Autor: Robbie Petersen, Partner inwestycyjny w a16z crypto
Opracował: Gu Yu, ChainCatcher
Przez większość historii finansów wąskim gardłem była podaż nowych rynków, a nie popyt. Łańcuchy bloków usuwają to wąskie gardło. Wierzę, że uwolni to eksplozję zupełnie nowych rynków.
Rynki to mechanizmy transferu ryzyka. Każda transakcja to nic innego jak dwie strony zgadzające się przenieść pewną ekspozycję po uzgodnionej cenie. Abstrakcyjnie, ryzyko można wyrazić wzdłuż dwóch niezależnych osi:
Jednostka bazowa: ekspozycja bazowa (np. przepływy pieniężne firmy, baryłka ropy, wynik wyborów, zdolność kredytowa pożyczkobiorcy, godzina GPU)
Instrument: mechanizm transferu tej ekspozycji (np. spot, kontrakty terminowe z terminem wygaśnięcia, kontrakty wieczyste, opcje, kontrakty na zdarzenia)
Niemal cała historia finansów to opowieść o powolnych innowacjach tylko wzdłuż jednej osi. Rynki zbóż spot istniały przez tysiące lat, zanim Chicago wprowadziło kontrakty terminowe na zboża w 1865 roku. Waluty zaczęły płynnie kursować w 1971 roku, a kontrakty terminowe pojawiły się w 1972 roku. Opcje na akcje istniały jako dostosowane kontrakty dealerskie przez stulecia, zanim stały się rynkiem giełdowym w 1973 roku wraz z CBOE i Black-Scholes. ETF-y pojawiły się dopiero w 1993 roku.
Nowe jednostki ryzyka są jeszcze rzadsze. Stopy procentowe stały się szeroko przedmiotem obrotu dopiero w 1981 roku. Ryzyko niewypłacalności czekało na instrument w postaci swapów ryzyka kredytowego w 1994 roku. Zmienność czekała na instrumenty pochodne VIX w 2004 roku. Wyniki zdarzeń stały się prawdziwym rynkiem dopiero w ostatnich latach dzięki rynkom predykcyjnym.
Popyt na te rynki prawdopodobnie nigdy nie był problemem. Rolnicy chcieli zabezpieczyć swoje zbiory na długo przed powstaniem CBOT. Wierzyciele chcieli przenieść ryzyko niewypłacalności na długo przed powstaniem CDS. Zamiast tego to podaż tych rynków spowalniała wzrost. Historycznie rzecz biorąc, dwie rzeczy ograniczały podaż:
1. Komitety notujące i ramy prawne
2. Fragmentacja geograficzna
Łańcuchy bloków eliminują jedno i drugie. Czynią emisję bez pozwolenia, a dystrybucję globalną. Moim zdaniem to jest kluczowy przypadek użycia w najczystszej postaci: blockchain to pierwsza technologia, która pozwala podaży rynkowej dogonić potencjalny globalny popyt.
Ta teza znajduje również potwierdzenie empiryczne. Niemal każdy przełomowy wynik w krypto jest pochodną tego kluczowego przypadku użycia. Od kontraktów wieczystych i giełd spot DEX, po rynki predykcyjne, rynki pożyczkowe, a następnie memecoiny, NFT i tokenizowane aktywa ze świata rzeczywistego, wartość płynęła do tych, którzy mają prawa do emisji zupełnie nowych rynków i/lub platformy handlowe w łańcuchu.
Każda z tych poszczególnych kategorii albo bez pozwolenia stworzyła zupełnie nową jednostkę ryzyka, albo stworzyła nowy sposób transferu tego ryzyka.
Po stronie jednostek, krypto wykreowało ekspozycje, które wcześniej miały niewielki lub żaden wyraz finansowy. Rynki predykcyjne, choć można je wywodzić od Iowa Electronic Markets, znalazły dopasowanie produktowo-rynkowe on-chain, rozszerzając się nieliniowo i zamieniając dyskretne zdarzenia—wybory, decyzję Fed, orzeczenie sądu—w jednostki podlegające obrotowi. Rynki pożyczek peer-to-peer zamieniły indywidualne relacje kredytowe w coś z ceną ciągłą w czasie rzeczywistym. Rynki pre-IPO zamieniły ekspozycję, która pierwotnie była dostępna tylko dla garstki brokerów wtórnych, w coś, czym użytkownicy mogą handlować i co mogą utrzymywać na dużą skalę. Nawet memecoiny i NFT zamieniły abstrakcyjne jednostki ryzyka, takie jak przepływy uwagi i znaczenie kulturowe, w jasne i podlegające obrotowi rynki.
Ponadto krypto w podobny sposób albo stworzyło—albo skalowało—nowe mechanizmy transferu tych jednostek ryzyka. AMM-y pozwalają rynkom istnieć, zanim animator rynku zgodzi się kwotować. Perpsy, po raz pierwszy zaproponowane w 1993 roku, znalazły dopasowanie produktowo-rynkowe on-chain, sprowadzając terminową, rozdrobnioną ekspozycję do jednego kontraktu równoważonego przez stopy finansowania. Kontrakty binarne zamieniły wyniki zdarzeń w rynki podlegające obrotowi o wartości 1 dolara lub zera. Pożyczanie pool-to-pool zastąpiło pożyczki dwustronne wspólnymi pulami i krzywymi wykorzystania. Krzywe bondingowe połączyły emisję i odkrywanie ceny, dzięki czemu aktywo ma rynek od pierwszego nabywcy.
Perpsy są dowodem
Nic nie wyraża tej tezy czyściej niż kontrakty terminowe wieczyste, i nic nie dowodzi jej czyściej niż niedawny wzrost on-chainowego wolumenu handlu nie-krypto.
Ponieważ perpsy są syntetyczne, ograniczenie dotyczące notowania sprowadza się do dwóch rzeczy: solidnego oracle'a i dwóch kontrahentów gotowych zająć drugą stronę. Mając te dwie rzeczy, niemal wszystko może mieć rynek z dźwignią. W tym sensie perpsy są jednym z najskuteczniejszych mechanizmów koordynacji, jakie kiedykolwiek stworzono.
Zgodnie z tą samą logiką, Hyperliquid jest tym, co obecnie najbardziej przypomina globalną platformę koordynacji finansowej. HIP-3 i HIP-4 pozwalają użytkownikom emitować własne instrumenty pochodne, podłączać się do globalnego front-endu platformy i monetyzować to odpowiednio. Zmniejszenie tarcia przy uruchamianiu rynków oznacza więcej rynków, a popyt naturalnie wybierze zwycięzców.
To nie przypadek, że jeden z najszybciej rosnących rynków w krypto—i coraz częściej w całych finansach—jest emitowany bez pozwolenia onchain i dystrybuowany globalnie. W lipcu tego roku onchainowy wolumen handlu perpsami RWA osiągnął roczną stopę wynoszącą 1,4 biliona dolarów, stanowiąc połowę księgi zleceń Hyperliquid. Abstrakcyjnie, to po prostu istniejące jednostki ryzyka—akcje, ropa, akcje spółek magazynowych—spotykające nowe narzędzie transferu bez pozwolenia. W dalszym ciągu ta rekombinacja wywołała eksplozję wolumenu handlu.
Zauważ również, że w każdym kwartale dominuje jakiś całkowicie nowy rynek. IV kwartał 2025 to akcje amerykańskie i towary; pierwsza połowa 2026 to ropa, gaz ziemny i metale, a ostatnio półprzewodniki i akcje spółek magazynowych. To znowu odzwierciedla główną tezę. Podaż całkowicie nowych rynków dogania teraz to, czym świat chce handlować w danym kwartale.
Jednak głębsza implikacja dla dalszego łańcucha wartości jest taka, że handel bez zezwoleń i całodobowy stały się klinem, dzięki któremu odkrywanie cen stało się autorytatywne onchain. Podczas szoku naftowego w lutym tego roku, gdy CME było zamknięte, WTI odkryło cenę na trade.xyz, stając się jednym z najbardziej płynnych rynków na świecie. Podobnie widzieliśmy, jak rynki akcji Pre-IPO Cerebras i SpaceX wyceniały IPO dokładniej niż bankierzy, z jedynie marginalną różnicą między ostatnią godziną kontraktu wieczystego Pre-IPO a rzeczywistą ceną otwarcia.
Rynek coraz wyraźniej pokazuje, że strukturalne ograniczenia tradycyjnych rynków—brak handlu całodobowego, bariery geograficzne, brak dostępu do Pre-IPO, silosy depozytów zabezpieczających—są trwałym klinem dla rynków onchain.
Patrząc w przyszłość
To, co przenoszą rynki, to jednostki ryzyka. Prawdopodobnie przez większość historii finansów rynki były ograniczone geografią, komitetami dopuszczającymi do obrotu i ramami prawnymi. Dziś te ograniczenia już nie istnieją. Zasięg rynków onchain nie jest już ograniczony do istniejącego zestawu aktywów, lecz do każdego ryzyka, którym ktokolwiek—lub jakakolwiek instytucja—gdziekolwiek chce handlować.
Oznacza to, że będziemy nadal obserwować eksplozywny wzrost nowych rynków onchain. Obejmuje to zarówno nowe sposoby przenoszenia starych rodzajów ryzyka: kontrakty terminowe na towary i waluty, indeksy, całodobową ekspozycję na akcje; jak i same nowe jednostki ryzyka: kontrakty terminowe na moc obliczeniową, oparte na wskaźnikach makroekonomicznych (takich jak CPI), muzykę, trendy społecznościowe, sport oraz każdy inny bazowy aktyw, który można przewidzieć za pomocą oracle i handlować nim dwustronnie. A aplikacje i protokoły, które tworzą te rynki, jak również miejsca, w których się nimi handluje, są tym, gdzie wartość może być naprawdę przechwycona.
