本文由BlockWeeks編譯整理
自2020年上線以來，Polymarket 國際平台已撮合 12.7 億筆訂單，覆蓋 307 萬個錢包，名義成交額高達 828 億美元。由於所有交易都在鏈上結算，每一筆倉位、入場價、持有週期與最終賠付都被完整記錄，這讓外界第一次能夠不靠抽樣、不靠問卷，而是以全量數據觀察預測市場裡用戶究竟如何行動——而記錄給出了一份相當不好看的成績單。
一份針對這一公開結算記錄的深度研究，把帳戶範圍收窄到 290 萬個「像人一樣交易」的帳戶，發現 69.2% 的散戶帳戶最終低於盈虧平衡線，整個群體合計淨虧 3.389 億美元。數據的索引與交付由預測市場及永續合約預言機網絡 Stork 完成。
報告試圖回答五個問題：贏家會落袋為安還是乘勝追擊？盈利會讓交易者更膽大、虧損會讓人更收斂嗎？盈虧如何分布？交易者是否專精於某類題材，專精是否賺錢？以及，賺錢的人和虧錢的人之間到底差在哪。
先剔除機器人：4.1%的帳戶吃掉了80.8%的訂單
要問「人」怎麼交易，就必須先把腳本帳戶趕出去。研究以「每個活躍交易日的下單筆數」作為判斷依據，但這一分布是一條連續曲線，並不存在天然的斷點，因此切分點是主觀判斷。研究最終採用每活躍日 50 筆作為門檻，剔除 125,429 個帳戶，占總數的 4.1%。
關鍵在於，這「區區」4.1% 的帳戶貢獻了全部訂單量的 80.8%，以及 41% 的名義成交額。這個過濾器要捕捉的正是「極少數帳戶完成了極大比例交易」這一事實。
需要說明的是，「散戶」在這裡是按交易頻率而非資金規模定義的：一個資金充裕、手動點擊下單的全職交易者同樣被計入散戶。報告的結論依賴於「以人類節奏交易」這一群體，而非任何經濟學意義上的「散戶」。
盈虧：多數人虧錢，輸家更容易一去不返
盈利的判定標準是：倉位在結算時的價值高於其成本，無論持有人是否已經贖回。
結果並不樂觀：69.2% 的帳戶收於盈虧平衡線之下，群體淨虧 3.389 億美元。
虧損帶來的離場效應尤為明顯。在一次虧損之後，有 15.2% 的帳戶在 30 天內沒有再開新倉；而在一次盈利之後，這一比例僅為 6.1%。也就是說，一個虧損帳戶「洗手不幹」的概率大約是盈利帳戶的 2.5 倍。
值得注意的是，這個平台上並非只有散戶。如果 Polymarket 上全是高手，就不會有人交易了。這也指向預測市場的一個內在結構：它是「真相機器」，同時也可以是大多數參與者的虧錢機器。
贏家會加注嗎？答案取決於價格
「贏了就下更大的注」似乎是直覺，但原始數據恰恰相反：盈利後的倉位中 46.6% 比前一笔更大，而虧損後這一比例為 50.2%。不過這個對比存在明顯的混淆變量。
虧損倉位的入場價通常遠低於盈利倉位——中位數 0.43 美元對 0.86 美元。由於每股在預測成立時賠付 1 美元、不成立時歸零，0.43 美元的定價意味著市場認為該事件有 43% 的概率發生，而願意在這個價位買入的人，顯然認為真實概率更高。低價格下，「以美元計加倉」本來就更容易發生。
把入場價固定後，結論就會反轉：在同一價格區間內，盈利者加倉的頻率高於虧損者，且這一效應在價格高於 0.50 時最為集中。低於 0.50 時，盈利與虧損引發的反應幾乎一致——可能因為交易者本就把這類低價合約視作搏一搏，不太在意單次輸贏。
風險偏好：無論輸贏都會收手，但贏家收得更少
這裡的「風險」定義為預期下行損失，而非投入本金。買入 t 個代幣、均價為 p 時，買方的預期損失為 t × p × (1 − p)。這意味著一個 10 萬美元、勝率 99% 的倉位並不算高風險，儘管它的金額很大。
無論輸贏，風險都會下降——交易者通常會用比剛結算倉位稍小的規模回歸。但盈利後的收縮明顯更少：盈利後的倉位有 48.4% 比前一笔風險更高，虧損後則為 44.7%。兩組的中位數變化都是零，說明大多數人只是回到自己習慣的風險水平。
研究還把交易者按自身典型倉位風險分成五等份，Q1 為最低、Q5 為最高，並在每個分組內部單獨比較輸贏，以確保每個交易者只和自己比。
專精是否賺錢？體育類最慘，科技與科學類最賺
44.1% 的交易者把超過 60% 的活動集中在單一題材上。專精的回報則高度分化。
體育類專精者盈利能力最差，原因很可能是這一群體中充斥著業餘玩家和淺嘗輒止者，而非做市商或套利者。相對地，科技與科學類專精者最賺錢——其中一部分可能是內幕知情者，另一部分則可能是真正的領域專家。換句話說，只有當交易者確實擁有信息或認知優勢時，專精才帶來回報。
另一個細節是倉位規模：盈利交易者的中位倉位為 13.96 美元，而虧損交易者為 10 美元。
平台為什麼不在意用戶是否賺錢
報告特別指出，其覆蓋的是 Polymarket 的國際平台，與美國的獨立場所（自有訂單簿）完全分開。Polymarket 近期已通過一家持 CFTC 牌照的子公司重返美國市場，並在 2026 年初首次引入吃單手續費——由於報告數據覆蓋平台全歷史，部分帳戶的全部交易發生在費用存在之前。
這也是 Polymarket 與對手 Kalshi 同時在美國站穩腳跟後的第一個完整 NFL 賽季，兩家都在大把花錢。Polymarket 以勒布朗·詹姆斯、伊萊·曼寧和德里克·基特作為「推廣合作夥伴」開啟賽季，這一營銷曾引發爭議。據 Front Office Sports 報導，Polymarket 每年向詹姆斯支付 1500 萬美元，約是他在 NBA 年薪的 4 倍；為規避 NBA 規則，他的交付內容被限制在橄欖球市場推廣。該營銷與 Squads 功能同步上線——Squads 是美國應用內的私密社群，用戶可以討論行情、跟隨他人的選擇直接下單，目的是把群聊對話搬到平台內部。社交交易功能正在成為預測平台的標配。
耐人尋味的是，這些營銷投入瞄準的，恰恰是本次數據集中戰績最差的群體。從商業角度看這完全說得通：Polymarket 大概率並不關心用戶是否盈利。至少短期而言，它的激勵在於引入更多無差別下單的吃單者，而非更精明的做市方。隨著潛在成交量越來越大，兩大平台都在花錢擴大這個「最不賺錢」的群體，未來一年交易者構成會如何變化，值得觀察。
Kalshi 爭議：鏈上數據讓外部審計成為可能
報告還提及 Kalshi 近期的一起爭議。9 月 20 日，一位化名 beniduboss 的量化交易者在 X 上指控該交易所誇大加密永續合約成交量，稱其 24 小時 ETH-PERP 成交量為約 5.386 億美元，而未平倉合約僅約 310 萬美元——這對永續市場而言極不尋常。作為參照，Hyperliquid 的 ETH-PERP 通常為約 13 億美元日成交對應約 31 億美元未平倉量。Kalshi 官方否認該指控，稱是預測市場合約計數與永續合約名義價值被混為一談；截至報告成文，尚無監管機構介入。
真正有趣的地方在於：交易所之外沒有人能真正分辨真相。Kalshi 的公開行情並不標識交易雙方是誰，因此「是否由同一實體控制了兩條腿」這個問題，無法從數據中得到答案。
而 Polymarket 不同——每筆交易對手方都是一個公開地址，任何不認同分析結論的人都可以自行核驗。隨著預測市場不斷擴張為擁有自有訂單簿的受監管場所，從外部審計一個成交量數字，將不再理所當然。
回到最根本的一點：這份報告並沒有削弱預測市場作為「真相機器」的價值。Polymarket 可以同時是大多數參與者的虧錢之地，又是非參與者手中的預測工具。噪音交易，正是為預測買單的那部分。
