Цю статтю зібрано та впорядковано BlockWeeks
Galaxy Research опублікувала детальний звіт про Ethereumстейкінг, перший із трисерійної серії, який систематично окреслює механіку стейкінгу, залучених учасників, джерела прибутковості та структуру ризиків. Наступні звіти серії окремо аналізуватимуть, як працює рестейкінг в Ethereum та Cosmos, та його основні ризики.
Панорама стейкінгу Ethereum: $111 мільярдів і 28% ставка стейкінгу
Ethereum є найбільшим у світі блокчейном з доведенням частки (PoS) за загальною вартістю застейканих активів. Станом на 15 липня 2024 року вартість Ethereum, застейканого власниками ETH, перевищила $111 мільярдів, що становить 28% від загальної пропозиції ETH. Цей застейканий актив також називають "бюджетом безпеки" Ethereum — у разі атаки подвійної витрати або інших порушень правил протоколу ці активи ризикують бути скорочені мережею.
Як винагороду за підтримку безпеки мережі стейкери можуть отримувати винагороди через емісію протоколу, пріоритетні чайові та максимально витягувану цінність (MEV). Пули ліквідного стейкінгу дозволяють користувачам стейкати ETH, не жертвуючи ліквідністю активів, і попит на стейкінг, зумовлений зручністю, перевищив очікування розробників протоколу Ethereum. Виходячи з поточної динаміки стейкінгу, розробники очікують, що ставка стейкінгу (тобто частка застейканого ETH від загальної пропозиції) лише продовжуватиме зростати в найближчі роки. Щоб стримати цю тенденцію, розробники розглядають значні коригування політики емісії протоколу.
Шість типів учасників стейкінгу, серед яких домінує Lido
У звіті користувачів Ethereum, які отримують винагороди за стейкінг, поділено на шість основних типів. Найчисельнішими є "керовані стейкери", тобто користувачі, які делегують ETH професійним операторам стейкінг-вузлів. Професійні оператори стейкінг-вузлів, хоч їх менше, ніж їхніх клієнтів, є учасниками, які керують найбільшою загальною сумою застейканого ETH.
Варто зазначити, що протоколи ліквідного стейкінгу, рестейкінгу та ліквідного рестейкінгу виключено з аналізу суб'єктів стейкінгу в цьому звіті, оскільки ці протоколи не керують безпосередньо інфраструктурою стейкінгу і не фінансують її використання. Однак вони беруть частку від винагород, зароблених професійними (або аматорськими) стейкерами, які використовують їхні платформи — вони діють як посередники між керованими стейкерами та професійними/аматорськими стейкерами, і таким чином залишаються важливими гравцями в індустрії стейкінгу Ethereum. Серед них Lido на сьогодні є найбільшим оператором стейкінг-пулу в Ethereum, приблизно 29% від загальної кількості застейканого ETH делеговано через нього професійним та аматорським стейкерам. З огляду на високу проникність і критичну роль пулів ліквідного стейкінгу, розуміння їхніх ризиків є надзвичайно важливим.
Три методи стейкінгу та їхні градієнти ризику
Рівень ризику стейкінгу значною мірою визначається методом стейкінгу та використовуваною технологією. У звіті методи стейкінгу поділено на три основні категорії:
Прямий стейкінг: користувачі або установи створюють власне апаратне та програмне забезпечення для стейкінгу, щоб стейкати самостійно. Ризики включають штрафи за стейкінг та ризик скорочення. Штрафи, спричинені тривалим простоєм машини, можуть призвести до втрати частини винагород за стейкінг; події скорочення, спричинені неправильним налаштуванням програмного забезпечення валідатора, можуть призвести до втрати частини застейканого ETH, до 1 ETH.
Делегований стейкінг: користувачі або установи делегують ETH професійним або аматорським стейкерам, щоб ті стейкали від їхнього імені. Окрім несення всіх ризиків прямого стейкінгу, вони також несуть ризик контрагента — делегат може не виконати свої зобов'язання щодо стейкінг-послуг. Користувачі також можуть обрати делегування постачальникам послуг стейкінгу з "мінімізованою довірою", робота яких переважно контролюється кодом смарт-контракту, але це вносить додатковий технічний ризик, оскільки код може бути атакований або містити вразливості.
Ліквідний стейкінг: користувачі делегують ETH професійним або аматорським стейкерам, отримуючи при цьому ліквідний токен, що представляє їхній застейканий ETH. Ризики охоплюють усі ризики прямого стейкінгу та делегованого стейкінгу, а також додатковий ризик ліквідності — ринкова волатильність і тривалі затримки входу або виходу валідаторів можуть спричинити події відв'язки від курсу, що призводить до значного відхилення вартості токенів ліквідного стейкінгу від вартості базових застейканих активів.
У звіті наголошується, що існує ще один важливий ризик для всіх трьох типів стейкінгової діяльності: регуляторний ризик. Чим більша «відстань» між власниками ETH та їхніми застейканими активами, тим вищий регуляторний ризик стейкінгової діяльності.
MEV: дохід валідатора, який може бути серйозно недооцінений
Графіки, наведені у звіті, показують, що винагороди валідаторів від MEV становлять близько 20% від інших типів доходу, таких як емісія та пріоритетні комісії. Це визначення розглядає MEV як додаткову цінність, отриману пропозерами блоків понад пріоритетні комісії та емісію. Однак деякі стверджують, що транзакції з високими пріоритетними комісіями самі по собі можуть представляти прибуток від MEV — якщо високі пріоритетні комісії фінансуються за рахунок успішного фронтрану або бекрану. Щоб врахувати MEV, потенційно включений у пріоритетні комісії, інша методологія натомість порівнює вартість блоків, побудованих за допомогою програмного забезпечення MEV-Boost, з блоками, побудованими без MEV-Boost.
Такі методології свідчать, що масштаб MEV може бути набагато більшим, ніж 20% винагород валідаторів. Аналіз дослідника Ethereum Foundation Тоні Варштеттера у жовтні 2023 року показав, що порівняно з локально побудованими блоками, якщо валідатори отримують блоки через MEV-Boost, їхня медіанна винагорода за блок зростає на 400%.
Очікується, що частка стейкінгу перевищить 30%, дебати щодо реформи емісії загострюються
Якщо припустити, що попит на стейкінг Ethereum продовжить своє лінійне зростання за останні два роки, очікується, що частка стейкінгу перевищить 30% у 2024 році. Як згадувалося раніше у звіті, вища частка стейкінгу розмиває винагороди від емісії. Сервіси ліквідного стейкінгу на Ethereum роблять стейкінг легким для користувачів і обходять звичайні обмеження, такі як черги на вхід — користувачі можуть просто купити stETH безпосередньо, щоб отримати доступ до прибутковості стейкінгу. Коли великі покупки stETH спричиняють дисбаланс між його ринковою ціною та вартістю базових застейканих активів, stETH торгується з премією, поки більше ETH не буде застейкано на Ethereum. На відміну від купівлі stETH, прямий стейкінг на Ethereum передбачає затримки: лише 8 нових валідаторів можуть бути додані за епоху (з максимальним ефективним балансом 256 ETH).
У звіті також зазначається, що зміна монетарної політики Ethereum за консенсусним протоколом PoS може бути більш суперечливою, ніж коригування емісії мережі в попередню епоху PoW, оскільки постраждала база користувачів є набагато ширшою. У минулому в основному страждали майнери, тоді як сьогодні коригування емісії впливають на зростаючу кількість власників ETH, постачальників послуг стейкінгу, емітентів токенів ліквідного стейкінгу та емітентів токенів рестейкінгу. Оскільки зацікавлені сторони, залучені до підтримки безпеки Ethereum, продовжують розширюватися, розробникам протоколу Ethereum буде важко змінювати його монетарну політику так часто, як раніше. Дебати навколо цього питання спрямовуватимуть політики та механізми винагород, пов'язані зі стейкінгом, до поступового «окостеніння». Тому вікно можливостей для зміни цієї частини коду звужується, і в міру зростання та дозрівання стейкінгової індустрії, побудованої на ньому, це вікно не залишатиметься відкритим надовго.
Ще рано: від Beacon Chain до Pectra
Економіка стейкінгу, побудована на Ethereum, все ще молода та експериментальна. Коли Beacon Chain вперше запустили у 2020 році, користувачі, які застейкали ETH, не могли гарантувати повернення своїх ETH або переказ коштів назад до головної мережі Ethereum. Після об'єднання Beacon Chain з Ethereum у 2022 році користувачі почали отримувати додаткові винагороди через пріоритетні комісії та MEV. Після того, як у 2023 році було увімкнено виведення стейкінгу ETH, користувачі нарешті могли вийти з валідаторів та отримати винагороди за стейкінг. Існує також низка змін у дорожній карті розробки Ethereum, які вплинуть на стейкінговий бізнес та індивідуальних домашніх стейкерів, більшість з яких (наприклад, збільшення максимального ефективного балансу валідаторів у оновленні Pectra) не впливають на фінансові стимули стейкінгу, але деякі вплинуть.
З цієї причини, оскільки дорожня карта розробки Ethereum продовжує розвиватися та впроваджуватися через хардфорки, ретельна оцінка ризиків і винагород стейкінгу стає особливо важливою. Оскільки кількість зацікавлених сторін, охоплених економікою стейкінгу Ethereum, перевищила кількість у гірничодобувній промисловості минулого, розробникам ставатиме все важче просувати зміни, які часто впливають на динаміку стейкінгу. Але Ethereum все ще є відносно молодим блокчейном PoS, і очікується значна еволюція в найближчі місяці та роки, що вимагає від усіх залучених сторін ретельно враховувати мінливу динаміку стейкінгу.
