Ten artykuł został opracowany i zorganizowany przez BlockWeeks
Galaxy Research opublikował szczegółowy raport na temat Ethereumstakingu, pierwszy z trzyczęściowej serii, systematycznie opisujący mechanikę stakingu, zaangażowanych uczestników, źródła zysków i strukturę ryzyka. Kolejne raporty z serii będą osobno analizować, jak działa restaking na Ethereum i Cosmos oraz jego główne ryzyka.
Panorama stakingu Ethereum: 111 miliardów dolarów i 28% wskaźnik stakingu
Ethereum jest największym na świecie blockchainem proof-of-stake (PoS) pod względem całkowitej wartości stakowanej. Na dzień 15 lipca 2024 r. wartość Ethereum stakowanego przez posiadaczy ETH przekroczyła 111 miliardów dolarów, co stanowi 28% całkowitej podaży ETH. Ten stakowany zasób jest również określany jako "budżet bezpieczeństwa" Ethereum — w przypadku ataku podwójnego wydania lub innych naruszeń zasad protokołu, aktywa te są narażone na ryzyko obcięcia przez sieć.
Jako nagrodę za utrzymanie bezpieczeństwa sieci, stakerzy mogą zarabiać nagrody poprzez emisję protokołu, napiwki priorytetowe i maksymalną ekstrahowalną wartość (MEV). Pule płynnego stakingu pozwalają użytkownikom stakować ETH bez poświęcania płynności aktywów, a popyt na staking napędzany wygodą przekroczył oczekiwania deweloperów protokołu Ethereum. Opierając się na obecnej dynamice stakingu, deweloperzy oczekują, że wskaźnik stakingu (tj. proporcja stakowanego ETH do całkowitej podaży) będzie tylko rosnąć w nadchodzących latach. Aby powstrzymać ten trend, deweloperzy rozważają znaczące korekty polityki emisji protokołu.
Sześć typów uczestników stakingu, z Lido dominującym
Raport klasyfikuje użytkowników Ethereum, którzy zarabiają nagrody za staking, na sześć głównych typów. Najliczniejsi są "zarządzani stakerzy", tj. użytkownicy, którzy delegują ETH profesjonalnym operatorom węzłów stakingowych. Profesjonalni operatorzy węzłów stakingowych, choć mniej liczni niż ich klienci, są uczestnikami zarządzającymi największą całkowitą ilością stakowanego ETH.
Warto zauważyć, że protokoły płynnego stakingu, restakingu i płynnego restakingu są wyłączone z analizy podmiotów stakingowych w tym raporcie, ponieważ protokoły te nie obsługują bezpośrednio infrastruktury stakingowej ani nie finansują jej użytkowania. Jednak pobierają część z nagród zarobionych przez profesjonalnych (lub amatorskich) stakerów korzystających z ich platform — działają jako pośrednicy między zarządzanymi stakerami a profesjonalnymi/amatorskimi stakerami, a zatem pozostają ważnymi graczami w branży stakingu Ethereum. Wśród nich Lido jest zdecydowanie największym operatorem puli stakingowej na Ethereum, z około 29% całkowitego stakowanego ETH delegowanego przez niego do profesjonalnych i amatorskich stakerów. Biorąc pod uwagę wysoką penetrację i kluczową rolę pul płynnego stakingu, zrozumienie ich ryzyka jest niezbędne.
Trzy metody stakingu i ich gradienty ryzyka
Poziom ryzyka stakingu jest w dużej mierze determinowany przez metodę stakingu i zastosowaną technologię. Raport dzieli metody stakingu na trzy główne kategorie:
Bezpośredni staking: Użytkownicy lub instytucje budują własny sprzęt i oprogramowanie do stakingu, aby stakować samodzielnie. Ryzyka obejmują kary za staking i ryzyko obcięcia. Kary spowodowane długotrwałym przestojem maszyny mogą spowodować utratę części nagród za staking; zdarzenia obcięcia wywołane błędną konfiguracją oprogramowania walidatora mogą spowodować utratę części stakowanego ETH, do 1 ETH.
Delegowany staking: Użytkownicy lub instytucje delegują ETH profesjonalnym lub amatorskim stakerom, aby stakowali w ich imieniu. Oprócz ponoszenia wszystkich ryzyk bezpośredniego stakingu, ponoszą również ryzyko kontrahenta — delegat może nie wywiązać się ze swoich obowiązków związanych z usługą stakingu. Użytkownicy mogą również wybrać delegowanie do dostawców usług stakingowych "zminimalizowanych zaufaniem", których działanie jest głównie kontrolowane przez kod inteligentnego kontraktu, ale wprowadza to dodatkowe ryzyko techniczne, ponieważ kod może być zaatakowany lub zawierać luki w zabezpieczeniach.
Płynny staking: Użytkownicy delegują ETH profesjonalnym lub amatorskim stakerom, otrzymując jednocześnie płynny token reprezentujący ich stakowane ETH. Ryzyka obejmują wszystkie ryzyka bezpośredniego stakingu i delegowanego stakingu, plus dodatkowe ryzyko płynności — zmienność rynku i długie opóźnienia w wejściu lub wyjściu walidatorów mogą wywołać zdarzenia odłączenia, powodując znaczne odchylenie wartości tokenów płynnego stakingu od wartości bazowych stakowanych aktywów.
Raport podkreśla, że istnieje jeszcze jedno ważne ryzyko dla wszystkich trzech rodzajów działań związanych ze stakingiem: ryzyko regulacyjne. Im większy „dystans” między posiadaczami ETH a ich zastakowanymi aktywami, tym wyższe ryzyko regulacyjne działalności związanej ze stakingiem.
MEV: Przychody walidatorów, które mogą być poważnie niedoszacowane
Wykresy przedstawione w raporcie pokazują, że nagrody walidatorów z tytułu MEV stanowią około 20% innych rodzajów dochodów, takich jak emisja i opłaty priorytetowe. Ta definicja traktuje MEV jako dodatkową wartość uzyskiwaną przez proponentów bloków poza opłatami priorytetowymi i emisją. Jednak niektórzy twierdzą, że same transakcje o wysokich opłatach priorytetowych mogą reprezentować zyski z MEV — jeśli wysokie opłaty priorytetowe są finansowane przez udane frontrunning lub backrunning. Aby uwzględnić MEV potencjalnie zawarty w opłatach priorytetowych, inna metodologia zamiast tego porównuje wartość bloków zbudowanych za pomocą oprogramowania MEV-Boost z blokami zbudowanymi bez MEV-Boost.
Takie metodologie sugerują, że skala MEV może być znacznie większa niż 20% nagród walidatorów. Analiza badacza Fundacji Ethereum, Toniego Wahrstättera, z października 2023 r. wskazała, że w porównaniu z blokami zbudowanymi lokalnie, jeśli walidatorzy uzyskują bloki za pośrednictwem MEV-Boost, ich mediana nagrody za blok wzrasta o 400%.
Oczekuje się, że wskaźnik stakingu przekroczy 30%, debata o reformie emisji nabiera tempa
Zakładając, że popyt na staking Ethereum utrzyma swój liniowy wzrost z ostatnich dwóch lat, oczekuje się, że wskaźnik stakingu przekroczy 30% w 2024 r. Jak wspomniano wcześniej w raporcie, wyższy wskaźnik stakingu rozwadnia nagrody z emisji. Usługi płynnego stakingu w Ethereum sprawiają, że staking jest dla użytkowników bezwysiłkowy i omijają konwencjonalne ograniczenia, takie jak kolejki wejściowe — użytkownicy mogą po prostu kupić stETH bezpośrednio, aby uzyskać ekspozycję na zyski ze stakingu. Gdy duże zakupy stETH powodują nierównowagę między jego ceną rynkową a wartością bazowych zastakowanych aktywów, stETH jest przedmiotem obrotu z premią, dopóki więcej ETH nie zostanie zastakowane w Ethereum. W przeciwieństwie do kupowania stETH, bezpośredni staking w Ethereum wiąże się z opóźnieniami: tylko 8 nowych walidatorów może być dodanych na epokę (z maksymalnym efektywnym saldem 256 ETH).
Raport zauważa również, że modyfikacja polityki pieniężnej Ethereum w ramach protokołu konsensusu PoS może być bardziej kontrowersyjna niż dostosowywanie emisji sieciowej w poprzedniej erze PoW, ponieważ dotknięta baza użytkowników jest znacznie szersza. W przeszłości dotyczyło to głównie górników, podczas gdy dziś dostosowania emisji wpływają na rosnącą liczbę posiadaczy ETH, dostawców usług stakingowych, emitentów tokenów płynnego stakingu i emitentów tokenów restakingu. Ponieważ zainteresowane strony zaangażowane w utrzymanie bezpieczeństwa Ethereum stale się rozszerzają, deweloperom protokołu Ethereum będzie trudno modyfikować jego politykę pieniężną tak często jak wcześniej. Debata wokół tego problemu będzie popychać polityki związane ze stakingiem i mechanizmy nagród w kierunku stopniowego „skostnienia”. Dlatego okno możliwości modyfikacji tej części kodu zawęża się, a wraz z rozwojem i dojrzewaniem branży stakingowej zbudowanej na nim, to okno nie pozostanie otwarte na długo.
Wciąż wcześnie: od Beacon Chain do Pectra
Ekonomia stakingu zbudowana na Ethereum jest wciąż młoda i eksperymentalna. Kiedy Beacon Chain został po raz pierwszy uruchomiony w 2020 r., użytkownicy, którzy zastakowali ETH, nie mogli zagwarantować odzyskania swoich ETH ani przeniesienia środków z powrotem do głównej sieci Ethereum. Po połączeniu Beacon Chain z Ethereum w 2022 r. użytkownicy zaczęli zarabiać dodatkowe nagrody poprzez opłaty priorytetowe i MEV. Po włączeniu wypłat ze stakingu ETH w 2023 r. użytkownicy mogli wreszcie wyjść z walidatorów i zrealizować nagrody ze stakingu. Istnieje również szereg zmian w planie rozwoju Ethereum, które wpłyną na działalność stakingową i indywidualnych domowych stakerów, z których większość (takich jak zwiększenie maksymalnego efektywnego salda walidatorów w aktualizacji Pectra) nie wpływa na zachęty finansowe stakingu, ale niektóre będą.
Z tego powodu, gdy plan rozwoju Ethereum stale ewoluuje i jest wdrażany poprzez hard forki, staranna ocena ryzyk i nagród związanych ze stakingiem staje się szczególnie ważna. Ponieważ liczba zainteresowanych stron objętych ekonomią stakingu Ethereum przewyższyła liczbę z branży wydobywczej z przeszłości, deweloperom będzie coraz trudniej przeforsować zmiany, które często wpływają na dynamikę stakingu. Ale Ethereum to wciąż stosunkowo młody blockchain PoS, a w nadchodzących miesiącach i latach oczekuje się znaczącej ewolucji, wymagającej od wszystkich zaangażowanych stron starannego rozważenia zmieniającej się dynamiki stakingu.
