы, создающие эти рынки, а также площадки, которые ими торгуют, — именно там можно по-настоящему захватить ценность.
