O Senado parou antes de debater um projeto de lei federal sobre a estrutura do mercado de criptomoedas. Uma semana depois, o presidente da CFTC ainda apresentava planos para garantias tokenizadas e mercados 24 horas por dia. As agências podem agir sob a lei existente, mas seus registros mostram até onde cada ação realmente chega.
Resumo
- A votação de encerramento de discussão no Senado sobre o CLARITY Act, em 15 de setembro, terminou em 49 a 50, com um senador ausente.
- A interpretação cripto da SEC de 17 de março descreve cinco categorias de ativos, mas não cria nenhum novo regulador de mercado à vista.
- Uma proposta da SEC de 18 de agosto inclui isenções de oferta de US$ 5 milhões e US$ 75 milhões, sujeitas a comentários públicos.
- A isenção da SEC para negociação de ações de 17 de setembro expira em 2031 e abrange um modelo de ambiente definido.
- Uma medida da CFTC sobre mercados de criptomoedas entrou em revisão da Casa Branca em 17 de setembro, na fase de pré-regulamentação.
A Commodity Futures Trading Commission quer os mercados prontos para garantias tokenizadas e negociação 24 horas. Seu presidente, Michael Selig, disse isso em uma conferência sobre o mercado do Tesouro em 22 de setembro, uma semana depois de o Senado bloquear o debate sobre o CLARITY Act. Ele descreveu o trabalho sobre stablecoins como garantia de derivativos e disse que alguns produtos, incluindo cripto, podem se adequar à negociação contínua. A agência já havia enviado uma medida sobre o mercado de criptomoedas para revisão da Casa Branca. Os comentários de Selig foram uma declaração de direção, não a publicação dessa medida.
A ordem dos acontecimentos importa. A Securities and Exchange Commission havia proposto regras para ofertas de cripto antes da votação no Senado. Ela emitiu uma isenção limitada para negociação de ações tokenizadas dois dias depois. A CFTC apresentou uma medida separada para revisão preliminar no mesmo dia, como a crypto.news relatou quando a submissão da CFTC apareceu. Washington está escrevendo partes de um livro de regras enquanto o projeto de lei que estabeleceria sua base estatutária permanece parado.
Quanto de um mercado essas partes podem governar? Os documentos públicos dão uma resposta mais útil do que a abreviação de que os reguladores substituíram o Congresso. Uma ação interpreta a lei de valores mobiliários existente. Outra propõe isenções para captação de recursos. Uma terceira permite uma forma específica de negociar ações tokenizadas. A próxima regra da CFTC ainda não foi divulgada para inspeção pública. Nenhuma é a lei do mercado à vista de commodities digitais contemplada pelo CLARITY.
O Senado rejeitou o debate, não uma lei final sobre criptomoedas
Em 15 de setembro, o Senado votou o encerramento de discussão sobre uma moção para prosseguir com o H.R. 3633. A chamada nominal oficial registra 49 votos a favor do encerramento de discussão, 50 contra e um senador não votando. Eram necessários sessenta votos. Os senadores não votaram sobre a aprovação final nem resolveram as disposições do projeto por meio de emendas de plenário.
Alguns relatos inverteram os números, descrevendo 50 votos a favor e 49 contra. O registro do Senado diz o contrário. Qualquer uma das contagens fica abaixo de 60, mas uma matéria sobre quem pode escrever a lei deveria acertar o próprio voto do legislativo. Os 49 senadores favoráveis ficaram 11 votos abaixo do limite. Quatro republicanos votaram contra a moção, incluindo Thom Tillis, cuja mudança de procedimento deixou uma rota para buscar reconsideração. O projeto permaneceu disponível para novas negociações; seu caminho para o debate em 15 de setembro foi bloqueado.
O CLARITY visava dividir a supervisão dos ativos digitais e de seus mercados entre a SEC e a CFTC, incluindo uma estrutura de registro para intermediários de commodities digitais. O Congresso vinha considerando uma resposta mais completa a questões que as agências agora enfrentam por meio de regras, interpretações e ordens. A Câmara aprovou sua versão em julho de 2025. Seu texto posterior no Senado mudou durante as negociações, de modo que um relato de uma disposição contestada de setembro deve especificar qual versão descreve. A versão relatada pelo Senado permanece uma referência pública, mas não deve ser confundida com todos os rascunhos de negociação tardia.
A discordância foi política e substantiva. O presidente do Comitê Bancário do Senado, Tim Scott, disse após a votação que a SEC e a CFTC deveriam estabelecer regras até que o Congresso legislasse. O senador democrata Mark Warner disse que queria uma legislação sobre ativos digitais, mas não avançaria com esta versão sem restrições mais fortes a altos funcionários lucrando com políticas que afetam suas participações em criptomoedas. Organizações bancárias pressionaram separadamente por restrições mais rígidas às recompensas associadas à manutenção de stablecoins, dizendo que a concorrência por depósitos poderia afetar o crédito. Esses grupos fizeram um argumento político; nenhuma perda projetada de depósitos deve ser tratada como um resultado observado.
Sete senadores democratas que se opuseram à moção disseram no dia seguinte que permaneciam comprometidos com uma legislação bipartidária. Chamar o projeto de lei de lei seria falso. Chamá-lo de permanentemente morto iria além da votação.
A SEC pode interpretar uma transação sem licenciar seu mercado
O trabalho regulatório não começou em 15 de setembro. Em 11 de março, a SEC e a CFTC assinaram um acordo de coordenação abrangendo definições compartilhadas, exames e execução. Seis dias depois, a SEC emitiu os releases interpretativos nº 33-11412 e 34-105020, com orientação acompanhante da CFTC. Ele descreveu commodities digitais, colecionáveis, ferramentas, stablecoins e valores mobiliários digitais. Abordou staking, mineração, airdrops e wrapping, bem como quando um ativo cripto que não é valor mobiliário pode ser vendido como parte de um contrato de investimento. A interpretação das agências de março foi um exercício de sua autoridade existente.
A distinção entre um ativo e uma transação é central. Um token não precisa ser ele mesmo um valor mobiliário para que a oferta de um promotor envolva um contrato de investimento. A descrição de um ativo pela SEC não remove as leis de valores mobiliários de toda transação nesse ativo. Nem chamar um ativo de commodity digital entrega à CFTC a supervisão total de toda exchange à vista que o liste. Uma análise anterior da crypto.news sobre a classificação da SEC para o XRP aborda a questão separada de quanto tempo uma interpretação de agência pode durar.
Considere uma plataforma que lista uma commodity digital para compra comum e outra plataforma que oferece posições alavancadas no mesmo ativo. O rótulo do ativo pode ser o mesmo. A atividade e a jurisdição aplicável são diferentes. A CFTC regula derivativos e certas transações de commodities de varejo alavancadas sob a lei existente. Para commodities digitais à vista comuns, ela descreveu seu papel federal principalmente como execução contra fraude e manipulação, sem supervisão geral do dia a dia das exchanges à vista. Seu próprio relato da distinção é excepcionalmente claro.
Essa é a lacuna que o CLARITY foi projetado para abordar. A SEC e a CFTC podem coordenar suas interpretações. Elas não podem criar um mandato federal irrestrito para o mercado à vista apenas concordando sobre quais tokens contam como commodities. Uma agência pode regular condutas dentro do perímetro que o Congresso lhe deu. Ela não pode se atribuir por votação o restante do perímetro.
A interpretação ainda tem valor prático. Um emissor que decide se uma venda de tokens proposta precisa de registro de valores mobiliários agora tem uma visão publicada pela SEC. Uma plataforma de derivativos sabe que a CFTC afirma que administrará a Commodity Exchange Act de forma consistente com essa visão. O tratamento pode moldar decisões de negócios imediatamente. Ainda é diferente de um novo estatuto que rege intermediários em todo o mercado à vista. Um tribunal ou uma comissão posterior pode testar ou revisitar a leitura de uma agência sobre a lei existente.
Quatro registros mostram por que o 'novo livro de regras' ainda é desigual
Os documentos primários podem ser classificados por duas perguntas: a ação entrou em vigor e ela rege a negociação comum de criptomoedas à vista? A resposta muda em cada linha.
| Registro em 23 de setembro | Estágio legal | Atividade de mercado que aborda | O que não faz |
| Interpretação SEC-CFTC, 17 de março | Interpretação emitida | Tratamento de valores mobiliários de criptoativos e transações especificados | Criar um novo regime de exchange de commodities digitais à vista |
| Regulamento de Criptoativos da SEC, 18 de agosto | Regra proposta, comentários até 20 de outubro | Certas ofertas envolvendo contratos de investimento em criptoativos | Dar a todos os vendedores de tokens uma isenção ativa hoje |
| Ordem de ações tokenizadas da SEC, 17 de setembro | Isenção condicional efetiva até 17 de setembro de 2031 | Um modelo definido para negociar ações listadas tokenizadas | Licenciar exchanges comuns de criptomoedas à vista |
| Petição de mercados de criptomoedas da CFTC, 17 de setembro | Submissão pré-regra em revisão executiva | Detalhes não foram tornados públicos | Colocar uma regra final de mercado de criptomoedas em vigor |
Uma dessas medidas é uma isenção efetiva. Uma permanece uma proposta. Outra é uma interpretação pública, e a quarta é um título de petição e status de revisão. Descrever todas as quatro como 'regras agora em vigor' transformaria um processo em um resultado. Mais revelador, a isenção efetiva diz respeito a ações, que permanecem valores mobiliários, enquanto a maior mudança jurisdicional proposta no CLARITY dizia respeito a mercados de commodities digitais. A permissão de negociação nova mais visível está em um lado diferente da divisão SEC-CFTC.
O registro de revisão da CFTC nomeia 'Regulation Crypto Asset Transactions and Regulation Crypto Asset Markets', identifica a agência e rotula seu estágio como 'Prerule'. Ele dá uma data de recebimento de 17 de setembro. Não divulga disposições preliminares nem mostra um voto da comissão sobre uma regra proposta ou final. Essa pequena entrada prova que uma medida entrou em revisão. Não prova quais poderes legais o texto eventual reivindicará.
Selig ofereceu uma possível rota em agosto. Ele disse que a equipe estava examinando se registrantes existentes e exchanges de criptomoedas não registradas poderiam ser designados como um tipo de mercado de contrato designado da CFTC, com negociação de criptomoedas alavancada ou com margem sob regras adaptadas. Seus comentários também descreveram o trabalho com desenvolvedores de software onchain. Eles são evidência de sua abordagem pretendida, não um substituto para o texto não divulgado da CFTC. Se a proposta eventual da agência se encaixa em sua autoridade existente depende de suas disposições reais.
A rota mais estreita ainda pode mudar muito para empresas que querem oferecer negociação de criptomoedas com margem nos Estados Unidos. Ela não cobriria automaticamente todos os aplicativos onde um cliente compra e saca um token sem alavancagem. Esse cliente, plataforma e transação ausentes estão no centro da questão congressional.
A rota de US$ 75 milhões da SEC é uma proposta com um problema de expiração
A proposta de 18 de agosto da SEC daria a projetos elegíveis duas maneiras adaptadas de oferecer contratos de investimento envolvendo criptoativos sem registrar a oferta. Uma permitiria até US$ 5 milhões em um período de quatro anos. Outra permitiria até US$ 75 milhões em cada período de 12 meses, com demonstrações financeiras e relatórios contínuos juntamente com divulgações exigidas. Ela propõe um porto seguro condicional sobre quando o contrato de investimento relacionado não se aplica mais. A proposta publicada estabelece um prazo de comentários de 20 de outubro. Uma conta da crypto.news sobre a proposta de oferta examina essas rotas em mais detalhes.
A proposta não diz que todo token se torna isento da lei de valores mobiliários após quatro anos. Sua aplicação depende dos fatos dos compromissos de um emissor e do cumprimento de suas condições. Ela não licencia uma exchange a ignorar leis que regem a atividade de valores mobiliários. As disposições antifraude permanecem relevantes. E nenhuma das rotas de captação de recursos propostas pode ser usada apenas porque a SEC as anunciou; uma regra final teria que seguir o processo de comentários.
A escolha de política é significativa. Os projetos frequentemente arrecadam dinheiro enquanto uma equipe ainda promete construir a rede da qual o valor de um token pode depender. A SEC está tentando especificar como essa fase de arrecadação de fundos pode ser conduzida e, sob condições declaradas, como o contrato de investimento associado poderia terminar. A proposta responde a uma pergunta sobre captação de recursos. Ela não fornece um sistema federal de registro para todo o mercado à vista de commodities digitais.
Essa distinção tem uma consequência institucional. Uma empresa pode planejar uma oferta de token com base em uma proposta publicada apenas provisoriamente. Ela pode planejar com base em uma regra em vigor com mais confiança, embora ainda considerando mudanças futuras e revisão judicial. Uma lei nacional que fixasse os mandatos das agências exigiria que outra instituição a alterasse. Defensores do setor querem que o trabalho da agência avance precisamente porque esperar por essa instituição não produziu um projeto de lei. O processo escalonado cria regras mais cedo em alguns cantos e deixa outros em aberto.
Uma isenção de cinco anos para ações tem um endereço mais restrito
A ordem da SEC de 17 de setembro, release nº 34-106402, é a ação pós-votação mais concreta. Ela isenta temporariamente os Tokenized Securities Venues qualificados da definição de ‘exchange’ da Exchange Act para um modelo específico de negociação permissionada de formador de mercado automatizado em ações tokenizadas do National Market System. Ela concede alívio condicional separado a certos provedores de liquidez da definição de ‘dealer’. A ordem de 60 páginas afirma que as isenções vigoram até 17 de setembro de 2031, a menos que a comissão as altere sob sua autoridade.
Os acionistas devem ter os mesmos direitos e privilégios que os detentores de uma ação tradicional equivalente. O local enfrenta limites de símbolos e volume de negociação, deve interromper a negociação quando a ação subjacente for suspensa e deve permitir que um emissor se oponha quando um terceiro não afiliado tokenizar suas ações. Os contratos inteligentes usados para o modelo de negociação devem ser públicos e auditáveis em um ledger público e sem permissão, enquanto o acesso ao local é restrito a participantes aprovados. A ordem não isenta fraude ou manipulação.
Essas condições ilustram tanto o potencial quanto o limite da ação da agência. Uma isenção da SEC pode abrir uma rota definida para negociar valores mobiliários sem esperar que o Congresso reescreva cada regra de exchange. Ela não torna toda negociação descentralizada legal nem designa a CFTC como supervisora de todo ativo cripto. O presidente da SEC, Paul Atkins, chamou a medida de ponte e disse que uma regulamentação duradoura precisaria seguir. Um relatório da crypto.news sobre a isenção de ações tokenizadas analisa os possíveis usuários comerciais. Uma ponte é útil. Não é o destino.
A ordem também merece escrutínio por seus próprios méritos. Seus limites de volume destinam-se a limitar perturbações se os preços em um pool automatizado divergirem das ações negociadas em mercados convencionais. As condições de divulgação e registros dão à SEC uma maneira de ver como o modelo opera. Se os locais reais satisfazem as condições, atraem atividade e preservam os direitos dos acionistas é uma questão observável, não uma suposição a ser preenchida pelo anúncio da agência.
Os apoiadores da ação da agência têm um forte argumento prático
O apelo de Scott para que os reguladores agissem não exigia a afirmação de que a legislação era desnecessária. O próprio Selig disse em agosto que um estatuto era a maneira mais forte de corrigir a linha jurisdicional SEC-CFTC e estabelecer princípios para os mercados à vista de cripto. Ele, no entanto, instruiu a equipe da CFTC a examinar regras sob a autoridade atual. Essas posições podem coexistir: uma empresa precisa saber quais regras se aplicam a um produto proposto agora, mesmo quando o Congresso possa mais tarde mudar a lei aplicável.
Atkins apresentou um argumento relacionado para usar uma isenção temporária da SEC enquanto a comissão estuda a negociação de ações tokenizadas. A ordem de 17 de setembro impõe triagem de participantes, limites de negociação, divulgação, registros, direitos do emissor e as proibições ordinárias da lei de valores mobiliários contra fraude e manipulação. É uma intervenção com condições, não um passe livre não regulamentado. Seu argumento é que um mercado observado pode informar regras permanentes melhor do que um mercado que não pode começar.
O Coin Center, uma organização de políticas de criptomoedas, apresentou um argumento diferente dentro do mesmo debate. Sua submissão de março defendeu uma regulamentação prospectiva ampla em vez de alívio individual, argumentando que isenções seletivas podem favorecer requerentes com recursos para buscá-las e deixar projetos descentralizados de fora. Essa crítica não mostra que a ordem da SEC é imprópria. Ela identifica uma questão que a ordem não pode resolver: se outros modelos viáveis recebem um caminho equivalente.
A oposição de Warner ao projeto de lei do Senado é outra restrição a uma narrativa simples de 'o Congresso falhou, as agências resolveram'. Ele disse que a disputa sobre requisitos éticos envolvendo funcionários eleitos impediu seu apoio, apesar do progresso em questões de segurança nacional. Regras de reguladores financeiros sobre locais de negociação não resolvem a questão ética dos funcionários eleitos que ajudou a impedir a votação. As preocupações dos grupos bancários sobre recompensas vinculadas a saldos de stablecoin também envolvem uma disputa separada sobre a fronteira entre pagamentos e competição de depósitos. A legislação ausente está ausente por razões que a regulamentação de criptomoedas das agências não pode apagar.
O teste decisivo é uma negociação à vista comum
Considere um cliente que deposita dólares em uma exchange, compra uma commodity digital sem alavancagem e a retira para uma carteira. A interpretação de março ajuda a descrever o ativo e o tratamento legal de uma venda específica. A proposta de oferta da SEC pode ser relevante para uma transação anterior de captação de recursos envolvendo esse ativo. A ordem de ações tokenizadas é irrelevante para essa negociação. A medida não publicada da CFTC ainda não pode ser aplicada a ela, e o exemplo público de Selig centra-se em negociação alavancada ou com margem.
O que supervisiona federalmente as operações rotineiras dessa exchange à vista comum? Poderes antifraude existentes, regimes estaduais aplicáveis e outras obrigações federais não equivalem ao quadro dedicado de registro e supervisão de mercado à vista da CFTC que a CLARITY buscava criar. Esta é a parte do livro de regras que as agências não podem simplesmente anunciar que existe. A diferença é mais do que durabilidade: é o escopo da autoridade legal disponível em primeiro lugar.
Esse exemplo do cliente também é uma forma de julgar a alegação do recurso. Se o Congresso aprovar uma lei atribuindo ampla supervisão de commodities digitais à vista, a lacuna diminui por estatuto. Uma análise da crypto.news sobre o Bitcoin após a votação no Senado aborda a classificação atual do ativo. Se a CFTC publicar uma medida que identifique uma base legal existente cobrindo mais da transação à vista comum do que as observações de agosto de Selig sugeriram, seus termos precisos precisarão ser examinados. A listagem de revisão de 17 de setembro por si só não responde a nenhum dos pontos.
Os limites correm em ambas as direções. O fracasso da CLARITY não revogou a lei de valores mobiliários ou de commodities, não desfez a interpretação de março da SEC, nem impediu as agências de propor e emitir medidas dentro de sua autoridade. A isenção de ações da SEC é real. Assim como seus limites. A CFTC ainda pode publicar uma proposta consequente. Até que o faça, um título protocolado não deve ser solicitado a carregar o peso de uma regra concluída.
O que observar
A proposta da CFTC: Fique atento à publicação do texto vinculado ao RIN 3038-AF80 após revisão executiva. Seu tratamento da negociação à vista sem alavancagem é o teste mais direto de seu alcance.
O prazo de comentários da SEC: Comentários sobre a Regulamentação de Criptoativos devem ser enviados até 20 de outubro de 2026, sob a proposta publicada. Qualquer texto final subsequente pode alterar as rotas de US$ 5 milhões e US$ 75 milhões.
Os locais de ações tokenizadas: Avisos públicos de locais, volume de negociação e objeções de emissores mostrarão se a isenção de cinco anos da SEC se torna um mercado usado ou permanece uma permissão disponível.
A próxima moção do Senado: Um esforço renovado para avançar ao H.R. 3633, texto de projeto revisado ou um novo acordo bipartidário mudaria o panorama legislativo. A votação de cloture de 15 de setembro não decidiu a aprovação final.
A questão da exchange à vista: Quaisquer requisitos propostos de registro da CFTC devem ser lidos pelos produtos e transações que cobrem, não apenas pelo número de exchanges que podem se candidatar.
Perguntas frequentes
O CLARITY Act fracassou no Senado?
O Senado rejeitou uma moção para encerrar o debate sobre se deveria prosseguir para o H.R. 3633 em 15 de setembro de 2026. Os senadores não realizaram uma votação final de aprovação. A legislação permanece sem solução.
Qual foi a contagem real de votos do CLARITY Act?
O registro oficial de chamada nominal do Senado registra 49 votos favoráveis, 50 contrários e um senador que não votou. A moção precisava de 60 votos para avançar.
A SEC e a CFTC substituíram o CLARITY Act?
As isenções de criptomoedas de US$ 5 milhões e US$ 75 milhões da SEC estão disponíveis agora?
Elas foram propostas em 18 de agosto de 2026. A proposta publicada pede comentários até 20 de outubro; as novas isenções precisariam de uma regra final antes de entrarem em vigor.
O que a SEC permitiu para ações tokenizadas?
Sua ordem de 17 de setembro permite temporariamente que plataformas qualificadas negociem ações listadas tokenizadas por meio de um modelo permissionado definido, sob condições. A isenção vai até 17 de setembro de 2031, salvo modificação.
A CFTC publicou suas novas regras para o mercado de criptomoedas?
O registro público de 17 de setembro identifica uma medida da CFTC na fase de pré-regra da revisão da Casa Branca. Isso não torna uma regra final nem divulga o texto operativo da medida.
A CFTC regula todas as exchanges de Bitcoin à vista?
A CFTC tem autoridade sobre fraude e manipulação em commodities digitais à vista, mas seu mandato regulatório geral concentra-se em derivativos e certas transações alavancadas. O marco abrangente proposto para exchanges à vista fazia parte do CLARITY.
O que acontece se o Congresso nunca aprovar o CLARITY?
A SEC e a CFTC podem continuar agindo sob seus estatutos existentes, e suas medidas ainda podem ser relevantes para produtos específicos. Se elas abrangem o mercado à vista mais amplo depende do alcance desses estatutos e do texto de regras futuras. Esta é uma análise educacional, não aconselhamento de investimento.
