Die SEC hat den genehmigten On-Chain-Handel für vollständig gedeckte US-Aktientoken eröffnet, doch die 32,5-Stunden-Handelswoche an der NYSE und Nasdaq lässt automatisierte Märkte während des größten Teils jeder 168-Stunden-Woche ohne einen Live-Referenzpreis.
Zusammenfassung
- Die SEC-Erleichterung erlaubt qualifizierten tokenisierten US-Aktien den Handel über genehmigte automatisierte Market Maker.
- Der COO von RedStone sagte, Nächte, Wochenenden und Feiertage könnten die Entstehung von Preislücken ermöglichen.
- Synthetische Produkte bleiben außerhalb der Ausnahme, wodurch zwei Token-Klassen entstehen, die an dieselben Aktien gebunden sind.
- Die fünfjährige Erleichterung erfordert eine Benachrichtigung des Emittenten, gleichwertige Aktionärsrechte und koordinierte Handelsunterbrechungen.
Die vorübergehende Ausnahme der SEC erlaubt qualifizierten Handelsplätzen, Käufer und Verkäufer über genehmigte automatisierte Market-Maker-Pools für tokenisierte Aktien des National Market System zusammenzubringen.
Gemäß der Anordnung muss jeder Token die gleichen Rechte und Privilegien bieten wie eine entsprechende Klasse konventioneller Aktien. Die SEC legte außerdem Grenzen für die Anzahl der verfügbaren Symbole und das Handelsvolumen fest und verlangte öffentliche, prüfbare Smart Contracts, die auf permissionless Blockchains bereitgestellt werden.
Handelsplätze müssen die On-Chain-Aktivität einstellen, wann immer die Primärbörse die zugrunde liegende Aktie aussetzt. Normale Schließungen in der Nacht, an Wochenenden oder an Feiertagen werden anders behandelt, sodass tokenisierte Handelsplätze betrieben werden können, wenn NYSE und Nasdaq keine Live-Preise liefern.
Tokenisierte Aktien verlieren nach Börsenschluss ihre Hauptpreisreferenz
Marcin Kaźmierczak, Mitbegründer und Chief Operating Officer des Blockchain-Oracle-Anbieters RedStone, sagte gegenüber crypto.news, dass der fehlende Referenzmarkt ein ernsteres Problem darstelle als Liquiditätsfragmentierung oder Arbitrage allein.
Ein automatisierter Market Maker legt Preise auf Basis der in seinem eigenen Pool gehaltenen Vermögenswerte fest. Arbitragehändler können eine Preisdifferenz korrigieren, indem sie am billigeren Markt kaufen und am teureren verkaufen, doch Kaźmierczak sagte, dass dieser Prozess schwächer wird, wenn der wichtigste US-Aktienmarkt geschlossen ist.
„Ein AMM bepreist nur anhand seines eigenen Pools; Arbitrage hält das ehrlich, aber nur solange der Referenzmarkt geöffnet ist, und NYSE/Nasdaq handeln etwa 32,5 Stunden pro Woche von 168.“
Während der regulären US-Handelszeiten können Market Maker einen On-Chain-Token mit der zugrunde liegenden Aktie vergleichen und Lücken weghandeln. Über Nacht oder an einem Wochenende veröffentlicht die liquideste Handelsstätte der Aktie jedoch keinen aktuellen ausführbaren Preis.
Zu solchen Zeiten kann ein AMM auf Orders reagieren, die in einem viel kleineren Liquiditätspool platziert werden. Große Trades können seinen quotierten Preis bewegen, selbst wenn Anleger die zugrunde liegende Aktie nicht sofort kaufen oder verkaufen können, um die andere Seite einer Arbitragetransaktion abzuschließen.
Die Herausforderung verschwindet laut Kaźmierczak nicht mit steigender Aktivität. Höhere Ordergrößen können den Preiseinfluss jeder AMM-Transaktion erhöhen, während die Anzahl der Stunden ohne eine Live-Referenz im Primärmarkt unverändert bleibt.
„Es wird schwieriger, nicht einfacher. Der Preiseinfluss pro AMM-Handel wächst mit der Größe, und die Stunden ohne einen Live-Referenzpreis schrumpfen nicht allein dadurch, dass das Volumen steigt.“
SEC-Regeln schaffen separate Klassen tokenisierter Aktien
Neben der zeitlichen Lücke wies Kaźmierczak auf eine Spaltung zwischen qualifizierenden Eigentumstoken und synthetischen Aktienprodukten hin, die bereits über Offshore-Dienste verfügbar sind.
Die SEC-Anordnung deckt tokenisierte NMS-Aktien ab, die Inhabern Rechte und Privilegien bieten, die den traditionellen Aktien entsprechen. Kaźmierczak sagte, dass Produkte wie Robinhoods Stock Tokens und Krakens xStocks separate Strukturen verwenden und nicht unter die neue Ausnahme fallen.
Infolgedessen könnten Anleger eine konventionelle US-Aktie, einen vollständig gedeckten Eigentumstoken, der vom SEC-Rahmen erfasst wird, und ein synthetisches oder verpacktes Produkt sehen, das mit demselben Unternehmen verbunden ist. Jedes Instrument kann unter unterschiedlichen Regeln gehandelt werden und unterschiedliche Rechte tragen.
„Man bekommt also nicht nur tokenisiert versus traditionell, sondern zwei Klassen tokenisierter Produkte für dieselbe zugrunde liegende Aktie, unterschiedlich bepreist, unter unterschiedlichen Regeln“, sagte Kaźmierczak.
Ein kürzlich veröffentlichter Coinbase-Bericht über Aktien-Token zeigte, wie solche Rechte selbst dann variieren können, wenn Token durch Aktien gedeckt sind. Die Produkte von Coinbase repräsentieren wirtschaftliche Beteiligungen an Aktien, die über eine Offshore-Zweckgesellschaft und einen regulierten US-Broker gehalten werden, während qualifizierte Inhaber unter bestimmten Compliance-Regeln eine Rücknahme verlangen können.
Coinbase hat Base-native Token angeboten, die an Apple, Nvidia, Meta und Alphabet gebunden sind, und zwar für berechtigte nicht-US-Investoren. In den Prospekten heißt es, dass der rechtliche Eigentumstitel in der Regel bei einem Trust verbleibt, was bedeutet, dass Wallet-Inhaber nicht direkt im Aktionärsregister des zugrunde liegenden Unternehmens erscheinen.
Die Rücknahme hängt zudem von Identität, Standort, Sanktionen und Anti-Geldwäsche-Prüfungen ab. Laut den Produktdokumenten kann ein Onchain-Käufer, der den Prozess nicht abgeschlossen hat, einen Token übertragen, aber keine Rücknahme- oder Stimmrechte ausüben, bis er genehmigt wurde.
Einwände von Emittenten betreffen Eigentum, nicht synthetische Produkte
Bei Token, die von einem nicht verbundenen Dritten erstellt wurden, verlangt die SEC, dass ein Handelsplatz dem zugrunde liegenden Unternehmen vor Handelsbeginn schriftlich Mitteilung macht und ihm Gelegenheit zum Widerspruch gibt. Das Verfahren betrifft einen Governance-Streit, der bereits zwischen börsennotierten Unternehmen und Token-Emittenten sichtbar ist.
AMC Entertainment CEO Adam Aron legte kürzlich Widerspruch ein, nachdem er erfahren hatte, dass Robinhood ohne Zustimmung des Unternehmens einen an AMC gebundenen Token geschaffen hatte. Wie in der früheren Berichterstattung ausführlich dargelegt, emittierte Robinhood Assets (Jersey) Limited synthetische Exposure auf mehr als 190 Unternehmen, ohne den Inhabern Eigentum, Stimmrechte oder standardmäßige Aktionärsschutzrechte zu gewähren.
Kaźmierczak nannte den AMC-Streit als Beispiel dafür, warum die SEC Mitteilungs- und Widerspruchsrechte für Emittenten aufgenommen hat. Dennoch sagte er, die Wirkung der Regel bleibe begrenzt, weil synthetische Produkte außerhalb der Ausnahme nicht demselben Verfahren folgen müssen.
„Die Produkte, die diesen Streit auslösen, sind synthetisch und werden nicht einmal unter das heutige Rahmenwerk fallen“, sagte er.
Im Rahmen der Ausnahme müssen qualifizierte Handelsplätze auch Informationen über ihren Betrieb, ihren Handel und verbundene Aktivitäten offenlegen. Die SEC gewährte bestimmten Liquiditätsanbietern, die ihr eigenes Kapital in den genehmigten AMM-Pools einsetzen, eine separate bedingte Befreiung von der Händlerregistrierung.
Die Befreiung läuft fünf Jahre nach Veröffentlichung aus, während die Behörde um öffentliche Stellungnahmen zu möglichen Änderungen und nachfolgenden regulatorischen Maßnahmen gebeten hat.
Rund-um-die-Uhr-Märkte hängen von Offchain-Infrastruktur ab
Andere tokenisierte Märkte sind auf eine ähnliche Diskrepanz zwischen kontinuierlicher Blockchain-Aktivität und Finanzsystemen mit festen Betriebszeiten gestoßen.
Im September schlossen DBS und Citi an einem Samstag innerhalb von Minuten eine grenzüberschreitende tokenisierte Einzahlungszahlung von Singapur nach New York ab. Eine Analyse der Wochenendfinanzierung ergab, dass die Transaktion eine kontinuierliche Geldbewegung demonstrierte, aber nicht klärte, ob jede zugrunde liegende Verpflichtung gleichzeitig eine endgültige rechtliche Abwicklung erreichte.
Fedwire ist derzeit nicht durchgängig über Wochenenden in Betrieb, was dazu führen kann, dass Banken, die tokenisierte Zahlungen nutzen, bis zur Wiedereröffnung der Zentralbank-Abwicklungssysteme von vorfinanzierten Guthaben oder zusätzlichen Liquiditätspuffern abhängig bleiben.
Aktien-Token stehen eher vor einer damit zusammenhängenden Datenbeschränkung als vor demselben Abwicklungsproblem. Kaźmierczak sagte, die Ausrichtung aktiengebundener Instrumente erfordere zuverlässige Preisinformationen, wenn der zugrunde liegende Markt geöffnet ist, sowie Regeln für Zeiträume, in denen er geschlossen ist.
„Preisrisiko skaliert mit der Dateninfrastruktur. Zustimmungsrisiko skaliert mit Governance“, sagte er. „Keines von beiden wird allein durch diese Ausnahme gelöst, und beide verstärken sich mit wachsendem Volumen.“
Auch die Produktstrukturen werden komplexer. Kraken führte kürzlich drei xStocks-Vaults ein, die SPYx, QQQx und NVDAx akzeptieren und während der ersten Einführung geschätzte jährliche Netto-Renditen von 2 %, 2 % bzw. 1,8 % bieten.
Die Vaults verwenden eingezahlte Token als Sicherheit für Stablecoin-Kredite, bevor die Mittel über kettenübergreifende dezentrale Finanzstrategien geleitet werden. Die Offenlegungen von Kraken benennen Liquidations-, Forderungsausfall-, Smart-Contract-, Cross-Chain- und Liquiditätsrisiken, während Auszahlungen in der Regel eine dreitägige Wartezeit haben und sich bei Marktstress länger verzögern können.
