Escrito por: Xu Chao, Wall Street CN
Enquanto os rendimentos dos títulos de longo prazo dos EUA permanecem em níveis elevados, o cofundador da Oaktree Capital, Howard Marks, emitiu um alerta: o descontrole fiscal dos EUA é a causa fundamental da alta das taxas de juros, e qualquer intervenção de mercado que contorne esse problema não passa de um paliativo que trata os sintomas, mas não a causa raiz.
Nesta terça-feira, Marks publicou um novo memorando no site oficial da Oaktree Capital, apontando diretamente os riscos profundos da política fiscal dos EUA. Ele criticou a medida do Departamento do Tesouro de ampliar a escala de recompra de títulos de longo prazo, argumentando que tais ações só podem pressionar os rendimentos no curto prazo, mas não conseguem resolver os fatores fundamentais que impulsionam a alta das taxas de juros. "Comprar títulos à força para pressionar as taxas de juros é como um médico aplicar uma bolsa de gelo em um paciente com febre", escreveu Marks. "A bolsa de gelo pode até baixar a temperatura temporariamente, mas antes que a causa raiz seja tratada, é improvável que o paciente se recupere de verdade."
Na visão de Marks, as verdadeiras "causas" incluem a pressão inflacionária persistente, a dívida governamental em expansão contínua e a demanda colossal de capital representada pela infraestrutura de inteligência artificial. Ele enfatizou que o déficit fiscal atual dos EUA representa cerca de 6% do PIB, "um nível extremamente anormal para uma economia que está desfrutando de um período de prosperidade e com taxa de desemprego de apenas 4%". Vale destacar que ele também apontou que, na situação atual, vender ações americanas e ativos em dólar não é a solução, pois migrar para ativos não americanos também enfrenta riscos que não podem ser ignorados.
"Operação Twist" do Tesouro não convenceu o mercado
O Departamento do Tesouro dos EUA anunciou anteriormente que ampliaria a escala de recompra de títulos de longo prazo para pelo menos 4 bilhões de dólares por operação, e o secretário do Tesouro, Bessent, subsequentemente sinalizou "a qualquer custo". Após o anúncio, os rendimentos de longo prazo caíram no mesmo dia, mas reverteram no dia seguinte.
Marks comparou esse tipo de intervenção no mercado a tentar sustentar uma bola no oceano com um jato de água: quando o jato está ativo, a bola pode pairar na superfície, mas assim que a bomba para, a bola cai.
Ele citou o comentário do investidor Druckenmiller publicado no The Wall Street Journal como corroboracão — "cada ponto-base de supressão artificial de rendimento é um subsídio ao adiamento... o governo defender preços contra os fundamentos sempre foi o perdedor, a única variável é quanto dinheiro gastaram antes de admitir a derrota."
Déficit, inflação e demanda de capital de IA: três pressões elevam as taxas de juros de longo prazo
No memorando, Marks sistematizou as raízes estruturais da alta das taxas de juros de longo prazo.
Primeiro, o problema do déficit fiscal. Ele apontou que a atual taxa de déficit de cerca de 6% do PIB é um nível raramente visto em períodos de expansão econômica. Este ano, as despesas líquidas com juros devem ultrapassar 1 trilhão de dólares, superando o orçamento de defesa, e, com a expansão contínua da dívida, esse número acelerará. Ele criticou o governo atual por ainda tomar empréstimos em larga escala durante um período de prosperidade, contrariando completamente a lógica original keynesiana de "déficit na recessão, pagamento da dívida na recuperação".
Segundo, a persistência da inflação. Marks mencionou no memorando que a taxa de inflação PCE está acima da meta de longo prazo de 2% do Federal Reserve, forçando o Fed a manter uma postura relativamente restritiva; o déficit em larga escala também tem efeito inflacionário, pois a liquidez injetada pelo governo por meio de gastos excede o montante recuperado por impostos, elevando ainda mais a demanda agregada.
Terceiro, a onda de demanda de capital impulsionada pela IA. Marks citou previsões da McKinsey, afirmando que até 2030 mais de 5 trilhões de dólares serão investidos globalmente na construção de data centers diretamente relacionados à IA. Essas demandas de capital se somam à oferta líquida anual de novos títulos do Tesouro de cerca de 2 trilhões de dólares, elevando conjuntamente o custo do capital. "O aumento da demanda leva ao aumento dos preços, essa é a lei mais simples da economia", escreveu ele. "O crescimento da demanda de capital exerce pressão altista sobre as taxas de juros, o que é perfeitamente compreensível."
A verdadeira saída: disciplina fiscal, não manipulação de mercado
Marks deixou claro que pressionar as taxas de juros para baixo não deveria ser um objetivo de política por si só; resolver os fatores fundamentais que impulsionam a alta das taxas é o que importa. Ele listou o que considera a única solução viável de longo prazo: aumentar a consciência de responsabilidade fiscal, elevar a proporção da receita em relação ao PIB por meio do aumento das alíquotas de imposto de renda (especialmente para grupos de alta renda) e da redução de incentivos fiscais, e controlar o crescimento dos gastos abaixo do crescimento do PIB.
Ele também observou que aumentar a taxa de crescimento do PIB também ajuda a melhorar a situação do déficit, sendo indispensável a ampla aplicação da IA como ferramenta de produtividade e a cooperação de políticas pró-negócios — mas com a condição de que a nova receita tributária não possa continuar sendo desperdiçada.
Marks concluiu com a declaração de Buffett na reunião anual da Berkshire Hathaway de 2025: "O que me preocupa é a política fiscal dos EUA... o déficit fiscal que estamos operando atualmente é insustentável em uma dimensão de longo prazo."
A diversificação tem valor, mas não exagere
Sobre a questão de alocação de ativos que mais preocupa os investidores, a posição de Marks é relativamente contida.
Ele admitiu que essa é essencialmente uma questão política, mas representa um desafio real para os investidores. Vender ações americanas não resolve o problema — se os fundos forem transferidos para depósitos bancários, fundos do mercado monetário ou títulos também denominados em dólar, o risco não é eliminado; para evitar o risco de desvalorização do dólar, seria necessário migrar para ativos denominados em outras moedas, ativos não financeiros (como ouro ou imóveis no exterior) ou ações de empresas não americanas.
No entanto, Marks alerta que esse caminho não é fácil. Muitas empresas de outros países desenvolvidos têm perspectivas de crescimento inferiores às das principais empresas americanas e estão sujeitas a mais restrições regulatórias; os mercados emergentes, embora tenham potencial de crescimento, apresentam maior incerteza de realização. Ele acredita que as vantagens abrangentes dos EUA em termos de sistema de livre mercado, vitalidade inovadora, ambiente de Estado de direito, ensino superior e profundidade do mercado de capitais ainda se destacam, "nenhum outro país possui essas características no mesmo grau".
Marks não se opõe completamente à diversificação moderada de ativos em dólar, mas enfatiza que o timing de uma transferência em larga escala é extremamente difícil de julgar, "ninguém sabe quando o problema realmente explodirá, e antes disso, essa operação provavelmente parecerá um erro por um longo período"
