Escrito por: Xiaobing
Ethena anunció el 25 de septiembre que comenzará a incorporar acciones estadounidenses tokenizadas en la estrategia de comercio de base de USDe, siendo Binance el primer lugar de ejecución, y la asignación comienza hoy.
El fundador Guy Young dijo: "Esta es la expansión más significativa del mecanismo de financiamiento de USDe desde su creación."
El comercio de base de Ethena anteriormente solo podía operar en el mercado de contratos perpetuos de criptomonedas, manteniendo BTC/ETH al contado, vendiendo en corto los contratos perpetuos correspondientes y ganando la tasa de financiamiento. El techo de escala de este mercado es la capitalización total del mercado cripto, aproximadamente 2,5 billones de dólares.
La escala del mercado de valores es de más de 150 billones de dólares.
El comercio de base de cripto a acciones: la misma lógica, diferente subyacente
Primero aclaremos el mecanismo de esta estrategia.
USDe de Ethena (con un suministro actual de aproximadamente 4.900 millones de dólares) es un dólar sintético, cuya fuente de rendimiento es el "comercio de base", manteniendo simultáneamente una posición larga en el activo al contado y una posición corta en el contrato perpetuo, de modo que las fluctuaciones de precio de ambos se compensan mutuamente (delta neutral), y Ethena gana la tasa de financiamiento (funding rate) que los largos pagan a los cortos en el mercado de contratos perpetuos.
Versión cripto: mantener BTC al contado + vender en corto el contrato perpetuo de BTC = ganar la tasa de financiamiento cripto.
Versión de acciones: mantener bStocks (acciones estadounidenses tokenizadas de Binance) + vender en corto los contratos perpetuos de acciones de Binance = ganar la tasa de financiamiento de acciones.
La estructura es completamente idéntica, lo único que cambia es que el activo subyacente pasó de criptomonedas a acciones.
¿Por qué expandirse ahora a las acciones?
En resumen: las tasas de financiamiento cripto se están reduciendo.
Cuando la demanda de apalancamiento en el mercado cripto es fuerte, la tasa de financiamiento puede alcanzar hasta un 20% anualizado o incluso más, y el rendimiento de Ethena también sube en consecuencia. Pero en fases de mercado lateral o bajista, la tasa de financiamiento se comprime o incluso se vuelve negativa, y los cortos tienen que pagar a los largos.
El entorno de tasas de financiamiento cripto de 2026 es claramente menos generoso que el de 2024. USDe necesita nuevas fuentes de rendimiento para mantener su atractivo para los depositantes.
Los contratos perpetuos de acciones de Binance ofrecen una opción alternativa. Según los datos proporcionados por Ethena, el interés abierto de los contratos perpetuos de acciones de Binance ya supera los 2.900 millones de dólares, con una tasa de crecimiento compuesto mensual del 105% en 2026. En los últimos seis meses, el rendimiento anualizado de la base de acciones promedió aproximadamente el 3,56%.
Lo más crucial es el techo de escala. El interés abierto total del mercado de contratos perpetuos cripto es de aproximadamente 15.000 millones de dólares, mientras que el mercado global de acciones supera los 150 billones de dólares. Incluso si solo una diezmilésima parte del volumen del mercado de valores entrara en los contratos perpetuos en cadena, la capacidad disponible para que Ethena ejecute su estrategia de base superaría con creces la del mercado cripto actual.
Riesgos a tener en cuenta
Al trasladar la misma estrategia a las acciones, la estructura de riesgo presenta varias diferencias clave respecto a la versión cripto.
Riesgo de contraparte de bStocks. bStocks es emitido por BTech Holdings Limited y ofrece exposición económica a las acciones estadounidenses subyacentes, pero los tenedores no tienen derechos de voto ni poseen directamente las acciones en sí. El informe de Unchained señala que el asesor de riesgos de Ethena ya ha señalado un problema: bStocks constituye legalmente una exposición no garantizada (unsecured exposure) a una parte relacionada con Binance, y este riesgo no se mitigó antes de firmar una carta complementaria (side letter).
Brechas de fin de semana y suspensiones. Las acciones estadounidenses no cotizan los fines de semana, pero los contratos perpetuos pueden seguir cotizando. Esto significa que entre el cierre del viernes y la apertura del lunes, la cobertura puede presentar brechas, con el lado al contado fijado al precio del viernes y el lado del contrato perpetuo siguiendo fluctuando. Si ocurre un evento importante durante el fin de semana (guerra, escándalo corporativo, impacto macroeconómico), el precio al contado abrirá con un gap el lunes, y la posición de cobertura podría desequilibrarse instantáneamente. El mercado cripto opera 24/7, por lo que no tiene este problema.
La tasa de financiamiento puede volverse negativa. Al igual que con los contratos perpetuos cripto, la tasa de financiamiento de los contratos perpetuos de acciones depende de la proporción entre largos y cortos. Si hay demasiados cortos (por ejemplo, una gran afluencia de operadores de base), la tasa se comprime o incluso se convierte en que los cortos pagan a los largos. En ese caso, Ethena perdería en lugar de ganar. El promedio anualizado del 3,56% parece estable, pero son datos de backtesting y no garantizan el futuro.
Concentración en Binance. Actualmente, la estrategia de base de acciones de Ethena solo se ejecuta en Binance. Esto significa que Binance es a la vez la parte relacionada con la emisión de bStocks, el lugar de negociación de los contratos perpetuos y el asumidor del riesgo de contraparte. Toda la cadena depende de Binance, una concentración que en la versión cripto se diversifica a través de múltiples exchanges, pero que en la versión de acciones aún no es posible.
El panorama más amplio
Para los depositantes de USDe, la base de acciones es una diversificación de las fuentes de rendimiento. Cuando las tasas de financiamiento cripto son bajas, la base de acciones puede proporcionar un rendimiento alternativo, reduciendo la volatilidad del rendimiento de USDe y su dependencia del ciclo del mercado cripto.
Lo que Ethena está haciendo, visto dentro de la matriz de noticias de esta semana, apunta a una tendencia mayor.
La SEC acaba de otorgar una "exención de innovación" de cinco años a las acciones tokenizadas, Ondo lanzó un token de cartera en cadena impulsado por la estrategia de BlackRock, y Galaxy incluyó sUSDS en el balance de una empresa que cotiza en bolsa.
Ahora, Ethena ha integrado las acciones tokenizadas en un protocolo de dólar sintético de 4.900 millones de dólares, como un nuevo componente central de su mecanismo de rendimiento.
Cada uno de ellos está haciendo lo mismo: hacer que los límites de los activos entre las finanzas en cadena y las finanzas tradicionales sean cada vez más difusos.
Cuando el rendimiento de un dólar sintético puede provenir de las tasas de financiamiento de los contratos perpetuos de acciones de Apple y Nvidia, la línea divisoria entre los términos "DeFi" y "TradFi" tiene cada vez menos sentido.
