Autor: RickyW, membro da equipe de investimentos da YZi Labs
Compilado por: Jiahuan, ChainCatcher
Recentemente, tenho me aprofundado no estudo de ações on-chain, e uma ideia não sai da minha cabeça.
Se eu estou otimista em relação a uma tendência de desenvolvimento, por que não posso transformar essa visão em um portfólio, comprá-lo com criptomoedas e deixar outras pessoas investirem junto?
Por exemplo, eu acredito que a IA vai aumentar significativamente a demanda por energia elétrica, então eu poderia querer investir em empresas de geração de energia, redes elétricas e fabricantes de equipamentos relacionados. O que eu quero não é apenas que um chatbot me dê cinco códigos de ações, mas sim entender em que esse portfólio investe especificamente, comprar esse conjunto de ativos e continuar ajustando e usando-o conforme minha visão muda.
Um produto assim, eu realmente gostaria de experimentar.
Mas depois fico me perguntando: será que não é possível criar um produto assim diretamente com base em uma conta de corretagem comum? Colocá-lo on-chain, o que exatamente melhora?
Antes de me empolgar com esses produtos, quero primeiro entender como eles funcionam por baixo dos panos. Quem detém as ações? O que o token representa? Como recuperar o dinheiro? E em quais etapas uma startup pode construir um negócio de verdade?
O que exatamente você está comprando?
Comprar ações já tem uma sensação bastante digital há muito tempo. Você abre o aplicativo, aperta um botão e um número muda. O que torna as ações digitais não é a blockchain.
Por trás desse botão, a corretora processa sua ordem, o local de negociação combina compradores e vendedores, o sistema de compensação e liquidação calcula os valores e títulos a receber e a pagar de cada parte e conclui a entrega, enquanto a custodiante e a registradora são responsáveis por guardar os títulos e manter os registros de propriedade. Algumas instituições acumulam várias dessas funções ao mesmo tempo.
Em um arranjo comum de conta de valores mobiliários, você é o beneficiário final das ações, enquanto o titular registrado é a instituição intermediária ou o titular nominal. Entre você e a empresa listada, já existe todo um conjunto de registros e relações jurídicas. O Investor.gov tem uma explicação simples sobre essa distinção.
"Ações on-chain" pode se referir a várias coisas diferentes:
Tokens vinculados à propriedade real de ações, ou a interesses indiretos em valores mobiliários reconhecidos legalmente.
Produtos emitidos por terceiros, lastreados em ações custodiadas em outro lugar.
Derivativos que acompanham o preço das ações, mas não conferem a propriedade das ações.
A segunda categoria é a mais confusa. Mesmo que um produto seja lastreado em ações suficientes, ele pode ser apenas um certificado emitido por outra empresa, e não uma participação acionária na empresa correspondente ao nome do token.
Por exemplo, a xStocks descreve seus produtos como certificados de rastreamento totalmente colateralizados, e não como participações acionárias diretas, e afirma explicitamente que esses produtos não conferem aos detentores o direito de voto como acionistas. Uma visão geral publicada pela equipe da Comissão de Valores Mobiliários dos Estados Unidos (SEC) também explica por que diferentes estruturas de tokenização conferem direitos diferentes aos investidores.
Portanto, vou dividir a questão em duas: por quais ativos esse token é lastreado? E, como detentor, quais direitos eu realmente posso reivindicar?
O token ter o nome da Apple escrito nele não responde a nenhuma dessas perguntas. E, se o emissor falir, o que acontece com os seus direitos?
Como uma ação se transforma em um token?
Vamos usar um produto simplificado lastreado em ações para ilustrar. Suponha que uma ação da Apple valha 100 dólares. Isso é apenas um exemplo, não é o preço atual da ação.
O emissor providencia a custódia das ações reais em uma conta de valores mobiliários ou conta de custódia designada. O emissor é responsável por estruturar o produto, a corretora auxilia na compra e venda das ações, e a instituição de custódia é responsável por guardar os ativos. A própria Apple não é necessariamente a emissora do token.
Em seguida, o emissor cria, ou seja, "cunha" os tokens de acordo com os termos do produto. Suponha que, inicialmente, um token corresponda a uma ação. Isso não significa que uma nova ação da Apple foi criada, mas sim que foi criado um token que representa direitos relacionados a um ativo existente. Dividendos, desdobramentos e o design do produto podem fazer com que essa proporção de conversão mude ao longo do tempo.
Alguns sistemas permitem que instituições autorizadas convertam entre ações e tokens. Outros sistemas permitem que clientes elegíveis subscrevam e resgatem tokens diretamente após abrir uma conta e passar por uma análise. O guia para participantes autorizados da Alpaca é um exemplo concreto.
Em seguida vem a distribuição. Corretoras ou aplicativos de investimento oferecem esses produtos a usuários elegíveis. Formadores de mercado fornecem cotações de compra e venda e assumem riscos com seu próprio estoque e capital. A corretora é o local de negociação, e os formadores de mercado são um dos participantes dela.
Você pode manter os tokens por meio da plataforma ou, se o produto permitir, guardar os tokens em sua própria carteira. Mas manter os tokens por conta própria não significa que a instituição de custódia subjacente desapareceu. A blockchain pode mostrar o saldo de tokens, mas não pode provar de forma independente que as ações correspondentes estão realmente depositadas em alguma conta de valores mobiliários.
Por fim, você tem duas formas de sair, e elas não são iguais:
Vender: outro comprador assume os seus tokens existentes.
Resgatar: seguindo o processo do emissor, os tokens saem de circulação e você recebe os ativos estipulados nos termos do produto, que podem ser dinheiro, stablecoins ou valores mobiliários.
Poder comprar um determinado token não significa que você automaticamente tem direito ao resgate direto. Valores mínimos, taxas, prazos de processamento e requisitos de elegibilidade são todos importantes.
Além disso, se um token trocar de mãos dez vezes, isso não significa que dez novas ações foram compradas no mercado. O volume de negociação e o tamanho dos ativos por trás do produto são dois números diferentes.
O que faz o preço do token se aproximar do preço da ação?
Suponha que o preço da ação seja 100 dólares e o preço do token seja 105 dólares. Instituições elegíveis talvez possam comprar a ação, gerar o token e então vender o token. Se a diferença de preço for suficiente para cobrir custos e riscos, essa operação é lucrativa. O aumento da oferta de tokens ajuda a pressionar o preço de volta. Quando o preço do token está muito baixo, comprar e resgatar também pode ter o efeito inverso.
Isso é arbitragem. O ponto crucial é se essas operações podem realmente ser executadas, e não apenas se há um preço em tempo real na tela.
Agora, suponha que seja domingo. O token continua sendo negociado, mas o mercado de ações subjacente está fechado. Quão facilmente os formadores de mercado conseguem hedgear o risco? Há alguém que possa processar resgates? A que preço resgatar?
Portanto, eu não equipararia "negociação 24 horas por dia" a poder negociar a qualquer momento a um preço razoável. O spread de compra e venda pode aumentar, e o preço do token pode se desviar do preço da ação. Sobre isso, a explicação da xStocks sobre o mercado primário e o mercado secundário vale a pena ler.（）
Neste setor, quem é responsável pelo quê?
A divisão mais simples que encontrei até agora é:
Ações → Corretagem e custódia → Estrutura jurídica e emissão de tokens → Negociação e distribuição → Carteiras de investimento, empréstimos e outras aplicações.
A montante, ficam os ativos e os direitos correspondentes. A meio, esses direitos são transformados em produtos que as pessoas podem acessar e negociar. A jusante, cria-se aplicações que as pessoas queiram usar.
Além disso, há o trabalho que sustenta o funcionamento de todo o sistema:
- Blockchains e contratos inteligentes registram saldos e executam regras predefinidas.
- Stablecoins e canais de pagamento são responsáveis pela circulação de recursos, ao mesmo tempo que trazem seus próprios riscos de emissor e de resgate.
- Carteiras e sistemas de segurança gerenciam chaves, autorizações e permissões.
- Dados de mercado e oráculos transmitem preços e informações externas para as aplicações. Oráculos de preço não equivalem a prova de reservas.
- Sistemas de conformidade determinam, com base nas regras aplicáveis, quem pode comprar, deter, transferir e resgatar.
- Serviços de ciclo de vida cuidam de eventos como dividendos, desdobramentos e incorporações. A reconciliação serve para verificar se os saldos de tokens, os registros de custódia e as contas de clientes estão consistentes.
Uma transferência já ter sido finalizada on-chain não significa que todas as etapas subjacentes envolvendo valores mobiliários ou bancos também tenham sido liquidadas no mesmo momento. Por trás disso, ainda há instituições, processos de negócio e obrigações legais.
E cada participante precisa de um modelo de negócio. Corretoras e custodiantes cobram taxas de serviço; emissores podem cobrar taxas de produto, ou taxas de subscrição e resgate; exchanges cobram taxas de negociação; formadores de mercado ganham o spread de compra e venda enquanto gerenciam risco; empresas de infraestrutura vendem software; e as aplicações precisam gerar receita por meio de usuários ou canais de distribuição.
Como investidor, o que me interessa é: quem está resolvendo problemas e, por isso, sendo remunerado? Um grande volume de negociações passando por uma rede não significa automaticamente que ela obterá muita receita; uma empresa ir bem não significa automaticamente que os detentores de seus tokens poderão compartilhar os lucros.
Por que é necessário colocar tudo isso on-chain?
Corretoras tradicionais já oferecem negociação de frações de ações, carteiras de investimento e empréstimos com garantia de valores mobiliários. Isso não é invenção do setor cripto.
O que realmente me interessa é: o que acontece quando as pessoas podem investir em ações pela mesma infraestrutura, ao mesmo tempo que detêm stablecoins, negociam, emprestam e constroem produtos financeiros?
Na minha opinião, há cinco razões que merecem atenção nisso.
1. Investir com stablecoins torna os ativos mais acessíveis.
Não são todas as pessoas no mundo que conseguem abrir facilmente uma conta de valores mobiliários funcional. Para quem já detém stablecoins, primeiro trocá-las por moeda fiduciária em uma conta bancária e depois transferir recursos para outra conta adiciona mais uma camada de complicação.
Ações tokenizadas podem oferecer aos investidores elegíveis um caminho mais direto, levando-os de deter stablecoins a investir em ações. Isso torna os produtos de investimento mais fáceis de vender em diferentes mercados, especialmente para quem já usa criptomoedas. Não elimina regulamentações locais nem exigências de verificação de abertura de conta; produtos específicos ainda têm restrições geográficas, mas pode de fato simplificar significativamente o processo de entrada de recursos e de distribuição de produtos.
2. Os desenvolvedores podem criar mais produtos sem precisar construir tudo do zero.
Suponha que você queira montar um portfólio com base na tese de que “a IA vai impulsionar a demanda por energia”. Você não precisa apenas de uma lista de empresas, mas também de poder comprar ativos, mantê-los, ajustar a alocação e acessar serviços de financiamento quando necessário.
Com tokens e protocolos compatíveis entre si, os desenvolvedores podem reutilizar carteiras, locais de negociação, infraestrutura de empréstimos e contratos inteligentes existentes. Isso abre espaço para índices, derivativos, portfólios automatizados e produtos que ainda nem imaginamos.
A vantagem é que o custo inicial para experimentar novos produtos é menor. Uma equipe pequena pode concentrar esforços na parte da experiência em que realmente se diferencia.
3. Os investidores podem transferir posições, e não apenas recursos.
Se eu descobrisse um aplicativo melhor, preferiria transferir diretamente minhas posições existentes, em vez de primeiro vender, sacar o dinheiro e comprar de novo em outro lugar.
As corretoras tradicionais já permitem transferir posições diretamente, sem vender os ativos. A oportunidade on-chain está em tornar as posições mais fáceis de transferir e usar entre carteiras, aplicativos e protocolos compatíveis.
Tokens de ações transferíveis têm a chance de viabilizar isso entre carteiras e plataformas compatíveis. Por exemplo, o design do xStocks permite o uso em diferentes carteiras, exchanges e protocolos DeFi.
A compatibilidade continua importante. Mas poder levar seus ativos com você muda a relação entre o investidor e o aplicativo. O aplicativo precisa continuar entregando valor para manter seus negócios.
4. As posições não precisam ficar apenas paradas na conta.
Tokens de ações elegíveis podem ser usados como garantia de empréstimos ou margem. Isso já está acontecendo: a Kamino permite que os usuários usem alguns produtos xStocks como garantia para tomar empréstimos em USDC.
Quando os produtos e plataformas relevantes oferecem suporte, os detentores também podem emprestar tokens e receber juros pagos pelos tomadores; também podem fornecer liquidez a formadores de mercado automatizados e ganhar taxas de negociação. Essas taxas vêm de atividade real de negociação, como demonstra o mecanismo de taxas da Uniswap.
Essas são opções adicionais, não rendimentos sem custo. Tomar empréstimos traz risco de liquidação, e emprestar ativos ou fornecer liquidez também introduz riscos além de simplesmente manter o ativo.
5. A negociação e a liquidação podem funcionar continuamente como a internet.
As notícias não param quando a bolsa fecha. Mercados de tokens que oferecem suporte a horários estendidos de negociação podem continuar funcionando à noite e nos fins de semana, permitindo que os investidores reajam às notícias sem esperar pela próxima abertura.
Na liquidação, há um benefício separado: tokens de ações e stablecoins podem ser trocados na mesma transação atômica on-chain, ou seja, a entrega de ambos os lados acontece ao mesmo tempo ou não acontece. Isso reduz o risco de uma parte entregar o ativo e não receber o ativo da outra parte.
A diferença aqui é importante: a negociação de tokens 24 horas por dia não garante que os investidores possam acessar o mercado acionário subjacente 24 horas por dia, nem que a subscrição e o resgate de tokens no mercado primário estejam sempre abertos. O mercado estar continuamente aberto também não significa que o spread de compra e venda será necessariamente pequeno.
Em conjunto, esses são os motivos pelos quais sou otimista em relação a essa direção. Mais pessoas podem acessar esses ativos, os desenvolvedores podem criar produtos em torno deles e os investidores podem fazer com que suas posições tenham mais utilidade.
Voltando à ideia de portfólio do início, isso significa que o caminho entre “eu acredito que o mundo vai se mover nessa direção” e ter um portfólio que pode ser comprado, transferido e usado pode ser mais curto.
Em vez de apenas colocar um ticker de ação em uma carteira cripto, essa oportunidade é muito mais interessante.
Onde estão as oportunidades para startups?
Há três áreas que merecem atenção especial: transformar ideias de investimento em produtos investíveis, permitir que as operações de negócio sejam escaláveis e oferecer suporte de financiamento verdadeiramente útil.
1. Transformar ideias de investimento em carteiras que as pessoas realmente possam comprar.
Julgamentos como “a IA vai impulsionar a demanda por energia” ainda deixam muito trabalho para o usuário: escolher ativos, entender riscos, executar negociações e atualizar continuamente a carteira. As startups podem integrar essas etapas e, quando as regras permitirem, deixar que outras pessoas sigam essa estratégia de investimento.
A oportunidade está em proporcionar uma experiência de uso completa para um grupo específico. Uma lista de códigos de ações gerada por IA é fácil de copiar, mas canais de distribuição, um histórico de desempenho confiável e um produto no qual o usuário esteja disposto a continuar investindo dinheiro são muito mais difíceis. Ir para a blockchain precisa realmente melhorar a forma de manter e transferir a carteira, ou permitir que ela seja usada em outros cenários.
2. Fazer o negócio de ações tokenizadas operar em escala entre diferentes provedores de serviços.
Mesmo quando uma negociação falha, um resgate é atrasado, ou uma ação paga dividendos ou sofre desdobramento, os registros entre emissores, corretoras, custodiantes e aplicativos também precisam permanecer consistentes. As startups podem oferecer software para verificar esses registros, coordenar atualizações de informações e ajudar as equipes de operações a lidar com situações excepcionais.
Um ponto de entrada pragmático é encontrar um processo de negócio caro e com clientes pagantes claros. Atender vários provedores de serviços pode fazer com que o uso de um produto independente ultrapasse o sistema interno de um único emissor. Integrações de sistemas confiáveis e experiência no tratamento de situações complexas podem aumentar o custo de troca de provedor para o cliente; mas, se cada cliente exigir trabalho de personalização sem fim, não será possível construir uma empresa de software escalável.
3. Permitir que tokens de ações elegíveis sejam usados como garantia.
Só quando o credor consegue avaliar o token de ação, entender os direitos legais correspondentes e recuperar recursos por meio da execução da garantia quando o mutuário não consegue pagar, é que ele pode ser considerado uma garantia útil. O fechamento do mercado, as restrições de resgate e as diferenças entre emissores tornam isso muito mais complexo do que simplesmente conectar-se a uma fonte de dados de preços de ações.
As startups podem desenvolver ferramentas de avaliação de garantias, gestão de riscos e liquidação para plataformas de empréstimo, sem precisar se tornar elas mesmas credoras. O valor está em ajudar a plataforma a decidir quais garantias aceitar, quanto capital pode ser emprestado e como sair quando o mercado estiver sob pressão. Isso depende de dados confiáveis e liquidez realmente disponível; apenas contratos inteligentes não bastam.
São três negócios diferentes: produtos de investimento voltados ao usuário, software operacional voltado a instituições financeiras e infraestrutura a serviço do crédito. Cada um exige clientes claros e também uma razão de existir que vá além de “colocar o token na blockchain”.
