Krypto als Sicherheit für Derivate: Was passiert bei fallenden Kursen?

Die CFTC hat ihre Leitlinien zu tokenisierten Kundenfondsanlagen und Blockchain-Aufzeichnungen aktualisiert und damit den Fokus wieder auf die Regeln gelegt, die es einigen Futures-Intermediären bereits erlauben, Krypto als Margin zu akzeptieren. Ein Preisverfall des Tokens löst mehrere verschiedene Berechnungen aus. Die entscheidenden Unterscheidungen sind, wessen Vermögenswert es ist, welcher Haircut gilt und wer einen Fehlbetrag ausgleichen muss.

Die Commodity Futures Trading Commission hat ihre FAQs zu Krypto-Aktivitäten aktualisiert, während regulierte Derivatefirmen mit tokenisierten Vermögenswerten und digitalen Aufzeichnungen arbeiten.

Die Veröffentlichung der Behörde vom 24. September besagt, dass die neuesten Ergänzungen Investitionen von Kundenfonds in tokenisierte Formen zulässiger Anlagen und Blockchain-Aufzeichnungen betreffen. Sie verweist zurück auf die FAQs vom 20. März, das Staff Letter 25-39 zu tokenisiertem Collateral und das Staff Letter 26-05 zu digitalen Vermögenswerten, die als Kundenmargin akzeptiert werden. Die Ankündigung besagt nicht, dass der 24. September ein uneingeschränktes neues Recht geschaffen hat, jeden Token gegen jedes Derivatgeschäft zu verpfänden. Die Collateral-Erlaubnis und ihre Bedingungen bestanden bereits vor der neuen Veröffentlichung.

Die bestehende Krypto-Leitlinie der CFTC wurde im März von crypto.news behandelt. Ihre praktische Frage ist dringlicher geworden, da Firmen digitale Vermögenswerte in Strukturen einbringen, die üblicherweise mit Bargeld und Staatsanleihen verbunden sind. Angenommen, ein Kunde hinterlegt Bitcoin gegen eine Futures-Position und Bitcoin fällt, während die Futures-Position Geld verliert. Eine Bewertung der Münze und eine Bewertung des Geschäfts erfolgen gleichzeitig. Die erste verringert den Wert der für das Konto verfügbaren Sicherheit; die zweite erhöht, was das Konto benötigt.

Die regulatorischen Papiere trennen diese Bewegungen. Das Staff Letter 26-05 betrifft, was ein Futures Commission Merchant, oder FCM, bei der Bewertung eines Kundenkontos und segregierter Fonds anrechnen darf. Eine Derivatives Clearing Organization, oder DCO, legt ihren eigenen Haircut für Vermögenswerte fest, die als Initial Margin nach separaten Regeln akzeptiert werden. Eine Belastung von 20 % auf den eigenen Bitcoin-Bestand eines Intermediärs ist ein drittes Thema. Eine einzige Zahl auf alle drei anzuwenden, würde dem Leser eine falsche Antwort geben.

Das FAQ-Update vom September ist enger gefasst als die Collateral-Schlagzeilen

CFTC Release 9303-26 nennt die Market Participants Division, die Division of Market Oversight und die Division of Clearing and Risk als die Mitarbeitergruppen, die das Update veröffentlichen. Die Veröffentlichung spezifiziert zwei Angelegenheiten: tokenisierte Versionen von Anlagen, die bereits für Kundenfonds zulässig sind, und die Nutzung der Blockchain-Technologie zur Erfüllung von Aufzeichnungspflichten. Sie führt die FAQ-Reihe auf den 20. März 2026 zurück. Diese Chronologie ist die erste Überprüfung von Behauptungen, die über eine neue Collateral-Regel kursieren.

Die ursprünglichen FAQs vom März besagen ausdrücklich, dass ein FCM Kundenfonds nach Regulation 1.25 nicht in Payment Stablecoins investieren darf, nur weil es einen qualifizierenden Stablecoin als Kundenmargin akzeptieren kann. Ein FCM darf gemäß Staff Letter 26-05 seine eigenen Payment Stablecoins als Residualzins in segregierte Kundenkonten einbringen. Dies sind unterschiedliche Geldquellen und unterschiedliche Transaktionen. Der Kauf von Token mit segregiertem Kundenbargeld ist nicht austauschbar mit dem Erhalt eines Kunden-Tokens als Margin-Einlage.

Die Unterscheidung setzt sich im September-Update fort. Eine tokenisierte Form einer bereits nach Regulation 1.25 zulässigen Anlage ist eine Frage der Verpackung eines förderfähigen Basiswerts. Es ist keine allgemeine Lizenz für einen Intermediär, Kundenbargeld zu verwenden, um Bitcoin oder einen Payment Stablecoin zu kaufen. Ohne den vollständigen Text der aktualisierten FAQ, der der öffentlichen Veröffentlichung der CFTC beigefügt ist, wie für diesen Artikel geprüft, stützt die Veröffentlichung nur ihren angegebenen Umfang. Wir schreiben dem gestrigen Update keine neuen Haircut-Werte oder neuen Förderfähigkeitskategorien zu.

Ein FAQ der Agenturmitarbeiter ist keine Änderung jeder CFTC-Regel. Staff Letter 26-05 ist eine No-Action-Position: Die Market Participants Division erklärt, dass sie keine Durchsetzung gegen einen FCM empfehlen wird, der innerhalb festgelegter Bedingungen handelt. Es hebt nicht die Kundensegregationsbestimmungen des Commodity Exchange Act auf und verspricht nicht, dass eine DCO jede Coin akzeptieren wird. Das ursprüngliche Schreiben wurde nach einem Antrag von Coinbase Financial Markets herausgegeben und am 6. Februar 2026 erneut veröffentlicht, um klarzustellen, dass eine nationale Treuhandbank für seine Zwecke als Emittent von Zahlungs-Stablecoins qualifizieren kann.

Die jüngsten Tokenisierungs-Kommentare der CFTC zeigen den politischen Kontext. Vorsitzender Michael Selig hat über Rund-um-die-Uhr-Märkte und tokenisierte Sicherheiten gesprochen; das Interesse einer Agentur an diesen Märkten beseitigt nicht den gewöhnlichen Margin-Test. Eine Clearingstelle muss weiterhin entscheiden, ob ein vorgeschlagener Sicherheitenwert ein ausreichend niedriges Kredit-, Markt- und Liquiditätsrisiko für ihr Clearing-Programm aufweist.

Der Kunde besitzt den Token, aber sein anerkannter Wert kann sich bewegen

Ein Futures-Kunde hinterlegt Margin bei einem FCM, der das Handelskonto des Kunden führt. Bundesweite Segregationsregeln verlangen, dass der Intermediär Kundenvermögen getrennt von den eigenen Vermögenswerten des Unternehmens verbucht. Staff Letter 26-05 erlaubt es einem FCM, bestimmte digitale Nicht-Wertpapier-Vermögenswerte, einschließlich Zahlungs-Stablecoins, bei der Bestimmung, ob das Kundenkonto untermarginiert ist, und bei der Durchführung festgelegter Segregationsberechnungen zu berücksichtigen, sofern er die Bedingungen des Schreibens befolgt.

Der FCM kopiert nicht einfach den angezeigten Marktwert der Wallet in diese Berechnungen. Für einen Zahlungs-Stablecoin bestimmt er den fairen Marktwert und wendet einen Haircut gemäß seinen Risikorichtlinien an. Für andere qualifizierende digitale Vermögenswerte verlangt das Schreiben einen Haircut von mindestens 20 % für die festgelegten Berechnungen, vorbehaltlich der besonderen Ausnahme des Schreibens für Sicherheiten und eine Position, die sowohl auf demselben Vermögenswert basiert als auch in ihm denominiert ist. Die relevante Bewertung des FCM oder das Maß einer Clearing-Organisation oder eines Handelsplatzes kann je nach Berechnung abweichen. Der Text ist wichtiger als ein Slogan, dass Bitcoin überall zu 80 Cent pro Dollar akzeptiert wird.

Hier ist eine bewusst einfache Veranschaulichung, kein Bericht über ein tatsächliches Konto. Ein Kunde hinterlegt Bitcoin im Wert von 100.000 $, und die relevante FCM-Berechnung wendet einen Haircut von 20 % an. Der anerkannte Wert beträgt 80.000 $. Wenn der Spot-Wert von Bitcoin dann um 15 % auf 85.000 $ fällt und der Haircut bei 20 % bleibt, beträgt der anerkannte Wert 68.000 $. Der Haircut allein ist nicht gesprungen; der Marktwert ist gefallen. Das Konto hat 12.000 $ an anerkanntem Sicherheitenwert verloren, ohne dass auch nur ein einziger Bitcoin die Verwahrung verlassen hat.

Nehmen wir nun an, die relevante Margin-Anforderung für die Futures-Position bleibt bei 75.000 $. Vor der Bitcoin-Bewegung übersteigen 80.000 $ an anerkannten Sicherheiten die Anforderung um 5.000 $. Nach der Bewegung hinterlassen 68.000 $ eine Unterdeckung von 7.000 $. Die Lücke hat sich um 12.000 $ verändert. Wenn die Position selbst gleichzeitig 10.000 $ verliert, wird der wirtschaftliche Druck noch stärker, aber der genaue Cash Call hängt von den anderen Salden des Kontos, der Abwicklung, dem Portfolio-Margin und den Regeln des FCM ab. Die Veranschaulichung hält diese Faktoren bewusst konstant, um jeweils nur eine sich bewegende Komponente zu zeigen.

Daraus folgt, dass ein Haircut von 20 % keine Versicherungspolice gegen einen Rückgang von 20 % ist. Ausgehend von 100.000 $ ergibt ein Haircut von 20 % 80.000 $ an Kredit. Wenn der Spot danach um 25 % fällt, ist der Vermögenswert 75.000 $ wert und sein Wert nach demselben Haircut beträgt 60.000 $, ein Rückgang des anerkannten Kredits um 20.000 $. Das Verhältnis wird jedes Mal auf den neuen Preis angewendet. Den anfänglichen Abschlag als Garantie zu bezeichnen, würde die Mechanik von Margin Calls verschleiern.

Das hypothetische Szenario kann auch in die andere Richtung durchgespielt werden, um zu sehen, was die Bedenken entkräften würde. Wenn der Token-Preis unverändert bleibt, bleibt der anerkannte Sicherheitenwert unter der festen 20%-Annahme bei 80.000 $; ein Rückgang der Futures-Position des Händlers könnte dennoch ein Margin-Defizit verursachen. Wenn die Futures-Position genug einbringt, um einen Rückgang des verpfändeten Tokens auszugleichen, kann das kombinierte Konto selbst dann über der erforderlichen Margin bleiben, wenn die Bitcoin-Sicherheit an Wert verliert. Das öffentliche Schreiben erlaubt es einem Außenstehenden nicht, allein aus einem Token-Preis auf einen Margin Call zu schließen. Dazu sind Kontoeigenkapital, Produktengagement und die House-Margin des Unternehmens erforderlich.

Der Haircut ist auch nicht zwangsläufig statisch. Die 20 % im Schreiben sind ein Mindestwert für die spezifizierten Nicht-Stablecoin-FCM-Berechnungen, keine Obergrenze. Wenn die Risikopolitik des FCM 30 % verlangen würde, würde ein Bestand von 100.000 $ anfänglich als 70.000 $ zählen. Nach einem Rückgang des Vermögenspreises um 15 % würde er als 59.500 $ zählen. Würde man den angenommenen Abschlag von 20 % auf 30 % ändern, während der Preis nach dem Rückgang bei 85.000 $ bleibt, würde der anerkannte Wert um weitere 8.500 $ sinken. Ein Rückgang des Spotpreises und eine Erhöhung des Abschlags können sich daher verstärken; ob ein Unternehmen seine Politik in einem realen Fall ändert, erfordert seine tatsächlichen Regeln oder eine Ankündigung, von denen sich keines allein aus dem CFTC-Schreiben ergibt.

Dieselbe Vorsicht gilt für einen Payment Stablecoin, der unter seinen beabsichtigten Peg fällt. Das Schreiben weist ein Unternehmen an, bei der Anrechnung eines Payment Stablecoin den fairen Marktwert und seine Risikopolitik mit einem angemessenen Haircut zu verwenden. Ein Token, der bei 98 Cent gehandelt wird, behält nicht allein deshalb einen Dollar regulatorischen Sicherheitenwerts, weil sein Emittent die Rücknahme zum Nennwert verspricht. Der anerkannte Betrag würde von der Behandlung des Marktpreises, des Rücknahmezugangs und des relevanten Haircuts durch die Politik abhängen. Es wäre falsch, die 2%ige Eigenkapitalbelastung als automatischen Abschlag auf die Stablecoin-Margin eines Kunden zu verwenden: Die Zahl betrifft die eigene Position des Unternehmens in einer anderen Berechnung.

Das Schreiben enthält eine engere Ausnahme, wenn ein Kunde einen digitalen Nicht-Stablecoin-Vermögenswert zur Besicherung eines Kontrakts stellt, der sowohl auf demselben Vermögenswert basiert als auch in ihm denominiert ist. Für die zulässige Verrechnung mit dem Defizit in diesem spezifischen Kontrakt darf allein der Haircut der zuständigen Clearing-Organisation oder ausländischen Clearing-Organisation maßgeblich sein. Die Ausnahme macht diesen Vermögenswert nicht zu universeller Sicherheit für jeden unrelated Kontrakt. Für ein Konto, das mehr als eine Art von Derivate-Engagement hält, muss der FCM weiterhin die relevanten Anforderungen auf die Engagements außerhalb der Ausnahme anwenden.

Das Clearinghaus setzt einen separaten Haircut

Die CFTC-FAQs vom März beantworten die DCO-Frage direkt. Ein Clearinghaus darf Krypto-Vermögenswerte, einschließlich qualifizierter Payment Stablecoins, als Initial Margin akzeptieren, wenn die Vermögenswerte Regulation 39.13(g)(10) erfüllen, die akzeptierte Vermögenswerte auf solche mit minimalen Kredit-, Markt- und Liquiditätsrisiken beschränkt. Regulation 39.13(g)(12) macht die DCO dafür verantwortlich, Haircuts festzulegen, die diese Risiken einschließlich angespannter Marktbedingungen berücksichtigen, und sie mindestens monatlich neu zu bewerten.

In dieser Antwort erscheint kein universeller CFTC-Clearinghaus-Bitcoin-Haircut. Ein Handelsplatz könnte einen größeren Abschlag anwenden, eine Coin einschränken, Konzentrationslimits auferlegen oder sie nach seinen Risikoregeln ablehnen. Die Behandlung der Margin eines Kunden durch den FCM und die Behandlung der bei der Clearingstelle gestellten Sicherheiten durch die DCO wirken an unterschiedlichen Gliedern der Kette. Eine Einzelperson kann einen Token in einem FCM-Konto sehen, ohne dass das Clearinghaus notwendigerweise denselben Token als seine eigene Initial Margin hält. Der FCM kann Clearing-Verpflichtungen in einer anderen akzeptierten Form erfüllen.

Der einfachste Fehler ist, die 20%ige Eigenkapitalbelastung aus Frage 6 der März-FAQ in Frage 8 über den Initial-Margin-Haircut einer DCO zu übertragen. Frage 6 besagt, dass das CFTC-Personal keine Einwände erheben würde, wenn ein FCM eine Mindestkapitalbelastung von 20 % für seine eigenen Bestände an Bitcoin oder Ether und 2 % für seine eigenen Payment Stablecoins verwenden würde. Das sind regulatorische Netto-Kapitalabzüge auf dem Eigentum des Unternehmens. Frage 8 verlangt, dass die DCO ihren eigenen Haircut für Initial Margin wählt. Frage 1 teilt dem FCM separat mit, wie Kundeneigentum unter den Bedingungen von Staff Letter 26-05 zu behandeln ist.

Drei Prozentsätze mögen in einer Vereinbarung zufällig übereinstimmen. Sie stammen dennoch aus unterschiedlichen Regeln und gehören zu unterschiedlichen Bilanzen. Der Vergleich ist besonders relevant, wenn ein FCM versucht, eine Unterdeckung mit eigenen Stablecoins auszugleichen. Eine Mitarbeiterrichtlinie erlaubt eigene qualifizierte Zahlungs-Stablecoins als Residualzins in einem segregierten Kundenkonto, erlaubt dem Unternehmen jedoch nicht, eigene Bitcoin oder Ether für diesen Zweck zu ersetzen. Die 2%ige Kapitalbelastung auf eigene Stablecoin-Bestände ist ein separater Kostenpunkt auf Unternehmensebene.

Der Markt für tokenisierte Fonds liefert ein verwandtes Beispiel. Ein auf einer Blockchain repräsentierter Fondsanteil kann die rechtlichen und wirtschaftlichen Rechte eines konventionellen förderfähigen Fondsanteils tragen, doch die Geschwindigkeit der Übertragung eines Tokens ist nur ein Teil seines Margin-Werts. Rücknahmeedingungen des Fonds, Eigentumsnachweise, Abwicklungsbeschränkungen und wer die Anteile erhalten kann, bleiben relevant. Die CFTC-Richtlinie zu tokenisiertem Collateral konzentriert sich auf die Gleichwertigkeit von Rechten, nicht nur darauf, ob eine Blockchain-Transaktion schnell bestätigt wird.

Franklin Templetons tokenisierte BENJI-Fondsanteile veranschaulichen, wie ein Fonds-Token innerhalb von Wertpapier- und Verwahrstrukturen liegen kann, selbst wenn sein Eigentumsnachweis eine Blockchain verwendet. Ob ein solcher Anteil in einem bestimmten Derivate-Margin-Programm akzeptiert wird, hängt von den Regeln dieses Programms ab. Die Existenz eines Tokens und eines großen Pools zugrunde liegender Staatsanleihen zeigt nicht, dass eine DCO ihn als Collateral genehmigt hat.

Ein fallender Preis erreicht drei Bilanzen

Wenn das Bitcoin-Collateral eines Kunden an Wert verliert, ist der Kunde der ersten Exposition ausgesetzt: Er muss sein Konto gemäß den Regeln des Unternehmens und des Handelsplatzes ausreichend mit Margin unterlegen. Ein Defizit kann zu einer Aufforderung zu zusätzlichem Collateral, zu reduzierten Positionen oder zur Liquidation gemäß den geltenden Vereinbarungen führen. Ein FCM, das als Intermediär fungiert, muss seine eigene Exposition überwachen und die Kundensegregation intakt halten. Die Clearingstelle überwacht ihre Mitglieder und die Vermögenswerte, die sie als Initial Margin akzeptiert. Sie sind verbunden, aber ihre Pflichten sind nicht identisch.

Der Commodity Exchange Act und die CFTC-Vorschriften verbieten es einem FCM, das Eigentum eines Kunden zu verwenden, um die Positionen eines anderen Kunden zu tragen. Das Mitarbeiter-Schreiben 26-05 beschreibt, warum FCMs möglicherweise eigene Mittel in die Segregation in Höhe der unterbesicherten Kundenbeträge, einschließlich Defiziten, einbringen müssen. Diese Verpflichtung ist der Grund, warum eine schnelle Collateral-Bewegung nicht nur eine App-Benachrichtigung für einen Trader ist. Ein Intermediär muss sie in einem geschützten Kundenfonds-System berücksichtigen, dessen Saldo sich mit dem Wert der verpfändeten Vermögenswerte ändert.

Die Zeit verkompliziert die Kette. Die FAQs vom März besagen, dass die täglichen Segregationsberichte des FCM separate Zeitpläne zum Geschäftsschluss jedes Geschäftstags berechnen. Krypto-Preise können sich kontinuierlich bewegen. Ein Unternehmen kann unter seinen eigenen Risikorichtlinien häufiger überwachen und Margin abrufen, aber die Existenz einer täglichen regulatorischen Berichterstattung sollte nicht mit einem Token-Preis verwechselt werden, der sich nur einmal täglich ändert. Noch begründet ein Blockchain-Zeitstempel selbst den rechtlichen Wert, der von einer Clearing-Organisation akzeptiert wird, wenn der relevante Markt dünn wird.

Der eigene Beitrag eines FCM zu einem segregierten Konto verdient eine separate Erklärung. Kundenvermögen ist durch Segregation geschützt, aber wenn ein Kundenkonto unterbesichert ist, muss das Unternehmen möglicherweise eigenes Geld in den segregierten Pool einbringen, damit die geschützte Gesamtsumme nicht zu kurz ist. Der an einen Kunden ausgegebene Margin Call und die Einzahlung auf Unternehmensebene in die Segregation können zu unterschiedlichen Zeitplänen erfolgen. Ein Kunde kann später ein Defizit ausgleichen oder eine Position schließen; die unmittelbare Pflicht des Unternehmens, die erforderliche Segregation aufrechtzuerhalten, wartet nicht auf eine optimistische Vorhersage über die nächste Überweisung dieses Kunden. Das Mitarbeiter-Schreiben 26-05 behandelt, wie das FCM das qualifizierende Krypto zählt, wenn es diesen Betrag bestimmt. Es autorisiert nicht die Verwendung des Überschusses eines anderen Kunden als Ersatz für das Geld des Unternehmens.

In der Praxis kann der Kundenvertrag eine Haus-Margin über einem Clearingstellen-Minimum festlegen. Ein Trader, der nur den öffentlichen Haircut oder den Produkt-Margin-Zeitplan der DCO betrachtet, kann daher das von seinem FCM geforderte Collateral unterschätzen. Umgekehrt zwingt die Entscheidung einer Clearingstelle, einen Token anzuerkennen, nicht jeden Intermediär, diesen Token den Kunden anzubieten. Diese Entscheidungen können anhand der Offenlegungen eines bestimmten Unternehmens überprüft werden, aber die allgemeine FAQ der CFTC liefert keinen einzigen branchenweiten Kundenvertrag.

Das Mitarbeiter-Schreiben beschränkte zunächst ein FCM, das sich auf die No-Action-Position stützt, für seine ersten drei Monate auf Zahlungs-Stablecoins, Bitcoin und Ether als Kundenmargin. Es verlangte Meldungen über erhebliche operative oder Cyber-Probleme während dieses Zeitraums sowie wöchentliche Berichte über die gehaltenen Beträge nach Asset- und Kontoklasse. Nach dem anfänglichen Zeitraum kann ein FCM andere qualifizierte Krypto-Assets akzeptieren, wenn es die fortlaufenden Bedingungen des Schreibens erfüllt; es muss überarbeitete Risikorichtlinien einreichen, bevor es einige Assets akzeptiert. Berichterstattung und anfängliche Beschränkung haben unterschiedliche Start- und Endmechaniken. Es wäre unzutreffend zu behaupten, alle FCMs seien am selben Kalenderdatum berechtigt geworden, jeden Token zu akzeptieren.

Eine zweite Mitarbeiter-Maßnahme aus 2026 befasste sich mit Kunden-Krypto, das an ausländische Broker gesendet wird für bestimmte ausländische Futures-Arrangements. Der Standort und die Wiederverwendungsrechte von verpfändetem Eigentum können sich in einer solchen Struktur ändern. Es sollte nicht ohne Prüfung des relevanten Schreibens und der Kundenvereinbarung in das inländische Clearinghaus-Beispiel eingefügt werden. Asset-Verwahrung, Margin-Anerkennung und rechtliche Ansprüche müssen für den jeweiligen Weg, den ein Händler nutzt, nachverfolgt werden.

Ein starkes Argument für Krypto-Sicherheiten braucht dennoch Grenzen

Das stärkste befürwortende Argument stammt aus dem eigenen Pilotprojekt der CFTC und der nachfolgenden Mitarbeiterarbeit. Im Dezember 2025 startete die amtierende Vorsitzende Caroline Pham ein Digital-Asset-Pilotprojekt, das Bitcoin, Ether und tokenisierte Sicherheiten in Derivatemärkten mit Berichterstattungs- und Überwachungsanforderungen umfasste. Ein Händler, der diese Assets bereits hält, kann vermeiden, sie allein zu verkaufen, um Cash-Margin zu schaffen. Tokenisierte Fondsanteile können Ansprüche auf eine zulässige Anlage bewahren und gleichzeitig Übertragungen innerhalb genehmigter Systeme schneller machen. Die Mitarbeiter-Schreiben legen Bedingungen fest, weil die Beamten einen Anwendungsfall sahen, den sie zu testen bereit waren.

Weder schnellere Bewegung noch ein öffentliches Ledger heben das Marktrisiko auf. Regulation 39.13(g)(10) verlangt weiterhin von einer DCO, Kredit-, Markt- und Liquiditätsrisiken zu bewerten. CFTC Staff Letter 26-05 verlangt weiterhin Bewertungsrichtlinien und Abschläge für ein FCM, das sich auf die Erleichterung stützt. Ein Clearinghaus kann gestresste Märkte bei der Festlegung eines Haircuts berücksichtigen. Ein Token, dessen Übertragung zeitnah abgewickelt wird, kann dennoch einen fallenden Marktpreis oder einen rechtlichen Eigentumsanspruch haben, dessen Überprüfung Zeit braucht. Das Regulierungssystem behandelt diese als getrennte Fragen.

Es gibt einen messbaren Unterschied zwischen dem Halten eines Tokens als Kunden-Sicherheit, dem Halten eines FCM-Tokens als Firmenbestand und der Verwendung eines tokenisierten Wertpapiers als Anlage von Kunden-Cash. Die FAQs vom 24. September betreffen den dritten dieser Gegenstände und Blockchain-Aufzeichnungen. Die FAQs vom März und das Schreiben vom Februar sprechen die ersten beiden an. Eine Geschichte, die sie zusammenführt, würde fälschlicherweise eine neue Erlaubnis oder einen offiziellen 20%-Haircut über alle Handelsplätze hinweg implizieren.

Grenzen bleiben bestehen. Die hier besprochenen CFTC-Veröffentlichungen zeigen nicht, wie viele FCMs eine Mitteilung eingereicht haben, wie viel Bitcoin sie derzeit als Sicherheit halten oder einen endgültigen Haircut für das neueste Programm eines namentlich genannten Clearinghauses. Das Beispiel mit 100.000 $ zeigt die Mathematik eines festen Haircuts und einer Marktbewegung; es ist keine Prognose von Liquidationen. Das tatsächliche Ergebnis eines Kunden erfordert seine Kontounterlagen, den Produkt-Margin-Plan, die Sicherheitenmischung und die Vereinbarungen.

Worauf zu achten ist

• Aktualisierte CFTC-FAQs: Prüfen Sie den veröffentlichten Text auf die genaue Behandlung tokenisierter zulässiger Anlagen und Blockchain-Aufzeichnungen.
• FCM-Sicherheitenbedingungen: Achten Sie auf die akzeptierten Coins, die Kundenbewertungsrichtlinie und die House-Haircuts jedes Unternehmens.
• DCO-Margin-Pläne: Prüfen Sie die zulässigen Assets des Clearinghauses und seinen eigenen Haircut für jeden akzeptierten Token.
• FCM-Mitteilungen und Offenlegungen: Identifizieren Sie Unternehmen, die öffentlich über die Inanspruchnahme von Staff Letter 26-05 berichten, ohne anzunehmen, dass alle Intermediäre teilnehmen.
• Token-Preis und erforderliche Margin: Vergleichen Sie beide zum selben Zeitstempel, um zu sehen, ob die anerkannte Sicherheit eines Kunden seine Verpflichtung noch deckt.

Die FAQ vom März legt fest, dass eine DCO mindestens monatlich neu bewerten muss, ob ihre Sicherheiten-Haircuts weiterhin angemessen sind. Ihre Mitarbeiterantwort überlässt den tatsächlichen Abschlag dem Clearinghaus gemäß Regulation 39.13(g)(12).

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