Автор: Xiaobing
Ethena оголосила 25 вересня, що почала включати токенізовані американські акції у стратегію базисної торгівлі USDe, з Binance як першим майданчиком для виконання, і розподіл починається сьогодні.
Засновник Гай Янг сказав: «Це найзначніше розширення механізму фінансування USDe з моменту його створення».
Попередня базисна торгівля Ethena могла працювати лише на ринку криптовалютних безстрокових ф'ючерсів, утримуючи спотові BTC/ETH і відкриваючи короткі позиції за відповідними безстроковими контрактами, щоб заробляти на ставках фінансування. Верхня межа розміру цього ринку — це загальна ринкова капіталізація криптовалютного ринку, приблизно 2,5 трильйона доларів.
Розмір фондового ринку перевищує 150 трильйонів доларів.
Базисна торгівля від криптовалют до акцій: та сама логіка, інший базовий актив
Спочатку з'ясуймо механіку цієї стратегії.
USDe від Ethena (поточна пропозиція приблизно 4,9 мільярда доларів) — це синтетичний долар, дохідність якого походить від «базисної торгівлі», одночасного утримання довгої спотової позиції та короткої позиції за безстроковим контрактом, при цьому коливання цін двох позицій хеджують одне одного (дельта-нейтральність). Ethena заробляє на ставці фінансування, яку сплачують довгі позиції коротким на ринку безстрокових ф'ючерсів.
Криптоверсія: утримувати спотові BTC + короткі безстрокові контракти BTC = заробляти на криптоставках фінансування.
Акційна версія: утримувати bStocks (токенізовані американські акції Binance) + короткі безстрокові контракти на акції Binance = заробляти на ставках фінансування акцій.
Структура повністю ідентична; єдина зміна полягає в тому, що базовий актив переключився з криптовалют на акції.
Чому розширюватися на акції саме зараз?
Коротко: криптоставки фінансування скорочуються.
Коли попит на кредитне плече на крипторинку сильний, ставки фінансування можуть сягати 20% річних або навіть вище, і дохідність Ethena відповідно зростає. Але під час бокового руху або низхідного тренду ставки фінансування стискаються або навіть стають негативними, і короткі позиції, навпаки, мають платити довгим.
Середовище криптоставок фінансування у 2026 році явно не таке вигідне, як у 2024 році. USDe потребує нових джерел дохідності, щоб підтримувати свою привабливість для вкладників.
Безстрокові контракти на акції Binance пропонують альтернативний варіант. Згідно з даними, наданими Ethena, відкритий інтерес безстрокових контрактів на акції Binance перевищив 2,9 мільярда доларів, із щомісячним складним темпом зростання 105% у 2026 році. За останні шість місяців річна дохідність базису акцій становила в середньому приблизно 3,56%.
Що важливіше, це верхня межа розміру. Загальний відкритий інтерес ринку криптовалютних безстрокових контрактів становить приблизно 15 мільярдів доларів, тоді як світовий фондовий ринок перевищує 150 трильйонів доларів. Навіть якщо лише одна десятитисячна частка обсягу фондового ринку увійде в он-чейн безстрокові контракти, потужність, доступна для Ethena для запуску її базисної стратегії, значно перевищить поточний крипторинок.
Ризики, на які слід звернути увагу
Перенесення тієї самої стратегії на акції включає кілька ключових відмінностей у структурі ризику порівняно з криптоверсією.
Ризик контрагента bStocks. bStocks випускаються BTech Holdings Limited, забезпечуючи економічну експозицію до базових американських акцій, але власники не мають права голосу і не володіють безпосередньо самими акціями. У звіті Unchained зазначено, що радник Ethena з ризиків вказав на проблему: bStocks юридично становлять незабезпечену експозицію до афілійованої особи Binance, і цей ризик не був пом'якшений до підписання додаткового листа.
Вихідні та розриви під час зупинки торгів. Американські акції не торгуються у вихідні, але безстрокові контракти можуть продовжувати котируватися. Це означає, що між закриттям у п'ятницю та відкриттям у понеділок хедж може мати розрив, при цьому спотова сторона зафіксована на ціні п'ятниці, тоді як сторона безстрокового контракту продовжує коливатися. Якщо у вихідні станеться велика подія (війна, корпоративний скандал, макроекономічний шок), спотова ціна може відкритися з гепом у понеділок, і хеджована позиція може миттєво стати незбалансованою. Крипторинок працює 24/7, тому такої проблеми немає.
Ставки фінансування можуть стати негативними. Як і криптовалютні безстрокові контракти, ставка фінансування безстрокових контрактів на акції залежить від співвідношення довгих і коротких позицій. Якщо коротких позицій занадто багато (наприклад, великий приплив базисних трейдерів), ставка стиснеться або навіть стане такою, що короткі позиції платять довгим. У такому випадку Ethena втрачала б гроші, а не заробляла. Середня річна дохідність 3,56% виглядає стабільною, але це дані бектесту і не гарантують майбутнього.
Концентрація на Binance. Наразі стратегія базису акцій Ethena виконується лише на Binance, єдиному майданчику. Це означає, що Binance одночасно є емісійним афіліатом bStocks, торговим майданчиком для безстрокових контрактів і носієм контрагентського ризику. Весь ланцюжок залежить від Binance, і ця концентрація диверсифікується через кілька бірж у криптоверсії, але поки що не може бути досягнута в акційній версії.
Ширша картина
Для вкладників USDe базис акцій є диверсифікацією джерел дохідності. Коли ставки фінансування криптовалют низькі, базис акцій може забезпечити альтернативну дохідність, зменшуючи волатильність дохідності USDe та її залежність від циклів крипторинку.
Те, що робить Ethena, розглянуте в межах новинної матриці цього тижня, вказує на більшу тенденцію.
SEC щойно надала токенізованим акціям п'ятирічний «інноваційний виняток», Ondo запустила он-чейн портфельний токен, керований стратегією BlackRock, а Galaxy розмістила sUSDS на балансі публічної компанії.
Тепер Ethena підключила токенізовані акції до протоколу синтетичного долара на $4,9 млрд як ключового нового компонента свого механізму дохідності.
Кожен робить те саме: робить межу активів між он-чейн фінансами та традиційними фінансами дедалі більш розмитою.
Коли дохідність синтетичного долара може надходити від ставок фінансування безстрокових контрактів на акції Apple і Nvidia, розмежувальна лінія між термінами «DeFi» і «TradFi» стає дедалі безглуздішою.
