Автор: RickyW, член інвестиційної команди YZi Labs
Переклад: Цзя Хуань, ChainCatcher
Останнім часом я глибоко вивчаю акції на блокчейні, і одна думка не дає мені спокою.
Якщо я вірю в певну тенденцію розвитку, чому б не перетворити це судження на інвестиційний портфель, купити його за криптовалюту і дозволити іншим інвестувати разом зі мною?
Наприклад, я вважаю, що ШІ значно підвищить попит на електроенергію, тоді я, можливо, захочу інвестувати в компанії з виробництва електроенергії, електромережі та виробництва відповідного обладнання. Я хочу не просто отримати від чат-бота п'ять тікерів акцій, а з'ясувати, у що саме інвестує цей портфель, купити цей набір активів і постійно коригувати та використовувати його в міру зміни моїх суджень.
Такий продукт я справді хотів би спробувати.
Але потім я постійно запитую себе: невже не можна створити такий продукт на основі звичайного брокерського рахунку? Що саме покращує перенесення його на блокчейн?
Перш ніж захоплюватися цими продуктами, я хочу з'ясувати, як вони працюють на базовому рівні. Хто володіє акціями? Що представляє токен? Як повернути кошти? І на яких етапах стартапи можуть побудувати справжній бізнес?
Що саме ви купуєте?
Купівля акцій вже давно відчувається досить цифровою. Відкриваєте додаток, натискаєте кнопку, і число змінюється. Цифровізацію акцій забезпечує не блокчейн.
За цією кнопкою брокер обробляє ваш ордер, торговий майданчик зводить покупців і продавців, система клірингу та розрахунків обчислює належні сторонам кошти та цінні папери й завершує поставку, а депозитарії та реєстратори відповідають за зберігання цінних паперів і ведення записів про право власності. Деякі установи виконують одночасно кілька з цих функцій.
У поширеній схемі брокерського рахунку ви є фактичним бенефіціарним власником акцій, а зареєстрованим власником є посередник або номінальний утримувач. Між вами та публічною компанією вже існує ціла система записів і правових відносин. Investor.gov має просте пояснення цієї різниці.
«Акції на блокчейні» можуть означати кілька різних речей:
Токени, пов'язані з фактичним правом власності на акції або визнаними законом непрямими правами на цінні папери.
Продукти, випущені третьою стороною, забезпечені акціями, що зберігаються в іншому місці.
Деривативи, які відстежують ціну акцій, але не надають права власності на акції.
Друга категорія найбільше заплутує. Продукт, навіть повністю забезпечений акціями, може бути лише сертифікатом, випущеним іншою компанією, а не часткою в компанії, на яку вказує назва токена.
Наприклад, xStocks описує свої продукти як повністю забезпечені відстежувальні сертифікати, а не як пряме право власності на акції, і чітко заявляє, що ці продукти не надають утримувачам права голосу акціонера. Огляд, опублікований співробітниками Комісії з цінних паперів і бірж США (SEC), також пояснює, чому різні структури токенізації надають інвесторам різні права.
Тому я розділю питання на два: якими активами забезпечений цей токен? Які права я як власник можу фактично заявити?
Те, що на токені написано ім'я Apple, не дає відповіді на жодне з цих питань. А що станеться з вашими правами, якщо емітент збанкрутує?
Як акція перетворюється на токен?
Пояснимо на спрощеному продукті, забезпеченому акціями. Припустімо, одна акція Apple коштує 100 доларів. Це лише приклад, а не поточна ціна акції.
Емітент організовує розміщення справжніх акцій на визначеному ціннопаперовому рахунку або рахунку зберігання. Емітент відповідає за створення продукту, брокер допомагає купувати й продавати акції, а депозитарій відповідає за зберігання активів. Сама компанія Apple не обов'язково є емітентом токена.
Далі емітент створює, тобто «карбує», токени відповідно до умов продукту. Припустімо, спочатку один токен відповідає одній акції. Це не означає, що створено ще одну акцію Apple, а означає створення токена, який представляє права, пов'язані з наявним активом. Дивіденди, дроблення акцій та дизайн продукту можуть з часом змінити це співвідношення обміну.
Деякі системи дозволяють уповноваженим установам конвертувати акції в токени й навпаки. Інші системи дозволяють відповідним клієнтам після відкриття рахунку та перевірки безпосередньо купувати й погашати токени. Посібник для уповноважених учасників від Alpaca — конкретний приклад.
Далі — розповсюдження. Біржі або інвестиційні застосунки пропонують ці продукти відповідним користувачам. Маркет-мейкери надають котирування на купівлю й продаж і беруть на себе ризик, використовуючи власні запаси та кошти. Біржа — це торговий майданчик, а маркет-мейкер — один з його учасників.
Ви можете зберігати токени через платформу або, якщо продукт це підтримує, тримати токени у власному гаманці. Але самостійне зберігання токенів не означає, що базовий депозитарій зникає. Блокчейн може показувати баланс токенів, але не може самостійно підтвердити, що відповідні акції справді зберігаються на певному ціннопаперовому рахунку.
Нарешті, у вас є два способи виходу, і вони не однакові:
Продаж: інший покупець переймає ваші наявні токени.
Погашення: за процедурою емітента токени виходять з обігу, а ви отримуєте активи, передбачені умовами продукту, — можливо, готівку, стейблкоїни або цінні папери.
Можливість купити певний токен не означає, що ви автоматично маєте право на пряме погашення. Мінімальна сума, комісії, час обробки та вимоги до кваліфікації мають важливе значення.
Крім того, якщо токен перепродано десять разів, це не означає, що на ринку було куплено десять нових акцій. Обсяг торгів і розмір активів, що стоять за продуктом, — це два різні числа.
Що змушує ціну токена наближатися до ціни акції?
Припустімо, ціна акції — 100 доларів, а ціна токена — 105 доларів. Відповідні установи, ймовірно, можуть купити акції, створити токени й продати токени. Якщо спред достатній для покриття витрат і ризику, ця угода буде прибутковою. Збільшення пропозиції токенів допомагає знизити їхню ціну. Коли ціна токена занадто низька, купівля та погашення також можуть діяти у зворотному напрямку.
Це арбітраж. Ключове питання в тому, чи можна ці угоди справді виконати, а не лише в тому, чи є на екрані ціна в реальному часі.
Тепер припустімо, що настала неділя. Токени все ще торгуються, але базовий ринок акцій закритий. Наскільки легко маркет-мейкерам хеджувати ризики? Чи може хтось здійснити погашення? За якою ціною?
Тому я не прирівнюю «цілодобову торгівлю» до можливості будь-коли укласти угоду за розумною ціною. Спред між купівлею та продажем може розширитися, а ціна токена може відхилитися від ціни акції. Щодо цього варто прочитати пояснення xStocks про первинний і вторинний ринки.（）
Хто за що відповідає в цій галузі?
Найпростіший поділ, який я наразі знайшов, такий:
Акції → брокерські послуги та зберігання → юридична структура та випуск токенів → торгівля та дистрибуція → інвестиційні портфелі, кредитування та інші застосунки.
Верхня ланка відповідає за активи та відповідні їм права. Середня ланка перетворює ці права на продукти, які люди можуть отримати й продати. Нижня ланка створює застосунки, якими люди хочуть користуватися.
Крім того, є робота, яка підтримує функціонування всієї системи:
- Блокчейн і смарт-контракти фіксують баланси та виконують заздалегідь визначені правила.
- Стейблкоїни та платіжні канали забезпечують рух коштів, але водночас несуть ризики, пов'язані з їхніми емітентами, та ризики погашення.
- Гаманці та системи безпеки керують ключами, авторизацією та дозволами.
- Ринкові дані та оракули передають ціни й зовнішню інформацію в застосунки. Ціновий оракул не дорівнює підтвердженню резервів.
- Системи комплаєнсу відповідно до відповідних правил визначають, хто може купувати, утримувати, передавати та погашати.
- Сервіси супроводу протягом строку дії відповідають за обробку дивідендів, дроблення акцій, об'єднань тощо. Звірка використовується для перевірки узгодженості балансів токенів, записів про зберігання та клієнтських рахунків.
Те, що переказ уже остаточно підтверджено в блокчейні, не означає, що всі залучені базові етапи з цінними паперами чи банківські етапи також завершили розрахунок у той самий момент. За цим усе ще стоять установи, бізнес-процеси та юридичні зобов'язання.
До того ж кожен учасник потребує бізнес-моделі. Брокери та депозитарії стягують плату за послуги; емітенти можуть стягувати плату за продукт або за підписку й погашення; біржі стягують торгові збори; маркет-мейкери заробляють на спреді між купівлею та продажем, керуючи ризиками; інфраструктурні компанії продають програмне забезпечення; а застосунки мають отримувати дохід через користувачів або канали дистрибуції.
Як інвестор я звертаю увагу на те: хто вирішує проблему і отримує за це винагороду? Великий обсяг транзакцій, що проходить через певну мережу, не означає автоматично, що вона отримує великий дохід; і те, що компанія добре веде бізнес, не означає автоматично, що власники її токенів можуть розділити прибуток.
Чому обов'язково потрібно переносити все це в блокчейн?
Традиційні брокери вже давно пропонують дробову торгівлю акціями, інвестиційні портфелі та кредитування під заставу цінних паперів. Це не винаходи криптоіндустрії.
Що справді мене цікавить, то це: що станеться, коли люди зможуть через ту саму інфраструктуру інвестувати в акції, одночасно утримувати стейблкоїни, торгувати, позичати й створювати фінансові продукти?
На мою думку, тут є п'ять причин, вартих уваги.
1. Використання стейблкоїнів для внесення коштів робить активи доступнішими.
Не в усіх куточках світу люди можуть легко відкрити зручний рахунок для торгівлі цінними паперами. Для тих, хто вже має стейблкоїни, спочатку обміняти стейблкоїни на фіатні гроші на банківському рахунку, а потім переказати кошти на інший рахунок — це ще один зайвий клопіт.
Токенізовані акції можуть запропонувати відповідним інвесторам пряміший шлях від утримання стейблкоїнів до інвестування в акції. Це робить інвестиційні продукти легшими для продажу на різних ринках, особливо для тих, хто вже користується криптовалютами. Це не усуває місцевих нормативних вимог чи перевірок під час відкриття рахунку, і конкретні продукти все ще мають географічні обмеження, але це справді може помітно спростити процес внесення коштів і дистрибуції продуктів.
2. Розробники можуть створювати більше продуктів, не будуючи все з нуля.
Припустімо, ви хочете побудувати інвестиційний портфель навколо судження, що «ШІ стимулюватиме попит на електроенергію». Вам потрібен не лише список компаній, а й можливість купувати активи, утримувати їх, коригувати розподіл і, за потреби, підключати послуги фінансування.
Завдяки взаємосумісним токенам і протоколам розробники можуть повторно використовувати наявні гаманці, торгові майданчики, інфраструктуру кредитування та смарт-контракти. Це створює простір для індексів, деривативів, автоматизованих портфелів і продуктів, про які ми ще не замислювалися.
Перевага в тому, що початкові витрати на спробу нового продукту нижчі. Невелика команда може зосередитися на тому, щоб добре зробити саме ту частину досвіду, яка є її диференціатором.
3. Інвестори можуть переносити позиції, а не лише кошти.
Якщо я знайду зручніший застосунок, я радше перенесу туди наявні позиції, ніж спочатку продавати, знімати готівку, а потім купувати заново в іншому місці.
Традиційні брокери вже підтримують перенесення позицій без продажу активів. Можливість на блокчейні полягає в тому, щоб зробити позиції легшими для перенесення та використання між сумісними гаманцями, застосунками й протоколами.
Токени акцій, які можна передавати, мають шанс реалізувати це між сумісними гаманцями та платформами. Наприклад, дизайн xStocks підтримує використання через гаманці, біржі та протоколи DeFi.
Сумісність усе ще важлива. Але можливість піти разом зі своїми активами змінює відносини між інвестором і застосунком. Застосунок має постійно пропонувати цінність, щоб утримати ваш бізнес.
4. Позиції не обов’язково просто лежати в акаунті.
Відповідні токени акцій можна використовувати як заставу для позики або маржу. Це вже відбувається: Kamino дозволяє користувачам позичати USDC під заставу частини продуктів xStocks.
За підтримки відповідних продуктів і платформ власники також можуть позичати токени й отримувати відсотки, які сплачує позичальник; вони також можуть надавати ліквідність автоматичним маркет-мейкерам і заробляти на торгових комісіях. Ці комісії надходять від реальної торгової активності, що демонструє механізм комісій Uniswap.
Це додаткові можливості, а не дохід без витрат. Позика несе ризик ліквідації, а позичання активів або надання ліквідності також додає ризиків, яких немає при простому утриманні активів.
5. Торгівля та розрахунки можуть працювати безперервно, як інтернет.
Новини не зупиняються із закриттям фондової біржі. Ринки токенів, які підтримують продовжені торгові сесії, можуть працювати вночі та на вихідних, дозволяючи інвесторам реагувати на новини, не чекаючи наступного відкриття.
У розрахунках є ще одна окрема перевага: токени акцій і стейблкоїни можна обміняти в одній атомарній транзакції на блокчейні, тобто постачання обох сторін або відбувається одночасно, або не відбувається взагалі. Це знижує ризик того, що одна сторона вже поставила актив, але не отримала актив іншої сторони.
Тут важлива відмінність: цілодобова торгівля токенами не гарантує, що інвестори матимуть цілодобовий доступ до базового ринку акцій, і не гарантує, що первинна підписка та погашення токенів відкриті будь-коли. Те, що ринок постійно відкритий, також не означає, що спред між купівлею та продажем обов’язково буде малим.
Загалом, саме тому я оптимістично налаштований щодо цього напряму. Більше людей можуть отримати доступ до цих активів, розробники можуть будувати навколо них продукти, а інвестори можуть дати своїм позиціям більше застосувань.
Повертаючись до початкової ідеї портфеля, це означає, що шлях від «я вірю, що світ рухатиметься в цьому напрямку» до володіння портфелем, який можна купувати, переносити й використовувати, може бути коротшим.
Порівняно з просто розміщенням тікера акції в криптогаманці, така можливість значно цікавіша.
Де для стартапів є можливості?
Особливо варті уваги три сфери: перетворення інвестиційних ідей на продукти, у які можна інвестувати, забезпечення масштабованості бізнес-операцій, а також надання справді корисної фінансової підтримки.
1. Перетворення інвестиційних ідей на портфелі, які люди справді можуть купити.
Таке судження, як «ШІ стимулюватиме попит на електроенергію», усе ще залишає користувачеві багато роботи: вибір активів, розуміння ризиків, виконання угод і постійне оновлення інвестиційного портфеля. Стартапи можуть об’єднати ці кроки та, якщо це дозволяють правила, дати іншим змогу інвестувати, наслідуючи цю стратегію.
Можливість полягає в тому, щоб створити повний досвід користування для певної конкретної групи. Згенерований ШІ список тікерів акцій легко скопіювати, але канали збуту, надійна історія результатів і продукт, у який користувачі готові постійно вкладати кошти, — це набагато складніше. Виведення в блокчейн має справді покращити спосіб утримання, передачі портфеля або дати змогу використовувати його в інших сценаріях.
2. Забезпечення масштабованої роботи бізнесу токенізованих акцій між постачальниками послуг.
Навіть якщо угода не вдалася, викуп затримується або за акціями виплачуються дивіденди чи відбувається поділ акцій, записи між емітентом, брокером, кастодіаном і застосунком мають залишатися узгодженими. Стартапи можуть надавати програмне забезпечення, яке звіряє ці записи, координує оновлення інформації та допомагає операційним працівникам обробляти виняткові ситуації.
Практична точка входу — знайти бізнес-процес, який є дорогим і має чітких клієнтів, готових платити. Підтримка кількох постачальників послуг дає змогу незалежному продукту вийти за межі внутрішньої системи одного емітента. Надійна інтеграція систем і досвід обробки складних ситуацій можуть підвищити витрати клієнта на зміну постачальника послуг; але якщо кожен клієнт потребує нескінченної індивідуальної роботи, то створити масштабовану софтверну компанію не вдасться.
3. Забезпечення можливості використовувати відповідні токени акцій як заставу.
Лише коли кредитор може оцінити токени акцій, зрозуміти відповідні їм юридичні права та стягнути кошти шляхом реалізації застави, якщо позичальник не може погасити борг, вони справді можуть вважатися корисною заставою. Закриття ринків, обмеження на викуп і відмінності між різними емітентами роблять це набагато складнішим, ніж просто підключення до джерела даних про ціни акцій.
Стартапи можуть розробляти для кредитних платформ інструменти оцінки застави, управління ризиками та ліквідації, не стаючи при цьому кредиторами самі. Цінність полягає в тому, щоб допомогти платформі визначити, яку заставу приймати, скільки коштів можна позичити та як вийти з позиції під час ринкового стресу. Це залежить від надійних даних і реально доступної ліквідності; самих лише смарт-контрактів недостатньо.
Це три різні бізнеси: інвестиційні продукти для користувачів, операційне програмне забезпечення для фінансових установ і інфраструктура для кредитування. Кожен із них потребує чіткого клієнта, а також причини для існування, що виходить за межі «розміщення токенів у блокчейні».
