作者：Flow Brief by Alea Research
編譯：深潮 TechFlow
深潮導讀：Derive 今年用 9 個月收了 3.6 億美元期權金，吃掉鏈上期權市場近九成份額，永續合約貢獻了四成手續費。更關鍵的是，它連續 9 個月回購跑贏增發，這在靠發幣續命的鏈上衍生品賽道裡太少見：代幣一週漲 158% 不是沒道理。對盯著 DeFi 期權賽道的人來說，這篇講清楚了「為什麼只有它活下來了」。
權利金漲了 191.9%到 3.625 億美元，永續合約貢獻了四成手續費，連續九個月回購跑在增發前面
Derive 今年收了 3.625 億美元的期權權利金。這占了鏈上期權全部權利金的 87.4%，比 2025 年全年的 1.242 億美元漲了 191.9%。9 月 17 日 DRV 收在 0.2877 美元的歷史新高。到週六價格到了 0.3857 美元（流通市值 3.85 億美元；完全稀釋估值 5.77 億美元），一週漲了 158%。Coinbase 在 2025 年 5 月花了 29 億美元買下 Deribit。
圖：Derive占鏈上期權權利金的份額，從春天開始一直穩在80%以上。
Derive 已經完全拿下了鏈上期權。今年鏈上期權權利金總共 4.149 億美元，它拿了 3.625 億，而 2025 年全年它只有 1.242 億。
它上面那個房間是 Deribit。Derive 一天交易的期權覆蓋了 1.626 億美元資產，而所有有公開數據的交易場所加起來交易了 77.4 億。
永續合約不是配角。它今年賺了 451 萬美元手續費裡的 176 萬，占 39.1%，還在 2 月超過了期權業務。
手續費通過回購到達持有者手裡。這個交易場所從 451 萬美元手續費裡留下 337 萬，把其中 35%拿去回購 DRV，今年已經銷毀 1660 萬枚代幣，而質押獎勵只發了 610 萬枚。
期權費率從每 100 美元交易收 2.94 美分降到 1.27 美分，但市場把它的盈利倍數從 22.5 倍重估到 48.7 倍。
Derive 不再跟人分享的這一年
1 月的時候鏈上期權還有好幾家交易場所。現在只剩一家，第二名已經近到沒法再叫競爭了。
圖：每個鏈上期權交易場所按今年收取的權利金排名，單位美元。
Deribit 一天還是交易了 35.6 億美元的期權，Derive 只有 1.626 億，差了將近 22 倍。
圖：按交易場所排的期權單日交易量，以合約控制的資產美元價值計算。Derive在77.4億總額裡占了1.626億。
持倉量講的是同一個故事。Derive 在 502.2 億美元的盤子裡持有 15.9 億美元的倉位，占 3.2%。Deribit 一家就占了 78.8%。
圖：按交易場所排的名義持倉量，單位美元。
九個月幹了去年將近三倍
權利金是買家交出去的錢，能告訴我們一個交易場所有沒有被用、用了多少。名義交易量從 53.8 億漲到了 124.6 億。
圖：Derive原生期權流量按月，單位美元。
買家買了更多的敞口，而且每一美元敞口付了更多錢。
一美元敞口值多少錢
權利金除以名義量，就是一個期權價格佔它所控制敞口的比例。期限越長、行權價越接近現價、市場預期價格波動越大，這個比例就越高。
圖：每根柱子是一個月權利金佔其所控制名義量的百分比。
2026 年的九個月全部超過了 2025 年 2.10%的中位數，最便宜的一個月也有 2.23%。同期 30 天隱含波動率降了 7.0%。買家在波動率下降的時候，為每美元敞口付了更多錢。
這說明更多是期限更長、行權價更接近現價的期權。Derive 正在被當成 Deribit 來用。
它跟上面那個房間的報價對比
交易者在換場地之前，只想要一個數字：同樣的風險在兩個地方各要花多少錢。
圖：按到期日排的平值隱含波動率，百分比，Derive對Deribit。
圖：兩個交易場所在相同行權價上的隱含波動率差，百分點，覆蓋9月17日報價的所有到期日。
報價只是一半。另一半是跨價差成交要花多少錢。
圖：在兩個交易場所相同行權價上，以最優價格立即成交的成本，每100美元多少美分。
賣家有沒有為承擔風險拿到錢
隱含波動率是買家為波動付的錢。已實現波動率是實際到來的波動。兩者之間的差距就是期權賣家的這一年：隱含波動率全年降了 7.0%。
圖：一個月隱含波動率對30天已實現波動率，百分比。
圖：曲線為每個到期日定價的波動幅度，單位美元。
帳本裡裝了什麼
持倉量是仍然開著的倉位的美元價值。人們只是路過交易的場所，和人們把倉位放在上面的場所，看起來是不一樣的。
圖：從Derive Chain讀取的期權持倉量，單位美元，全年。
倉位坐在哪裡
到期日和行權價決定了誰會暴露在下一波行情裡。
圖：所選到期日在每個行權價上的看漲和看跌期權持倉量，單位美元。
圖：按行權價排的gamma，價格每波動百分之一對應的美元數。Gamma衡量期權敞口隨價格變動而變化的快慢。
到底是誰在交易它
大宗交易和協商交易是機構在不驚動盤面的情況下完成建倉的方式。它們貢獻的手續費佔比，揭示了誰在對手盤。
圖：最大帳戶和協商交易貢獻的手續費佔比，單位：百分比。
另一本帳
Derive 還運營永續合約，這是一種永不交割的價格對賭。該帳本今年成交了 52 億美元名義額，貢獻了平台手續費的 39.1%。
圖：每日永續合約名義成交額與每日收盤時未平倉量，單位：美元；今年成交52億美元，而最後一次收盤時持倉為6650萬美元。
該平台每天的成交量是其持倉量的 0.30 倍。交易者在這裡持倉停留，而非進出周轉。
圖：每個活躍永續市場按24小時成交量排名及其未平倉量：15個市場，成交4749萬美元，持倉6612萬美元。
共上線 15 個市場。其中兩個佔成交量的 82.3%。
資金費率是多空雙方之間的定期支付，只有在一方倉位擁擠時才會變動。Derive 的大多數市場上，它完全不動。
圖：每個偏離基準利率的市場的年化資金費率，單位：年化百分比。
有五個市場發現了自己的利率：比特幣、以太坊、Solana、Hyperliquid 和代幣化黃金。七個市場在超過九成時間裡停留在平台 10.95%的基準年利率上。那五個發現利率的市場也曾安靜下來。這些市場的資金費率在五月前最高到過 128.5%年化，之後是 44.6%，而最深負值讀數從 173.0%腰斬到 92.2%。
圖：每個已上線永續市場及其首次結算資金費率的日期。截至9月17日，15個已上線，12個結算利率，3個從未結算。
交易標的擴張速度超過了流動性填充速度，較新的市場尤其如此。
被動資金的去向
金庫是資本想要平台策略但不想親自操作時的去處。在 Derive 上，金庫只做兩件事之一：賣出期權並保留權利金；或者買入資產、在期貨市場做空它，並賺取兩個價格之間的差價。
圖：金庫資產30天變動，單位：美元，拆分為新增資金和收益。
新增資金和策略表現是金庫增長的不同原因，其中只有一種說明策略在起作用。
圖：基差金庫的收益，單位：年化百分比，拆分為資金費率和現金利息。
圖：基差金庫在期間實現的利差收益，單位：美元。
存款人最終拿到多少，取決於金庫收取的費用以及還剩多少容量。
圖：每個金庫的管理費、存款上限和賬戶價值，單位：百分比和美元。
該平台的部分交易量是買來的，而非賺來的。
圖：每覆蓋100美元交易量所支付的DRV獎勵，單位：美分，過去30天。
平台賺了什麼，誰拿到了
手續費是交易者支付的。收入是平台留下的部分：今年 337 萬美元。
圖：月度手續費在期權帳本和永續帳本之間的拆分，單位：美元。
期權帳本賺了 274 萬美元，永續帳本賺了 176 萬美元，即 60.9%對 39.1%。二月時永續帳本賺得比期權帳本多。
圖：期權手續費占合約名義控制額的比例，按月：1月每100美元收2.94美分，9月為1.27美分。
期權費率從 1 月每 100 美元成交收取 2.94 美分降到 9 月的 1.27 美分，年初至今下降 56.7%。同期成交量上升，手續費總額仍增長。
圖：每一美元手續費在報價交易者、平台本身和持幣者之間的分配。
Derive 把手續費份額用於回購而非分配。它銷毀供應量，而不是付錢給持幣者。
圖：每根柱子是一個月內手續費驅動的回購減去支付給質押者的DRV，單位：百萬DRV。
九個月全部為正：銷毀 1660 萬 DRV，增發 610 萬。DAO 總共銷毀了 27,645,461 枚 DRV，占手續費的 35%。四月，它把這一比例從 25%提高，並把每週質押增發從 25 萬 DRV 降到 10 萬，年化增發率從 3.8%降到 1.5%。解除質押期從 28 天縮短到 7 天。
圖：質押DRV及其占流通供應量的比例，單位：DRV和百分比。
今年流通供應量上漲 17.1%，而質押占比從 39.1%降到 28.6%。
圖：月度手續費及平台留下收入在其中的占比，單位：美元。
圖：市值除以過去90天年化收入，逐日變化。
該倍數的變動幅度超過今年任何其他數字。1 月市場為該平台的年化收入支付 22.5 倍，現在支付 48.7 倍，漲幅 116.3%。低點為 14.3 倍。收入在同幾個月內持續增長，這意味著重新定價並非分母縮水所致。
圖：在某一收入情形下對應的隱含市值，乘以倍數，以美元計，以及從最近收盤價到每個情形所需的變動幅度。
在 48.7 倍之下，價格所對應的收入必須持續增長才能支撐估值。上表對每個假設進行了定價。
既定安排
9 月 14 日，一位成員提交了部署 Derive V3 的提案。撮合和排序器狀態轉換將在零知識虛擬機內運行，並結算至以太坊。用戶資金將存放於以太坊合約中。一旦 V2 的倉位、餘額和獎勵遷移至 V3 創世狀態，Derive Chain 將逐步關停。聲明的目標是達到 L2Beat Stage 1，即用戶無需運營方協助即可退出的層級。
Derive 於 9 月 16 日表示，已任命 Alex van Voorhees 為首席法律與合規官。他此前來自 FalconX，曾負責衍生品法律事務並擔任臨時合規官。
V3 在以太坊上結算，ZEC 帳簿目前持續至 2027 年 3 月。該平台報告稱，當月 89,100 ETH 看漲期權中 96%的行權價為 5,000 美元和 7,000 美元，均持倉於 Derive。
